科創(chuàng)板研究，還看中信建投！

　　自2019年3月18日起，科創(chuàng)板審核系統(tǒng)正式運(yùn)行，證券公司可以通過科創(chuàng)板電子申報(bào)系統(tǒng)遞交企業(yè)IPO材料。

　　科創(chuàng)板注定是中國資本市場基礎(chǔ)制度建設(shè)的又一重要的里程碑。歷經(jīng)數(shù)月，中信建投證券研究發(fā)展部策略團(tuán)隊(duì)聯(lián)合TMT、軍工、高端裝備及醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)潛心研究，今日重磅推出全行業(yè)首篇科技創(chuàng)新深度報(bào)告：系統(tǒng)性對比了全球科技創(chuàng)新代表國家美國、日本、德國等發(fā)展歷程，多層次資本市場對創(chuàng)新的重要影響，以及長期來看科技股發(fā)展的黃金時(shí)代的根本邏輯。

　　一、引言：從大到偉大
　　2011年，中國的GDP超越日本，躍居世界第二位；中國的制造業(yè)超越美國，成為世界制造業(yè)第一大國。中國的全球500強(qiáng)從1996年的2家增至2018年的120家。中國企業(yè)在規(guī)模上的迅速突破，既是過去三十年中國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的結(jié)果，也反映出國際經(jīng)濟(jì)格局的結(jié)構(gòu)性變化。

　　對比中美兩國企業(yè)可以發(fā)現(xiàn)：
　?、?2018年美國大公司中沒有房地產(chǎn)、工程建筑和金屬冶煉企業(yè)，卻在IT、生命健康和食品相關(guān)等領(lǐng)域存在眾多大公司，中國沒有任何公司上榜。

　　② 從2015年開始，中國企業(yè)的銷售收益率和凈資產(chǎn)收益率兩個(gè)指標(biāo)持續(xù)下行。四大國有銀行利潤達(dá)到上榜企業(yè)的50%。

　?、?信息和通信技術(shù)等科技創(chuàng)新行業(yè)溢出效應(yīng)最為明顯，是其它技術(shù)創(chuàng)新的2倍，而中國在這方面明顯低于美國。

　　從中國上榜企業(yè)的特征能夠反映出中國經(jīng)濟(jì)是以規(guī)模的擴(kuò)張來實(shí)現(xiàn)的高速發(fā)展，而不是全要素生產(chǎn)率提升來實(shí)現(xiàn)的內(nèi)生增長。中國經(jīng)濟(jì)從追趕到主導(dǎo)的二次長征需要實(shí)現(xiàn)從大到偉大。

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　　以鄰為師：從大到偉大的國際歷程
　　美國主導(dǎo)了第三輪到第五輪的科技革命。二戰(zhàn)之后，美國政府機(jī)構(gòu)通過資金、政策等多種方式，對研究體系提供支持，構(gòu)建了社會(huì)研究體系。由于石油危機(jī)和日本德國的崛起，民間投資進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)力了科技創(chuàng)新，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。在計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體技術(shù)和通信技術(shù)、軍工、醫(yī)藥等每個(gè)領(lǐng)域都領(lǐng)先全球，實(shí)現(xiàn)了科創(chuàng)立國。

　　在二戰(zhàn)后，德國多層次科研體系由政府展開管理，企業(yè)政府和國外等多部門資金支持，由科研機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)具體的科研工作，良好的專利保護(hù)促進(jìn)了科研成果向生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化。德國在研發(fā)費(fèi)用投入和研發(fā)人員投入方面都名列世界前茅，出版物和專利數(shù)量排在美國和日本之后，位列第三名，成為二戰(zhàn)后的科技大國。

　　日本在二戰(zhàn)之后也采用政府支持的方式引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)，不斷的通過科技投入、人才培養(yǎng)的方式奠定了日本科技創(chuàng)新的基礎(chǔ)。通過研發(fā)體制改革、官產(chǎn)學(xué)體制改革、教育體制改革、促進(jìn)地區(qū)科技振興等方式，幫助日本走過了模仿創(chuàng)新、引進(jìn)再創(chuàng)新、集成創(chuàng)新和原始創(chuàng)新四個(gè)階段。日本實(shí)現(xiàn)了從經(jīng)濟(jì)沙漠到科技強(qiáng)國的轉(zhuǎn)變。

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　　舉國創(chuàng)新：中國從大到偉大的制度基礎(chǔ)
　　對比美國、日本和德國我們發(fā)現(xiàn)：政府在構(gòu)建科技創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)體中起到了主導(dǎo)作用。中國科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)型需要完成構(gòu)建創(chuàng)業(yè)型組織生態(tài)、多層次的金融支持、人力資本驅(qū)動(dòng)發(fā)展、政策支持和構(gòu)建商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施5個(gè)環(huán)節(jié)：
　　產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)需要形成大型企業(yè)和快速增長的小型科創(chuàng)企業(yè)的共生模式。大型企業(yè)為小型科創(chuàng)企業(yè)提供市場，成為小型科創(chuàng)公司產(chǎn)品和服務(wù)的主要購買方，還可以直接并購小型創(chuàng)業(yè)公司。大企業(yè)通過并購獲取創(chuàng)業(yè)公司的全部能力，包括市場、技術(shù)，并做到了對競爭對手的排他。

