跨界從未像今天這般熱議！

不同的行業(yè)，不同的方式，不同的速度，相同的卻是雙向的滲透和融合。供應(yīng)鏈金融正是產(chǎn)業(yè)資本與金融資本跨界的融合。或迅疾如風(fēng)、或激烈如火、或柔韌如水，跨界融合，正孕育全新的商業(yè)邏輯和投資機(jī)會(huì)。

本報(bào)告認(rèn)為，供應(yīng)鏈金融是指處于產(chǎn)業(yè)鏈核心地位的企業(yè)，依托高信用優(yōu)勢(shì)廣開(kāi)門(mén)路獲得廉價(jià)資金，通過(guò)相對(duì)有效的征信系統(tǒng)和完善的風(fēng)險(xiǎn)防范措施，向產(chǎn)業(yè)鏈上下游客戶(hù)提供融資服務(wù)，獲得新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，構(gòu)建更緊密的產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)系統(tǒng)。

供應(yīng)鏈金融作為產(chǎn)業(yè)模式升級(jí)的自然演化，“從產(chǎn)業(yè)中來(lái)，到金融中去”，具有深厚的行業(yè)根基，顛覆了傳統(tǒng)金融“基于金融而金融”的范式，打開(kāi)另一扇窗，兼具金融的爆發(fā)力和產(chǎn)業(yè)的持久性。

作為供應(yīng)鏈金融的總概性報(bào)告，我們嘗試解答幾個(gè)核心問(wèn)題：

為什么看好供應(yīng)鏈金融？真正解決了多方痛點(diǎn)！

首先，供應(yīng)鏈金融本質(zhì)上是彌補(bǔ)了中小企業(yè)年化融資成本8%-20%的空白，給予了中小企業(yè)全新的融資工具，這在中小企業(yè)融資難背景下，具有強(qiáng)大的生存空間。其次，滿(mǎn)足了核心企業(yè)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的訴求，通過(guò)金融服務(wù)，變現(xiàn)其產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)期浸淫的價(jià)值。

再次，對(duì)于銀行等資金供給方而言，由于核心企業(yè)的隱性背書(shū)，降低了向中小企業(yè)放款的風(fēng)險(xiǎn)，且獲得較高的回報(bào)。這種多方共贏(yíng)的生態(tài)系統(tǒng)，沒(méi)有理由不看好。再者，從市場(chǎng)博弈層面看，傳統(tǒng)金融的投資者教育已經(jīng)較為充分，而供應(yīng)鏈金融存在較大的預(yù)期差。

空間有多大？2020年15萬(wàn)億！

供應(yīng)鏈金融在美國(guó)的實(shí)踐提供了有價(jià)值的觀(guān)察窗口，成為核心企業(yè)重要的盈利來(lái)源，UPS和GE金融業(yè)務(wù)占總收入可達(dá)17%和30%。我們認(rèn)為，供應(yīng)鏈金融在中國(guó)將“出于藍(lán)而勝于藍(lán)”。究其原因，大致有二：

一是相比美國(guó)的金融自由化，我國(guó)金融管制造成金融資源配置的低效率，眾多中小企業(yè)融資成本居高不下，供應(yīng)鏈融資的訴求遠(yuǎn)高于美國(guó)；

二是以互聯(lián)網(wǎng)為特征的金融創(chuàng)新在國(guó)內(nèi)如火如荼，已經(jīng)引領(lǐng)世界潮流，創(chuàng)新工具施用于供應(yīng)鏈，全面拓寬了資金來(lái)源，突破了美國(guó)模式下核心企業(yè)自身信用天花板的限制，令金融具備成為主業(yè)的可能。目前，中國(guó)已經(jīng)摘得全球供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)規(guī)模的桂冠，我們預(yù)測(cè)至2020年，供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)規(guī)模將達(dá)15萬(wàn)億元。

國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈金融何時(shí)爆發(fā)？就在當(dāng)下！

目前時(shí)點(diǎn)看，核心企業(yè)已經(jīng)具備了相當(dāng)優(yōu)越的內(nèi)外條件：深耕產(chǎn)業(yè)的根基、轉(zhuǎn)型的動(dòng)機(jī)、金融變革窗口以及互聯(lián)網(wǎng)的極速滲透，再加上融資租賃、保理、P2P等金融工具的快速發(fā)展，為供應(yīng)鏈金融敞開(kāi)了資金的大門(mén)。

因此，我們認(rèn)為，當(dāng)下是供應(yīng)鏈金融爆發(fā)的前夜，催化劑在于資金端和風(fēng)控模式上獲得突破。對(duì)于進(jìn)展，我們認(rèn)為，發(fā)展初期，資金渠道決定供應(yīng)鏈金融上限規(guī)模，而中長(zhǎng)期，行業(yè)因素決定供應(yīng)鏈金融整體格局。

如何評(píng)價(jià)供應(yīng)鏈金融的業(yè)務(wù)質(zhì)量？五維模型！

我們提出五維模型：大產(chǎn)業(yè)、弱上下游、強(qiáng)控制力、低成本與高杠桿、標(biāo)準(zhǔn)化。大產(chǎn)業(yè)是指產(chǎn)業(yè)空間大，不易觸碰天花板；弱上下游是指客戶(hù)端中，至少有一環(huán)較為弱勢(shì)，無(wú)法從銀行獲得廉價(jià)資金；強(qiáng)控制力是指線(xiàn)上具有真實(shí)交易數(shù)據(jù)和征信、線(xiàn)下?lián)碛形锪鱾}(cāng)儲(chǔ)作后盾，從而控制風(fēng)險(xiǎn)；低成本是指資金的成本低，讓供應(yīng)鏈金融有利可圖而又不過(guò)度增加融資方負(fù)擔(dān)，高杠桿是一定本金投入能撬動(dòng)較大資產(chǎn)體量；標(biāo)準(zhǔn)化是指用于融資的抵押品（抵押）相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化，有公允市場(chǎng)，即便出險(xiǎn)，也能快速出清。我們認(rèn)為，如果同時(shí)具備五大要素，則供應(yīng)鏈金融水到渠成。

潛在標(biāo)的有哪些？看下文！根據(jù)五維模型，大宗商品、行業(yè)或區(qū)域龍頭、行業(yè)信息化服務(wù)商、電商平臺(tái)、專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)等五大領(lǐng)域是供應(yīng)鏈金融的沃土。

一、搶灘金融服務(wù)空白

主流金融服務(wù)缺席的市場(chǎng)

中小企業(yè)融資難一直是社會(huì)頑疾，在經(jīng)濟(jì)換擋期，尤為如此。擴(kuò)大再生產(chǎn)，要么通過(guò)內(nèi)生式積累，要么借道民間高利貸。年化8%-20%之間的融資成本，成為傳統(tǒng)金融的盲點(diǎn)，也因此成為金融創(chuàng)新的主戰(zhàn)場(chǎng)。

供應(yīng)鏈金融最大創(chuàng)新在于填補(bǔ)8%-20%的融資利率空白，打開(kāi)中小企業(yè)融資閥門(mén)。理論上銀行是中小企業(yè)最理想的融資對(duì)像，成本在6%-8%之間。但從收益風(fēng)險(xiǎn)配比角度看，銀行更愿意將資金大門(mén)向大型企業(yè)敞開(kāi)，而不愿承受過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)。

中小企業(yè)被迫轉(zhuǎn)向民間借貸，而民間借貸的平均利率在27%左右，高企的融資成本擠壓了中小企業(yè)的生存空間，減少了中小企業(yè)的投資，不利于整個(gè)供應(yīng)鏈的發(fā)展。