　　小型科創(chuàng)公司除了得到到大企業(yè)的資本支持外，還可以獲得人力資源和知識的供給。小型科創(chuàng)企業(yè)在這個(gè)過程中不斷成長。由小型科創(chuàng)公司發(fā)展而來的大企業(yè)本身又成為新的小型科創(chuàng)企業(yè)收購者，就此形成良性循環(huán)。美國、日本和德國通過大型科技、醫(yī)藥、電子、軍工等企業(yè)構(gòu)建了這種共生模式，創(chuàng)業(yè)型的并購活動(dòng)是這個(gè)生態(tài)中的重要經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。華為、騰訊、阿里也逐步形成了中國的這種產(chǎn)業(yè)組織共生模式。

　　多層次金融支持是構(gòu)建科技創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)體金融條件?？萍紕?chuàng)新的金融支持比傳統(tǒng)行業(yè)的金融支持有著更高的要求，要兼具資金支持、客戶引薦、公司治理等功能，同時(shí)更具層次，是實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)新的核心環(huán)節(jié)。資金支持是所有金融中介的必要內(nèi)容。風(fēng)險(xiǎn)投資和股權(quán)投資不僅提供資金支持，在人脈資源和客戶資源是其區(qū)別于其他中介的重要特征。這種特征可以幫助企業(yè)引薦潛在的購買者，擴(kuò)大市場，比單純資本更具價(jià)值。中國科創(chuàng)板的設(shè)立對科技創(chuàng)新的支持具有里程碑式的意義。

　　正確的人力資本安排驅(qū)動(dòng)了科技創(chuàng)新發(fā)展?？萍紕?chuàng)新歸根結(jié)底是人的創(chuàng)造活動(dòng)。美國科創(chuàng)人才的來源主要有本國高校和移民兩大供給源頭。高端技術(shù)移民的教育水平遠(yuǎn)超過美國平均，美國擁有全球最優(yōu)秀的大學(xué)，是美國科技發(fā)展的重要支持。靈活的人才流動(dòng)性是降低初創(chuàng)公司的風(fēng)險(xiǎn)。初創(chuàng)公司通過股票期權(quán)等方式持續(xù)激勵(lì)員工，做好了人力資本的驅(qū)動(dòng)。

　　政策支持在科技創(chuàng)新發(fā)展中的作用是多方面的。美國通過養(yǎng)老金準(zhǔn)入和削減資本利得稅等方式鼓勵(lì)資金流向科創(chuàng)企業(yè)。政策提供科研資金，提供便捷的移民簽證，還通過政府購買等多種方式持續(xù)支持科技創(chuàng)新活動(dòng)和科創(chuàng)企業(yè)的成長?？萍紕?chuàng)新戰(zhàn)略得到了政府前所未有的支持，獲得了最大的動(dòng)力。

　　商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施在科技創(chuàng)新中也是提供重要保障。指的是律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)和孵化器等專業(yè)性服務(wù)機(jī)構(gòu)。硅谷的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的利益綁定更為一致，盈利目標(biāo)也更加長遠(yuǎn)化。經(jīng)過多年資本市場的發(fā)展，中國和海外的保薦機(jī)構(gòu)都為中國市場提供了重要的基礎(chǔ)服務(wù)。

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　　中國科技行業(yè)的追趕與超越
　　通信行業(yè)：從1G到5G標(biāo)準(zhǔn)的制定，中國實(shí)現(xiàn)了從學(xué)習(xí)到全球主導(dǎo)。在標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)獲得更強(qiáng)話語權(quán)，主要表現(xiàn)在通信基礎(chǔ)框架、標(biāo)準(zhǔn)專利等方面。在通信設(shè)備制造、手機(jī)制造等產(chǎn)業(yè)鏈中，中國通信行業(yè)也逐步脫穎而出，實(shí)現(xiàn)了從追趕到超越的過程。

　　計(jì)算機(jī)行業(yè)：中國計(jì)算機(jī)行業(yè)與美國的差距非常的明顯。國內(nèi)軟件廠商研發(fā)投入仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國。在系統(tǒng)、應(yīng)用軟件等領(lǐng)域，都是由美國占據(jù)主導(dǎo)地位。持續(xù)的研發(fā)投入保持了美國計(jì)算機(jī)行業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢。中國有望在云計(jì)算、消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)、超算等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)超越。