8%-20%融資服務(wù)的空白，背后折射的是金融服務(wù)的結(jié)構(gòu)性缺失，以及社會(huì)資本對(duì)中小企業(yè)所要求的不合理的過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。

和傳統(tǒng)非銀機(jī)構(gòu)相比,供應(yīng)鏈金融具備太多優(yōu)勢(shì)：

1）供應(yīng)鏈金融依托在產(chǎn)業(yè)多年的浸淫，風(fēng)控端天然具備優(yōu)勢(shì)；

2）如果說(shuō)非銀機(jī)構(gòu)做的是純粹金融，則供應(yīng)鏈金融則是在試圖構(gòu)建金融生態(tài)；

3）在供應(yīng)鏈金融體系中，各非銀機(jī)構(gòu)均成為體系中一部分；

4）供應(yīng)鏈金融本質(zhì)上屬于大數(shù)據(jù)金融，延展性更佳。

痛點(diǎn)孕育變革

中小企業(yè)“融資痛”

宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)下行大背景下，中小企業(yè)生存狀況堪憂(yōu)，尤其是融資難問(wèn)題更為突出。一直以來(lái)，由于信用缺失、固定資產(chǎn)等抵押擔(dān)保品少、財(cái)務(wù)信息不透明等，中小企業(yè)的融資是個(gè)頑疾，近年來(lái)盡管?chē)?guó)家出臺(tái)了多項(xiàng)舒緩中小企業(yè)融資難的舉措，但銀行等主流資金供應(yīng)方惜貸現(xiàn)象仍未有效改善，中小企業(yè)要么通過(guò)內(nèi)生積累，要么高成本通過(guò)非銀行金融機(jī)構(gòu)獲得資金。

中小企業(yè)痛點(diǎn)：融資難、融資貴、融資亂、融資險(xiǎn)。多層次金融市場(chǎng)的缺失，使得中小企業(yè)暴露于無(wú)主流金融機(jī)構(gòu)覆蓋的尷尬境地，中小企業(yè)融資也多是“富貴險(xiǎn)中求”，融資成本高企，且相應(yīng)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)散、亂，對(duì)中小企業(yè)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)造成重大影響。

從另一方面講，針對(duì)中小企業(yè)的金融服務(wù)仍是一片尚未被充分開(kāi)發(fā)的大市場(chǎng)，新的金融模式、新的技術(shù)應(yīng)用都可能徹底啟動(dòng)行業(yè)崛起閥門(mén)。

除了融資難，中小企業(yè)資金亦受到行業(yè)擠占：

1）營(yíng)收賬款總規(guī)模超16萬(wàn)億。以供應(yīng)鏈上游企業(yè)為例，截止2012年應(yīng)收賬款余額已經(jīng)達(dá)到16.6萬(wàn)億，中小企業(yè)現(xiàn)金壓力巨大；

2）賒銷(xiāo)期的延長(zhǎng)。根據(jù)《2014科法斯中國(guó)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告》，2013年31.7%的企業(yè)賒銷(xiāo)期大于60天，明顯高于2012年20.3%的企業(yè)占比，總體信用進(jìn)一步惡化的趨勢(shì)非常明顯。

核心企業(yè)“轉(zhuǎn)型痛”

中國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)的換擋期，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)程、轉(zhuǎn)型壓力自不必多講，但就產(chǎn)業(yè)中企業(yè)來(lái)講，由于自身優(yōu)劣勢(shì)稟賦不同，在轉(zhuǎn)型大潮中表現(xiàn)出不同的訴求。小部分掌握了產(chǎn)業(yè)核心資源的企業(yè)，希望利用金融業(yè)務(wù)將其在行業(yè)中長(zhǎng)期建立起來(lái)的優(yōu)勢(shì)變現(xiàn)；大部分中小微企業(yè)則對(duì)解決融資問(wèn)題具有更強(qiáng)的偏好。

無(wú)疑，供應(yīng)鏈金融對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的再升級(jí)都是戰(zhàn)略級(jí)突破口。

產(chǎn)能過(guò)剩已經(jīng)成為行業(yè)性趨勢(shì)，核心企業(yè)亦未能幸免。如：1）粗鋼產(chǎn)能利用率2014年降到最低點(diǎn)70%，產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩；2）截至2015年1月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比負(fù)增長(zhǎng)4.23%，盈利能力持續(xù)下滑。在行業(yè)性大趨勢(shì)下，核心企業(yè)盈利能力也大幅下降。

直擊痛點(diǎn)，多方共贏(yíng)

行業(yè)層面無(wú)阻力，供應(yīng)鏈金融的生長(zhǎng)將極為舒展。行業(yè)趨勢(shì)總是向阻力最小的方向發(fā)展，供應(yīng)鏈金融無(wú)論對(duì)于核心企業(yè)還是中小微企業(yè)，乃至物流企業(yè)都具備明顯的益處，利益的產(chǎn)生并非存量之間的博弈，而是增量的創(chuàng)造。同時(shí)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展更為供應(yīng)鏈金融提供了難得的時(shí)代背景，多方共贏(yíng)提供充足動(dòng)力。

供應(yīng)鏈金融如何開(kāi)展？結(jié)論極其簡(jiǎn)潔：核心企業(yè)的“轉(zhuǎn)型痛”創(chuàng)造供給，中小企業(yè)的“融資痛”創(chuàng)造需求，而兩者的碰撞必將催生出新的藍(lán)海業(yè)務(wù)。

供應(yīng)鏈中主體將至少在以下方面獲得益處：

1）核心企業(yè)切入供應(yīng)鏈金融，構(gòu)建新的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)地，其掌握的物流、信息流、資金流將充分發(fā)揮優(yōu)勢(shì)；
2）中小企業(yè)獲得低成本的穩(wěn)定資金，為主業(yè)提供持續(xù)動(dòng)力；
3）第三方物流企業(yè)業(yè)務(wù)量上升，同時(shí)個(gè)別優(yōu)秀企業(yè)亦可通過(guò)物流、倉(cāng)儲(chǔ)建立的優(yōu)勢(shì)切入供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)；
4）通過(guò)供應(yīng)鏈金融中的應(yīng)用和拓展，電商平臺(tái)價(jià)值將大為提升。

第三方物流企業(yè)發(fā)揮上下游橋梁優(yōu)勢(shì)，拓展自身業(yè)務(wù)空間。物流公司具有專(zhuān)業(yè)的貨物存儲(chǔ)管理、豐富的買(mǎi)賣(mài)雙方的交易信息，在存貨抵押為主要形式的供應(yīng)金融中具 備優(yōu)勢(shì)，如倉(cāng)單質(zhì)押授信模式，物流企業(yè)具備充足的優(yōu)勢(shì)。物流企業(yè)亦可以通過(guò)搭建互聯(lián)網(wǎng)交易平臺(tái)，更深入的滲透供應(yīng)鏈金融。

與其他業(yè)務(wù)一樣，供應(yīng)鏈金融誕生于國(guó)外，在美國(guó)發(fā)揚(yáng)光大。自然的，美國(guó)供應(yīng)鏈金融的發(fā)展歷程、行業(yè)空間成為了國(guó)內(nèi)分析的對(duì)標(biāo)。但美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)在給予我們啟示的同時(shí)，也未免會(huì)帶給我們一些誤導(dǎo)性結(jié)論，特別是對(duì)國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈金融未來(lái)空間的辨析上。美國(guó)供應(yīng)鏈金融的滲透率并不一定能很好的代表中國(guó)未來(lái)空間，這取決于供應(yīng)鏈金融的戰(zhàn)略地位、時(shí)代背景、技術(shù)應(yīng)用的不同稟賦，畢竟世界總是在變化。

美國(guó)的啟示

供應(yīng)鏈金融的三個(gè)階段

美國(guó)供應(yīng)鏈金融產(chǎn)生于19世紀(jì)末，時(shí)值美國(guó)工業(yè)全面超越英國(guó)、德國(guó)成為世界第一工業(yè)強(qiáng)國(guó)之時(shí)。從模式上講，美國(guó)供應(yīng)鏈金融經(jīng)歷了三個(gè)階段。

第一階段：以銀行為主導(dǎo)的金融機(jī)構(gòu)向產(chǎn)業(yè)的滲透。這一時(shí)期，金融監(jiān)管相對(duì)寬松，銀行為代表的金融企業(yè)開(kāi)始向傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行滲透。產(chǎn)業(yè)鏈中企業(yè)融資則更加依賴(lài)于已經(jīng)滲透進(jìn)來(lái)的商業(yè)銀行。本質(zhì)上講，這仍是發(fā)展不完全的供應(yīng)鏈金融模式，商業(yè)銀行對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈上下游把控力的優(yōu)勢(shì)并沒(méi)有真正建立起來(lái)。

第二階段：核心企業(yè)登上供應(yīng)鏈金融核心舞臺(tái)。美國(guó)金融監(jiān)管趨緊后，金融機(jī)構(gòu)向產(chǎn)業(yè)的滲透開(kāi)始受到限制，供應(yīng)鏈金融模式面臨變革，真正意義上的供應(yīng)鏈金融模式隨著核心企業(yè)實(shí)力的上升而最終確立，核心企業(yè)成為供應(yīng)鏈金融的核心。這種模式下，核心企業(yè)具備了信用優(yōu)勢(shì)和業(yè)務(wù)信息優(yōu)勢(shì)，紛紛成立金融部門(mén)幫助中小企業(yè)解決融資難問(wèn)題。如UPS成立UPS Capital、GE成立GE Capital，產(chǎn)融結(jié)合切入供應(yīng)鏈金融。

第三階段：核心企業(yè)模式遇到天花板。進(jìn)入21世紀(jì)后，美國(guó)供應(yīng)鏈金融模式發(fā)展日趨穩(wěn)定，甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。供應(yīng)鏈金融僅服務(wù)于主業(yè)的定位成為其發(fā)展的最大限制因素，同時(shí)出于資金來(lái)源和風(fēng)險(xiǎn)的考慮，核心企業(yè)也在逐漸收縮和自身主業(yè)不相關(guān)的金融業(yè)務(wù)，美國(guó)供應(yīng)鏈金融核心企業(yè)模式的進(jìn)一步發(fā)展遇到天花板。

UPS：物流企業(yè)開(kāi)展供應(yīng)鏈金融的典范

成立UPSC搭建金融平臺(tái)，收購(gòu)銀行解決資金端瓶頸。UPS于1998年成立UPS Capital（UPSC），為了突破資金瓶頸，2001年收購(gòu)美國(guó)第一國(guó)際銀行，并將金融服務(wù)對(duì)象定位為中小企業(yè)，為客戶(hù)提供存貨質(zhì)押、應(yīng)收賬款質(zhì)押等供應(yīng)鏈金融服務(wù)，并在之后逐步將業(yè)務(wù)拓展至信用保險(xiǎn)、中小企業(yè)貸款、貨物保險(xiǎn)等其他衍生金融服務(wù)。

通過(guò)金融服務(wù)獲取貨運(yùn)權(quán)，供應(yīng)鏈金融與傳統(tǒng)主業(yè)深度結(jié)合。首先UPS與沃爾瑪?shù)却笮瓦M(jìn)貨商和眾多供應(yīng)商簽訂多方合作協(xié)議，為后兩者提供物流服務(wù)。在交易結(jié)構(gòu)上，UPSC代替購(gòu)買(mǎi)方為供應(yīng)方提供墊資服務(wù)，并以此獲得商品的貨運(yùn)權(quán)。UPSC則作為UPS的信用部門(mén)，保證在貨物交到UPS物流機(jī)構(gòu)兩周內(nèi)將貸款先行支付給出口商，解決中小供應(yīng)商的流動(dòng)性壓力，如替沃爾瑪與東南亞地區(qū)數(shù)以萬(wàn)計(jì)的出口商進(jìn)行支付結(jié)算。UPS整體的收入包括兩部分：1）作為物流企業(yè)收取的服務(wù)費(fèi)；2）貨物交付后，大型購(gòu)買(mǎi)方支付的墊付金及期間利息費(fèi)用。

UPSC的供應(yīng)鏈金融服務(wù)使得沃爾瑪避免了和大量出口商逐個(gè)結(jié)算的交易成本，幫助供應(yīng)商縮短了賬期。同時(shí)擴(kuò)大了UPS市場(chǎng)份額，在物流服務(wù)和金融服務(wù)上同時(shí)獲益。

從2001年UPSC獲得美國(guó)本土金融牌照進(jìn)入供應(yīng)鏈金融以來(lái)，金融相關(guān)業(yè)務(wù)收入占比就不斷增加，從2001年的6.8%增加到2007年的16.9%，之后基本維持在17%左右的水平。

GE：產(chǎn)業(yè)核心企業(yè)-供應(yīng)鏈金融的標(biāo)桿

GE Capital是GE旗下專(zhuān)門(mén)從事金融服務(wù)的部門(mén)，經(jīng)過(guò)不斷的調(diào)整整合，把散布在其他業(yè)務(wù)板塊中的金融業(yè)務(wù)基本都聚集到一個(gè)單獨(dú)的金融資本板塊。整合完成后，GE Capital旗下共包括五大業(yè)務(wù)模塊：GE MONEY、商業(yè)貸款與租賃、能源金融服務(wù)、商務(wù)航空服務(wù)、房地產(chǎn)。

大型設(shè)備融資租賃為基礎(chǔ)的供應(yīng)鏈金融模式。飛機(jī)融資租賃業(yè)務(wù)是GEC供應(yīng)鏈金融崛起的關(guān)鍵因素，飛機(jī)單價(jià)高、使用期限長(zhǎng)，天然適合做融資租賃，GEC通過(guò) 融資租賃服務(wù)促進(jìn)廠(chǎng)商飛機(jī)設(shè)備的銷(xiāo)售。首先，GEC與航空公司簽署融資租賃協(xié)議，由GEC直接向飛機(jī)制造商下訂單、付款采購(gòu)飛機(jī)。飛機(jī)交由航空公司后，航 空公司按期支付本金以及相應(yīng)利息給GEC。

經(jīng)過(guò)多年在供應(yīng)鏈金融中的積累沉淀，GE Capital已經(jīng)由單純服務(wù)產(chǎn)品銷(xiāo)售的協(xié)作部門(mén)轉(zhuǎn)變?yōu)閷?zhuān)業(yè)的金融服務(wù)部門(mén)，并且在集團(tuán)中具有重要地位。GE  Capital收入占比一直在30%上下，是GE重要的利潤(rùn)來(lái)源，根據(jù)2014年報(bào)，GECapital的利潤(rùn)占比達(dá)到了37.8%。

從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看GE MONEY和商業(yè)貸款和租賃在GE金融中占比最重，二者合計(jì)占到70%以上。GE MONEY主要為消費(fèi)者和零售商提供金融服務(wù)，而商業(yè)貸款和租賃主要是為生產(chǎn)商、經(jīng)銷(xiāo)商和終端客戶(hù)等使用的大型設(shè)施、設(shè)備以及車(chē)輛和飛機(jī)等提供貸款和租賃等金融服務(wù)。

對(duì)“規(guī)模上限”的思考

對(duì)美國(guó)典型供應(yīng)鏈金融企業(yè)的分析，可以得到兩個(gè)比較明顯的結(jié)論：1）傳統(tǒng)企業(yè)開(kāi)展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的目的，均是更好的服務(wù)主業(yè)，其本身對(duì)于金融業(yè)務(wù)發(fā)展空間并無(wú)額外訴求；2）在經(jīng)歷了供應(yīng)鏈金融的快速增長(zhǎng)階段后，其業(yè)務(wù)收入占總收入的比重會(huì)穩(wěn)定在一個(gè)比例，行業(yè)不同對(duì)應(yīng)的比例理應(yīng)不同。

有市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，參照美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈金融空間也將較為有限。我們認(rèn)為上述直接對(duì)比中，漏掉了一些核心因素，供應(yīng)鏈金融在國(guó)內(nèi)的未來(lái)空間也將遠(yuǎn)大于美國(guó)經(jīng)驗(yàn)。

首先，利率市場(chǎng)化和融資環(huán)境不同。上世紀(jì)70-80年代，美國(guó)完成利率市場(chǎng)化，同時(shí)直接融資市場(chǎng)已經(jīng)成為重要支柱性融資渠道，多渠道、多層次資本市場(chǎng)的建立為融資企業(yè)提供了極大的便利。而國(guó)內(nèi)中小企業(yè)融資業(yè)務(wù)仍是主流金融機(jī)構(gòu)尚未完全覆蓋的領(lǐng)域，較低的滲透率本身蘊(yùn)藏著較大的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，供應(yīng)鏈金融恰逢其時(shí)。

其次，對(duì)于供應(yīng)鏈金融的業(yè)務(wù)定位不同。從UPSC和GECapital的案例來(lái)看，美國(guó)供應(yīng)鏈金融從開(kāi)始即定位于主業(yè)的協(xié)同部門(mén)，用于增強(qiáng)主業(yè)實(shí)力，角色上相當(dāng)于趨勢(shì)的加強(qiáng)者。國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈金融則是被定為于傳統(tǒng)主業(yè)轉(zhuǎn)型的突破口，和主業(yè)相得益彰固然重要，但更重要的，其扮演了傳統(tǒng)行業(yè)下行趨勢(shì)下變革者的角色，認(rèn)識(shí)到這點(diǎn)尤為重要。

再者，金融系統(tǒng)的發(fā)展格局大為不同。美國(guó)整個(gè)金融系統(tǒng)極為發(fā)達(dá)，整個(gè)金融格局雖然也經(jīng)歷了類(lèi)如金融危機(jī)的洗禮，但整體上競(jìng)爭(zhēng)主導(dǎo)的格局未變，金融各領(lǐng)域均已經(jīng)確立了某幾家大型的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者。國(guó)內(nèi)金融系統(tǒng)整體上仍未經(jīng)歷真正市場(chǎng)化大潮的洗禮，各路資本向金融領(lǐng)域滲透的步伐逐步加速，普惠金融將真正取代壟斷成為新常態(tài)，在金融變革的大時(shí)代中，國(guó)內(nèi)未來(lái)機(jī)會(huì)更大。

最后，互聯(lián)網(wǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的塑造力不同。美國(guó)是全球互聯(lián)網(wǎng)的先導(dǎo)者，但互聯(lián)網(wǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的滲透甚至不如中國(guó)，在一個(gè)成熟的市場(chǎng)中，互聯(lián)網(wǎng)的滲透面臨更多現(xiàn)實(shí)的難度。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不完備為互聯(lián)網(wǎng)解決各行業(yè)痛點(diǎn)提供了條件，經(jīng)濟(jì)的劣勢(shì)轉(zhuǎn)化為互聯(lián)網(wǎng)的優(yōu)勢(shì)。互聯(lián)網(wǎng)對(duì)于供應(yīng)鏈金融無(wú)疑起到巨大的促進(jìn)作用。

萬(wàn)億大藍(lán)海

中小企業(yè)總規(guī)模大，潛在融資需求旺盛。截至2015年上半年，國(guó)內(nèi)企業(yè)數(shù)量超過(guò)5000萬(wàn)家，其中中小企業(yè)數(shù)量占比99%，貢獻(xiàn)了65%的GDP。2014年國(guó)內(nèi)社會(huì)融資總額16.5萬(wàn)億，若中小企業(yè)獲得與其GDP貢獻(xiàn)度相匹配的融資額，則融資潛在總需求將超10萬(wàn)億。供應(yīng)鏈金融相對(duì)于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，對(duì)中小企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)的把控能力更強(qiáng)，幫助中小企業(yè)釋放巨大融資需求。

盤(pán)活動(dòng)產(chǎn)融資，2014年供應(yīng)鏈金融潛在空間超10萬(wàn)億。供應(yīng)鏈金融的優(yōu)勢(shì)在于動(dòng)產(chǎn)融資服務(wù)，中小企業(yè)的應(yīng)收賬款、存貨、預(yù)付賬款等流動(dòng)資產(chǎn)均可作為融資抵押。2014年非金融企業(yè)存款、應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款總額為87.3萬(wàn)億，我們?cè)诳捎糜诠?yīng)鏈融資的動(dòng)產(chǎn)比例、資產(chǎn)質(zhì)押比例的不同情境下做了彈性分析，測(cè)算供應(yīng)鏈金融市場(chǎng)空間。

假定87.3萬(wàn)億中20%可用于供應(yīng)鏈融資，同時(shí)假定“融資金額/質(zhì)押資產(chǎn)金額”比例為60%，則2014年潛在供應(yīng)鏈金融空間可達(dá)10萬(wàn)億，可開(kāi)發(fā)空間巨大。

根據(jù)北大經(jīng)濟(jì)學(xué)院的一項(xiàng)研究顯示，2011年供應(yīng)鏈金融在發(fā)達(dá)國(guó)家的增長(zhǎng)率為10%-30%，而在中國(guó)、印度等新興經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)率在20%-25%。前瞻網(wǎng)也對(duì)我國(guó)供應(yīng)鏈金融市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行預(yù)測(cè)，根據(jù)其預(yù)測(cè)報(bào)告2015年規(guī)模為12萬(wàn)億，按每年5%的增長(zhǎng)率到2020年我國(guó)供應(yīng)鏈金融市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到15萬(wàn)億左右。

重構(gòu)模式，國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈金融崛起

供應(yīng)鏈金融不是新名詞，但它正引領(lǐng)實(shí)業(yè)界的一場(chǎng)變革。在此，我們重點(diǎn)探討關(guān)于供應(yīng)鏈金融的核心話(huà)題：運(yùn)行模式、異與傳統(tǒng)的本質(zhì)和存在哲學(xué)。

從產(chǎn)業(yè)中來(lái)，到金融中去

供應(yīng)鏈金融的創(chuàng)新在于對(duì)金融業(yè)務(wù)模式的重構(gòu)。抽象的看，金融的核心在于資金、業(yè)務(wù)、風(fēng)控和實(shí)現(xiàn)模式。金融領(lǐng)域的創(chuàng)新也圍繞這四個(gè)維度展開(kāi)：信托在業(yè)務(wù)端建立了相對(duì)銀行的優(yōu)勢(shì)；余額寶在資金端疏通了不同市場(chǎng)的利率差；供應(yīng)鏈金融、互聯(lián)網(wǎng)金融則利用大數(shù)據(jù)在業(yè)務(wù)模式和風(fēng)控上實(shí)現(xiàn)了金融的重構(gòu)，除此之外，供應(yīng)鏈金融的特別之處還在于他根深蒂固的產(chǎn)業(yè)根基。

供應(yīng)鏈金融作為產(chǎn)業(yè)模式升級(jí)的自然演化，“從產(chǎn)業(yè)中來(lái)，到金融中去”的模式最具行業(yè)根基，同時(shí)也顛覆了金融領(lǐng)域“基于金融而金融”的傳統(tǒng)范式，打開(kāi)另一扇窗，兼具金融的爆發(fā)力和產(chǎn)業(yè)的持久性。

供應(yīng)鏈金融根植于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的時(shí)代，爆發(fā)于互聯(lián)網(wǎng)金融的催化。對(duì)于新鮮事物的出現(xiàn)或爆發(fā)，首先要解答的是時(shí)點(diǎn)問(wèn)題——為什么是現(xiàn)在？基本面上，在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩以及盈利能力下降的壓力下，核心企業(yè)憑借自身優(yōu)勢(shì)，嫁接金融業(yè)務(wù)，率先拉開(kāi)變革序幕；催化上，互聯(lián)網(wǎng)金融的爆發(fā)增長(zhǎng)提供了重要契機(jī)，金融業(yè)務(wù)也在經(jīng)歷“普惠化”，同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)在篩選和匯集同等特征用戶(hù)群、利益相關(guān)企業(yè)群方面的優(yōu)勢(shì)被集聚放大，而正是高度集聚化的生態(tài)為供應(yīng)鏈金融建立網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

互聯(lián)網(wǎng)的集聚效應(yīng)，正由個(gè)人用戶(hù)向企業(yè)用戶(hù)擴(kuò)散，且不同于個(gè)人以用戶(hù)習(xí)慣為主要聚集標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)用戶(hù)的集聚直接以商業(yè)利益為粘合劑，粘性更強(qiáng)?；ヂ?lián)網(wǎng)金融浪潮下，網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)是供應(yīng)鏈金融不可或缺的一環(huán)。

發(fā)展初期，資金渠道決定供應(yīng)鏈金融上限規(guī)模。供應(yīng)鏈金融發(fā)展初期，資金需求受限于供給，對(duì)業(yè)務(wù)規(guī)模形成上限的往往不是供應(yīng)鏈本身規(guī)模的大小，而是資金端不同渠道的供血能力。傳統(tǒng)模式框架下，核心企業(yè)通過(guò)自身優(yōu)質(zhì)的信用，從銀行獲取資金，同時(shí)向上下游中小企業(yè)出借資金獲得利差收入，信用差的獲利模式極易觸碰到規(guī)模上限，核心企業(yè)有充足動(dòng)力尋求其他金融渠道，而普惠金融的趨勢(shì)也為供應(yīng)鏈金融的拓展提供便利。

中長(zhǎng)期看，行業(yè)因素決定供應(yīng)鏈金融整體格局。雖然在供應(yīng)鏈金融發(fā)展初期，資金成為主要上限因素，若將時(shí)間窗口拉長(zhǎng)，行業(yè)本身的空間及特性幾乎決定了供應(yīng)鏈金融整體格局。1）行業(yè)規(guī)模空間直接影響融資需求空間；2）行業(yè)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度決定了供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)的難易程度；3）行業(yè)格局決定不同企業(yè)轉(zhuǎn)型供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的資源稟賦程度。

供應(yīng)鏈金融具備三大風(fēng)險(xiǎn)控制優(yōu)勢(shì)。與傳統(tǒng)金融相比較，供應(yīng)鏈金融在行業(yè)宏觀(guān)把控、企業(yè)信用信息以及平臺(tái)數(shù)據(jù)上都具備優(yōu)勢(shì)。金融企業(yè)的核心仍然是風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，核心企業(yè)將風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別的優(yōu)勢(shì)逐步轉(zhuǎn)化為金融業(yè)務(wù)利潤(rùn)。

異于傳統(tǒng)的三個(gè)核心

供應(yīng)鏈金融不是新名詞，但其具體運(yùn)作模式完成了演化升級(jí)，異與傳統(tǒng)的三個(gè)核心點(diǎn)：業(yè)務(wù)主體、授信模式以及業(yè)務(wù)模式。

業(yè)務(wù)主體：異于傳統(tǒng)之一

金融業(yè)務(wù)主體從銀行到核心企業(yè)。傳統(tǒng)供應(yīng)鏈金融模式下，銀行作為業(yè)務(wù)主體，基于核心企業(yè)的信用資質(zhì)給上下游中小企業(yè)進(jìn)行授信。而新模式下，核心企業(yè)成為了金融業(yè)務(wù)的主體，其資金來(lái)源也突破銀行單一通道的限制，進(jìn)一步擴(kuò)展到多元非銀金融機(jī)構(gòu)，甚至通過(guò)自己獲取金融牌照來(lái)實(shí)現(xiàn)資金的融通。相應(yīng)的，核心企業(yè)也獲得了原本屬于金融機(jī)構(gòu)的利差收入。

不同于市場(chǎng)將金融業(yè)務(wù)作為核心企業(yè)輔助性業(yè)務(wù)的主流觀(guān)點(diǎn)，我們認(rèn)為，只要供應(yīng)鏈金融可以提供更大的利潤(rùn)，核心企業(yè)沒(méi)有動(dòng)機(jī)限制金融業(yè)務(wù)發(fā)展。

授信主體：異與傳統(tǒng)之二

授信主體由原來(lái)的“N”到現(xiàn)在的“1”。中小企業(yè)本身直接在銀行融資的難度較大，傳統(tǒng)供應(yīng)鏈金融模式下通過(guò)核心企業(yè)的類(lèi)擔(dān)保獲得銀行融資，本質(zhì)上仍是基于信用差進(jìn)行資金的融通，銀行授信主體既包括核心企業(yè)，也包括中小企業(yè)，也即是對(duì)N個(gè)企業(yè)的整體授信。新模式下，資金方只對(duì)核心企業(yè)授信，而核心企業(yè)再基于實(shí)體交易對(duì)中下游企業(yè)授信，資金風(fēng)險(xiǎn)敞口由銀行端下移至核心企業(yè)。

作為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)主體，核心企業(yè)也將獲得相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收益；此外，基于自身對(duì)行業(yè)以及上下游企業(yè)的信息優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步獲得風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力提升的收益，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整體資源優(yōu)化配置。

業(yè)務(wù)模式：異與傳統(tǒng)之三

供應(yīng)鏈金融本質(zhì)上是O2O模式的演化。不同于一般線(xiàn)下體驗(yàn)、線(xiàn)上提交需求的O2O模式，產(chǎn)業(yè)鏈金融的O2O模式中線(xiàn)下因素更為核心。線(xiàn)下產(chǎn)業(yè)因素是供應(yīng)鏈金融的根基所在，掌握了核心渠道或具備核心品牌的企業(yè)轉(zhuǎn)型供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)最具優(yōu)勢(shì)，其核心位置被其他企業(yè)代替的可能性較低。線(xiàn)上平臺(tái)最大的作用在于供給、需求信息匹配效率的提升，以及對(duì)運(yùn)作效率的提升。而一般產(chǎn)業(yè)垂直領(lǐng)域電商均興起于近幾年，目前仍面臨新進(jìn)入者的潛在威脅，真正具備“護(hù)城河”特質(zhì)的電商平臺(tái)較少，更需深度挖掘。

這也是我們堅(jiān)持認(rèn)為目前時(shí)點(diǎn)線(xiàn)下因素比線(xiàn)上因素更為關(guān)鍵的原因。

供應(yīng)鏈金融的生存空間：四個(gè)利差

要在銀行主導(dǎo)的金融體系中立足，核心企業(yè)必須要有自己的相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)點(diǎn)，通過(guò)比較優(yōu)勢(shì)開(kāi)拓生存空間。本小節(jié)，關(guān)于供應(yīng)鏈金融的存在哲學(xué)：四個(gè)利差。

第一維利差：信用差

核心企業(yè)與中小企業(yè)之間的信用差是供應(yīng)鏈金融的資金源頭。核心企業(yè)擁有規(guī)模更大的業(yè)務(wù)規(guī)模，在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)核心地位，高信用在資金獲取上具備天然優(yōu)勢(shì)。從金融體系融資的差異本質(zhì)上是信用的差異，也是供應(yīng)鏈金融的資金源頭。此外，核心企業(yè)依靠自身對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的強(qiáng)把控力，擁有更多的預(yù)收賬款（對(duì)下游企業(yè)）和應(yīng)付賬款（對(duì)上游企業(yè)），較為充裕的現(xiàn)金進(jìn)一步增強(qiáng)其信用等級(jí)。

第二維利差：認(rèn)知差

基于對(duì)行業(yè)以及上下游企業(yè)的更深認(rèn)識(shí)，核心企業(yè)在風(fēng)控端具備優(yōu)勢(shì)。金融領(lǐng)域最核心的競(jìng)爭(zhēng)力仍是風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，核心企業(yè)的立足之本在于其天然的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，從而獲得超額風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。1）核心企業(yè)對(duì)行業(yè)具備更為深刻的認(rèn)知，對(duì)行業(yè)周期以及微觀(guān)運(yùn)行都具備傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)不可比擬的優(yōu)勢(shì)；2）基于業(yè)務(wù)往來(lái)所形成的對(duì)上下游企業(yè)信息更為核心的把控。

第三維利差：模式差

不動(dòng)產(chǎn)抵押模式具備差異化競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。在國(guó)外市場(chǎng)成熟國(guó)家，銀行所接受的企業(yè)抵押中超60%是基于存貨和應(yīng)收賬款的動(dòng)產(chǎn)抵押，而國(guó)內(nèi)不動(dòng)產(chǎn)抵押占到了70%以上的份額。動(dòng)產(chǎn)抵押對(duì)金融機(jī)構(gòu)要求更高，對(duì)抵押品更需要高頻次的監(jiān)控及信息互通，而目前的互聯(lián)網(wǎng)金融趨勢(shì)切到好處的解決了這個(gè)痛點(diǎn)，核心企業(yè)基于自身業(yè)務(wù)把控能力、倉(cāng)儲(chǔ)能力以及互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，在以不動(dòng)產(chǎn)抵押為核心的融資模式上較傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)更具優(yōu)勢(shì)。

第四維利差：生態(tài)差

扎根于產(chǎn)業(yè)，供應(yīng)鏈金融O2O生態(tài)更接地氣。與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)相比，核心企業(yè)更易搭建供應(yīng)鏈融資生態(tài)。在發(fā)展成熟階段，供應(yīng)鏈金融將在產(chǎn)品、物流、倉(cāng)儲(chǔ)、資金融通等多個(gè)維度建立起以核心企業(yè)為中心的生態(tài)系統(tǒng)，而互聯(lián)網(wǎng)從消費(fèi)到產(chǎn)業(yè)、從個(gè)人到企業(yè)的滲透加速了供應(yīng)鏈金融生態(tài)的成型。與金融機(jī)構(gòu)只做金融業(yè)務(wù)相比，供應(yīng)鏈金融在產(chǎn)品業(yè)務(wù)端對(duì)上下游企業(yè)更具粘性，且相比于產(chǎn)品消費(fèi)端的O2O模式更具產(chǎn)業(yè)根基。

目前時(shí)點(diǎn)看，核心企業(yè)已經(jīng)具備了相當(dāng)優(yōu)越的內(nèi)外條件：深耕產(chǎn)業(yè)的根基、轉(zhuǎn)型的動(dòng)機(jī)、金融變革窗口以及互聯(lián)網(wǎng)的極速滲透，未來(lái)的突破點(diǎn)在于資金端和風(fēng)控模式。

披沙簡(jiǎn)金，五行圖定價(jià)值

供應(yīng)鏈金融已在資本市場(chǎng)上掀起熱潮，預(yù)期所到之處雨露均沾，以大幅上漲做出回應(yīng)。風(fēng)口上的行業(yè)，短期泡沫在所難免，這個(gè)時(shí)點(diǎn)更應(yīng)關(guān)注實(shí)業(yè)與資本市場(chǎng)的互動(dòng)，規(guī)避局部泡沫，披沙簡(jiǎn)金，在一個(gè)轉(zhuǎn)型 新興的領(lǐng)域，找到真正的明日之星。

五行圖定價(jià)值

萬(wàn)變不離其宗，五個(gè)核心要素決定價(jià)值。供應(yīng)鏈金融涉及到不同的資金渠道、不同產(chǎn)業(yè)格局以及產(chǎn)品形式等因素，具體業(yè)務(wù)組織形式復(fù)雜多樣。通過(guò)現(xiàn)象看本質(zhì)，我們?cè)趶?fù)雜多變的影響因子中總結(jié)出五個(gè)核心因素，他們的具體組合方式將直接決定供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的潛在價(jià)值：產(chǎn)業(yè)空間、上下游格局、核心控制力、資金渠道和產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度。

以金融的視角看供應(yīng)鏈金融！

供應(yīng)鏈金融具有產(chǎn)業(yè)和金融兩個(gè)屬性，由于對(duì)兩個(gè)屬性不同的側(cè)重，市場(chǎng)對(duì)于供應(yīng)鏈金融的定位也不同。產(chǎn)業(yè)視角下，金融業(yè)務(wù)僅作為主業(yè)的補(bǔ)充，其存在目的仍在于強(qiáng)化主業(yè)，對(duì)金融業(yè)務(wù)的體量沒(méi)有過(guò)多期望；金融視角下，供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)定位于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的標(biāo)桿方向，且以金融的思維謀求業(yè)務(wù)推進(jìn)。

我們認(rèn)為，應(yīng)以金融的視角看供應(yīng)鏈金融：1）金融領(lǐng)域是一個(gè)沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)殘酷市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，政策上普惠金融的推進(jìn)，金融市場(chǎng)格局迎來(lái)變數(shù)，空間足夠大；2）傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的必然要求；3）供應(yīng)鏈金融本質(zhì)上仍是金融業(yè)務(wù)。

資金端、資產(chǎn)端和風(fēng)控模式是金融業(yè)務(wù)的關(guān)鍵要素。以金融的視角看供應(yīng)鏈金融，必須抓住金融業(yè)務(wù)的本質(zhì)，才可以在變幻的供應(yīng)鏈金融模式下領(lǐng)悟到核心。資金的融通是金融業(yè)務(wù)的核心，在供應(yīng)鏈金融框架下，資金端涉及到資源規(guī)模和價(jià)格；資產(chǎn)端有關(guān)行業(yè)空間大小、行業(yè)格局及核心企業(yè)對(duì)上下游中小企業(yè)的把控力；風(fēng)控端則要看基本模式、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度、倉(cāng)儲(chǔ)能力等。掌握了金融本質(zhì)的核心，才能選出真正好標(biāo)的。

資金-渠道or牌照

資金端是供應(yīng)鏈金融的開(kāi)始，中短期決定供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)規(guī)模，資金規(guī)模和價(jià)格是核心看點(diǎn)。從資金來(lái)源上，可以分為外部渠道資金和內(nèi)部資金，優(yōu)劣對(duì)比應(yīng)該回歸到對(duì)資金成本、息差和風(fēng)險(xiǎn)的影響上。

外部渠道資金

外部資金運(yùn)用本質(zhì)仍是核心企業(yè)與中小企業(yè)的信用差。供應(yīng)鏈金融較為保守的模式，即核心企業(yè)利用自身信用優(yōu)勢(shì)獲得外部資金，同時(shí)基于自身對(duì)中小企業(yè)業(yè)務(wù)往來(lái)形成的風(fēng)控優(yōu)勢(shì)，針對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行資金融通業(yè)務(wù)。核心企業(yè)和中小企業(yè)在外部融資能力上的差別是信用的差別，供應(yīng)鏈金融存在的基礎(chǔ)也即企業(yè)之間的信用極差。

信用極差大小決定業(yè)務(wù)空間，資金成本低，規(guī)模易觸上限。在外部渠道融資模式下，核心企業(yè)與中小企業(yè)都作為金融機(jī)構(gòu)的乙方，定位上沒(méi)有本質(zhì)差別，真正的差別在于對(duì)于外部資金的融資能力，所以信用極差的大小決定供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)空間。核心企業(yè)從銀行獲得貸款較為容易，同時(shí)貸款成本較非銀機(jī)構(gòu)融資成本要低，一般在7%-10%左右。外部融資模式下最大的瓶頸及資金規(guī)模，基于信用差獲得的金融業(yè)務(wù)，在空間上容易受到限制，這也是產(chǎn)業(yè)視角下對(duì)供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)空間持保留意見(jiàn)的原因。

以金融的視角看供應(yīng)鏈金融，我們更看好通過(guò)獲得金融牌照的方式獲得資金來(lái)源的模式。

獲取金融牌照

甄別不同牌照價(jià)值，看杠桿、看資本實(shí)力、亦看資金價(jià)格。核心企業(yè)申請(qǐng)金融牌照最大的價(jià)值在于對(duì)資金端把控力的增強(qiáng)，且在經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略上相較于純利用外部資金，更偏向于金融機(jī)構(gòu)的定位。價(jià)值選擇上，自身資本實(shí)力越高、杠桿倍數(shù)越高、資金價(jià)格越低則價(jià)值越大。

多元金融牌照中，首推融資租賃、保理及P2P。多元金融牌照中，優(yōu)劣的主要考量標(biāo)準(zhǔn)為杠桿倍數(shù)與具體模式，其中融資租賃、保理及P2P質(zhì)地最優(yōu)。融資租賃和保理是目前發(fā)展最快的非銀子板塊，優(yōu)勢(shì)在于政策上規(guī)范與支持，以及在外資、銀行資金利用上的優(yōu)勢(shì)，10倍杠桿倍數(shù)在非銀金融牌照中也屬上乘；P2P平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)在于資金沒(méi)有理論上限，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，只要有利益，總有資金參與。相比較而言，小貸公司杠桿倍數(shù)較低，擔(dān)保公司雖然杠桿倍數(shù)10倍，但業(yè)務(wù)上只提供擔(dān)保，仍需接洽外部資金。

資產(chǎn)證券化加速杠桿釋放。目前券商資產(chǎn)證券化已經(jīng)實(shí)行注冊(cè)制，同時(shí)各類(lèi)資產(chǎn)管理平臺(tái)都為金融資產(chǎn)的證券化以及轉(zhuǎn)讓提供便利，從而加速資金杠桿的釋放。若參照美國(guó)資產(chǎn)證券化資產(chǎn)規(guī)模占GDP40%的比重，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化空間5.6萬(wàn)億，核心企業(yè)在資產(chǎn)端的操作空間將大為提升。

產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)：

大行業(yè)、強(qiáng)控制力、弱上下游

并不是所有產(chǎn)業(yè)的核心企業(yè)都適合做產(chǎn)業(yè)鏈金融，在規(guī)模效應(yīng)下才具備真正轉(zhuǎn)型價(jià)值。我們歸納了產(chǎn)業(yè)端決定價(jià)值的核心要素：大行業(yè)、強(qiáng)控制力、弱上下游。

大行業(yè)

大行業(yè)有大空間。大行業(yè)蘊(yùn)藏巨大融資需求，意味著供應(yīng)鏈金融所具有的潛在空間，只有存在較大的金融業(yè)務(wù)空間，核心企業(yè)轉(zhuǎn)型動(dòng)力才更足。除了直接的規(guī)模影響之外，大行業(yè)中核心企業(yè)和上下游中小企業(yè)之間的關(guān)系越為復(fù)雜，核心企業(yè)通過(guò)建立互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)所具備的效率提升空間也越大，相比于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)所具有的優(yōu)勢(shì)也越為明顯。

在供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)端價(jià)值判斷中，“大行業(yè)”是第一位的，只有大行業(yè)才具備較大的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)拓展價(jià)值，然后再去判斷上下游企業(yè)是否存在融資需求，以及核心企業(yè)對(duì)于融資需求的滿(mǎn)足能力。

弱上下游：融資需求存在痛點(diǎn)

上下游強(qiáng)弱決定融資痛點(diǎn)程度。上下游企業(yè)越弱勢(shì)，其融資需求越無(wú)法得到充分滿(mǎn)足，融資痛點(diǎn)的存在是核心企業(yè)供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的前提。供應(yīng)鏈金融所要解決的正是上下游企業(yè)融資痛點(diǎn)問(wèn)題，痛點(diǎn)越深，供應(yīng)鏈金融施展相對(duì)優(yōu)勢(shì)的空間越大，而較為強(qiáng)勢(shì)的上下游則意味著核心企業(yè)轉(zhuǎn)型金融服務(wù)的難度越大。

傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)以不動(dòng)產(chǎn)抵押為主，供應(yīng)鏈金融以動(dòng)產(chǎn)抵押為主要競(jìng)爭(zhēng)手段。一般中小企業(yè)固定資產(chǎn)較少，而以應(yīng)收賬款和存貨方式存在的動(dòng)產(chǎn)較多，從傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)獲得貸款的難度大。核心企業(yè)基于實(shí)體業(yè)務(wù)往來(lái)所具備的信息優(yōu)勢(shì)，針對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行相關(guān)動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押融資，形成與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)異化競(jìng)爭(zhēng)格局。

強(qiáng)控制力：解決痛點(diǎn)能力

壟斷優(yōu)于寡頭，寡頭優(yōu)于競(jìng)爭(zhēng)。核心企業(yè)依靠自身優(yōu)勢(shì)已經(jīng)在產(chǎn)業(yè)鏈中某些環(huán)節(jié)形成較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，競(jìng)爭(zhēng)力大小決定其對(duì)上下游企業(yè)的話(huà)語(yǔ)權(quán)，話(huà)語(yǔ)權(quán)的強(qiáng)弱視核心企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)格局，壟斷優(yōu)于寡頭，寡頭優(yōu)于競(jìng)爭(zhēng)。其中，處于壟斷地位的核心企業(yè)對(duì)上下游中小企業(yè)的話(huà)語(yǔ)權(quán)最強(qiáng)，這將在兩方面提升核心企業(yè)的金融服務(wù)能力：1）對(duì)上下游把控力越強(qiáng)，相對(duì)信用極差越大，融資相對(duì)優(yōu)勢(shì)越大；2）更強(qiáng)的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)主導(dǎo)能力。

工業(yè)企業(yè)對(duì)行業(yè)把控力側(cè)重產(chǎn)業(yè)中上游，電商平臺(tái)側(cè)重下游。核心企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的不同位置，將直接決定其供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的展業(yè)領(lǐng)域，可從覆蓋領(lǐng)域的廣度和深度判斷價(jià)值。物流企業(yè)覆蓋領(lǐng)域最為廣泛，但相對(duì)于制造企業(yè)和電商平臺(tái)，物流企業(yè)業(yè)務(wù)深度較低；核心制造業(yè)企業(yè)與原材料供應(yīng)商和經(jīng)銷(xiāo)商接觸較為緊密；電商平臺(tái)在廣度上最低，但由于較高的消費(fèi)頻次，其具備最高的覆蓋深度，如京東白條等即是在與消費(fèi)者高頻次互動(dòng)形成的大數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上展開(kāi)。

風(fēng)險(xiǎn)把控見(jiàn)真章

金融競(jìng)爭(zhēng)本質(zhì)在于風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力。在供應(yīng)鏈金融領(lǐng)域，核心企業(yè)相對(duì)于傳統(tǒng)企業(yè)優(yōu)勢(shì)的本質(zhì)即在于風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力的增強(qiáng)。電商類(lèi)核心企業(yè)優(yōu)勢(shì)在于大數(shù)據(jù)下的信用評(píng)估體系，產(chǎn)業(yè)類(lèi)核心企業(yè)優(yōu)勢(shì)在于對(duì)動(dòng)產(chǎn)融資的把控力。

產(chǎn)業(yè)類(lèi)核心企業(yè)風(fēng)控：產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化 倉(cāng)儲(chǔ)能力。產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度越高，價(jià)值評(píng)估越容易，同時(shí)高度標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品在資產(chǎn)處置上更容易，降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。核心企業(yè)自建倉(cāng)儲(chǔ)可以有效控制信用風(fēng)險(xiǎn)，也是產(chǎn)業(yè)類(lèi)核心企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)控制能力的最重要因素之一。

平臺(tái)類(lèi)核心企業(yè)風(fēng)控：大數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)。電商平臺(tái)類(lèi)核心企業(yè)，擁有更高的業(yè)務(wù)頻次，上下游分別為供應(yīng)商和消費(fèi)者，基于應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款貸款以及信用融資是主要形式，風(fēng)險(xiǎn)控制主要依靠平臺(tái)交易往來(lái)所形成的大數(shù)據(jù)優(yōu)勢(shì)，比如京東白條的風(fēng)控模式。

按圖索驥，供應(yīng)鏈金融五大沃土

在總結(jié)供應(yīng)鏈金融價(jià)值判定的標(biāo)準(zhǔn)后，我們將其用于價(jià)值發(fā)現(xiàn)的實(shí)踐，按圖索驥，點(diǎn)兵供應(yīng)鏈金融標(biāo)的。

按照五維價(jià)值模型，我們篩選出最容易孕育供應(yīng)鏈金融的五大領(lǐng)域：專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)、行業(yè)信息化龍頭、大宗商品、電商平臺(tái)、行業(yè)或區(qū)域龍頭。這幾個(gè)重點(diǎn)領(lǐng)域在五維價(jià)值因素中各有側(cè)重，沿著這五條路徑展開(kāi)深入分析。

專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)：起步容易，做好難

專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)在于“坐商的聚集”生態(tài)。專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)集中交易某一類(lèi)或若干類(lèi)具備較強(qiáng)互補(bǔ)或替代性的商品，其將傳統(tǒng)坐商聚集一起的業(yè)態(tài)天然利于供應(yīng)鏈金融的展開(kāi)，較強(qiáng)的可復(fù)制性有利于降低供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的邊際成本，同時(shí)示范效應(yīng)也極易在商戶(hù)之間傳播。本質(zhì)上講，專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)部分實(shí)現(xiàn)了電商“聚集”的生態(tài)，但在效率上仍然具有明顯差距，這也是供應(yīng)鏈金融在專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)“起步容易，做好難”的重要原因之一。

專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)的沖擊源于電商與物流的崛起。

專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)目前正受到多方面的沖擊，虛擬端：電商的興起使互聯(lián)網(wǎng)的高效發(fā)揮到了極致，其建立了供應(yīng)商、經(jīng)銷(xiāo)商、消費(fèi)者，以及所產(chǎn)生的信息、資金的高度聚集虛擬業(yè)態(tài)，極大提升信息溝通效率，同時(shí)虛擬市場(chǎng)上增加物品種類(lèi)的邊際成本接近于零，多品類(lèi)、個(gè)性化憂(yōu)于專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)的單一；

實(shí)物端：物流崛起之后，供應(yīng)商、經(jīng)銷(xiāo)商以及消費(fèi)者在空間上的不一致成為常態(tài)，專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)存在之根本受到了沖擊，“一柜難求”的景象依然成為過(guò)去時(shí)。

轉(zhuǎn)型路徑逐步清晰：互聯(lián)網(wǎng)化與供應(yīng)鏈金融。專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)受到?jīng)_擊后，轉(zhuǎn)型方向主要有兩個(gè)維度，一是順應(yīng)電子商務(wù)大潮對(duì)專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)進(jìn)行改造升級(jí)，將傳統(tǒng)線(xiàn)下業(yè)務(wù)搬至網(wǎng)上；二是依托供應(yīng)鏈金融服務(wù)尋求支撐，專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)掌握大量?jī)?yōu)質(zhì)商戶(hù)資源，以商戶(hù)為中心，服務(wù)上下游融資、物流等需求，將打開(kāi)轉(zhuǎn)型空間。

五維模型定價(jià)值：起步容易，做好難。從五維模型出發(fā)，專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)在“弱上下游”、“強(qiáng)控制力”方面均具備天然優(yōu)勢(shì)，資金來(lái)源方面至少未有明顯劣勢(shì)可能，路徑上可以通過(guò)持有金融牌照，也可以利用其他金融機(jī)構(gòu)資金。由于專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)在聚集商家以及消費(fèi)者方面天然具備優(yōu)勢(shì)，供應(yīng)鏈金融初步開(kāi)展較易，但在行業(yè)空間上，專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)面臨明顯約束，以單品類(lèi)消費(fèi)品為主線(xiàn)下市場(chǎng)中，市場(chǎng)空間的天花板瓶頸比較明顯。

行業(yè)信息化龍頭：

真實(shí)交易數(shù)據(jù)和征信系統(tǒng)是殺手锏

行業(yè)信息化龍頭轉(zhuǎn)型供應(yīng)鏈金融。行業(yè)信息化龍頭，為特定某個(gè)或兩三個(gè)行業(yè)提供信息化服務(wù)。長(zhǎng)期以來(lái)，信息化服務(wù)商的主要利潤(rùn)來(lái)自軟件、系統(tǒng)集成和系統(tǒng)運(yùn)維三大部分，維持著較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)速度。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的不斷發(fā)展，信息化龍頭企業(yè)切入金融領(lǐng)域正成為行業(yè)標(biāo)配。

行業(yè)信息化龍頭借助軟件的推廣使用，滲透到服務(wù)對(duì)象的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)交易中去，產(chǎn)生系列大數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)本身即是征信系統(tǒng)天然素材。

供應(yīng)鏈金融的本質(zhì)是金融，征信體系是信息化龍頭風(fēng)控利器。供應(yīng)鏈金融本質(zhì)仍是金融，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力仍是競(jìng)爭(zhēng)的最為核心的內(nèi)容。按照我們?cè)谖寰S模型中的分析，在于傳統(tǒng)金融的對(duì)比中，供應(yīng)鏈金融的風(fēng)控優(yōu)勢(shì)有兩方面：大數(shù)據(jù)下的征信系統(tǒng)、融資質(zhì)押標(biāo)的下的標(biāo)準(zhǔn)化，顯然信息化龍頭在前者具備明顯優(yōu)于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)。

五維模型定價(jià)值：征信系統(tǒng)是殺手锏。行業(yè)信息化龍頭依托大數(shù)據(jù)，在風(fēng)控端具備優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)空間方面視不同行業(yè)而異。需要指出的是，行業(yè)信息化龍頭一般缺少對(duì)于上下游企業(yè)的掌控力，在金融供給總體不足的市場(chǎng)環(huán)境中，風(fēng)控以及業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)模式顯得尤為重要。