　　電子行業(yè)：中國電子行業(yè)產(chǎn)值位居全球第一，現(xiàn)階段電子產(chǎn)業(yè)具備核心技術(shù)的部件主要仍靠進(jìn)口，高額利潤被國外廠商奪取，部分核心細(xì)分產(chǎn)業(yè)如集成電路設(shè)計(jì)處于國際分工下游，產(chǎn)品附加值偏低，與發(fā)達(dá)國家相比競爭力偏低。我國電子產(chǎn)業(yè)在一些技術(shù)核心領(lǐng)域與歐美發(fā)達(dá)國家相比仍然缺乏競爭力，核心技術(shù)領(lǐng)域仍需突破。

　　醫(yī)藥行業(yè)：醫(yī)藥行業(yè)的差距是最為明顯的。中國醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入顯著低于美國。創(chuàng)新藥的審批、醫(yī)療方法、醫(yī)療器械等每個(gè)領(lǐng)域都有最為明顯的差距。中國有望在創(chuàng)新器械、創(chuàng)新藥兩個(gè)方面逐步學(xué)習(xí)和積累。

　　高端制造業(yè)：光伏領(lǐng)域中國已經(jīng)完成了追趕到超越，實(shí)現(xiàn)了全球領(lǐng)先，新能源車領(lǐng)域中國和海外差距逐步縮小。但是在軍工、機(jī)器人制造等核心領(lǐng)域，中國還有著明顯的差距。

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　　科創(chuàng)板：奠定了中國科技創(chuàng)新的金融基礎(chǔ)
　　科創(chuàng)板為中國科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)型提供金融基礎(chǔ)?？苿?chuàng)型企業(yè)投資具備投資風(fēng)險(xiǎn)大、投資周期長、投資回報(bào)高的特征，股權(quán)投資和融資將能夠提供資金需求。科創(chuàng)板成為金融體系支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，特別是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)向科技創(chuàng)新發(fā)展的重要載體。科創(chuàng)板多層次標(biāo)準(zhǔn)注冊制的上市制度，將有利于科技創(chuàng)新型企業(yè)上市，推動(dòng)中國資本市場改革，改善和提高投資者回報(bào)，使中國投資者將能夠分享到中國成長的紅利。科創(chuàng)板接受VIE架構(gòu)，允許海外紅籌企業(yè)通過CDR的方式登陸科創(chuàng)板。包容性的制度安排有利于科創(chuàng)型企業(yè)的長期發(fā)展。

　　科創(chuàng)板將重塑中國科創(chuàng)型企業(yè)的估值體系。由于科創(chuàng)板強(qiáng)調(diào)擬上市的公司要擁有核心技術(shù)、系細(xì)分行業(yè)龍頭，同時(shí)并未要求擬上市公司必須盈利?？苿?chuàng)板將為這類企業(yè)提供一個(gè)估值標(biāo)桿，現(xiàn)有的A股擁有核心技術(shù)的公司會(huì)獲得估值溢價(jià)?？苿?chuàng)板本身估值來看，科創(chuàng)板也會(huì)改變市場目前簡單以PE估值的模式可能需要重視PS、PEG的估值方法，此外，考慮到高科技企業(yè)的研發(fā)投入大，降低了公司報(bào)表呈現(xiàn)的利潤，因此我們也可以嘗試將費(fèi)用化的研發(fā)支出加總到凈利潤中，再按PE的方式給予估值。

　　但長期來看，伴隨著科技創(chuàng)新型企業(yè)在A股的供給體系中大幅增加，估值分化將成為相關(guān)板塊的核心趨勢?？萍夹袠I(yè)龍頭有望獲得更高的估值溢價(jià)，而過去科技類企業(yè)稀缺的板塊溢價(jià)將逐步消失，沒有基本面支撐的概念類公司將逐步被邊緣化。

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　　投資策略：科技龍頭公司的黃金時(shí)代
　　從宏觀驅(qū)動(dòng)的角度來看，我們在《宏觀對沖投資策略中的成長股》中，采用AK型生產(chǎn)函數(shù)刻畫了以科技股為代表的成長股，在產(chǎn)出水平下降和利率水平下降的過程中更有利于資本的形成。因此成長行業(yè)會(huì)在這種條件下占優(yōu)于成熟行業(yè)。2019年開始宏觀環(huán)境具備成長股占優(yōu)的特征。

　　從科技創(chuàng)新的條件來看，2019年開始，全球底層的技術(shù)創(chuàng)新又到了新的周期。創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的政策環(huán)境給科技創(chuàng)新帶來更多的機(jī)會(huì)?？苿?chuàng)板的設(shè)立構(gòu)建了多層次的金融支持，提供了豐富的資本、技術(shù)和市場，對企業(yè)家實(shí)現(xiàn)了有效的激勵(lì)。中國高等教育的普及、自由的人口流動(dòng)，完善的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施，使得中國開始具備科技創(chuàng)新推動(dòng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長的基礎(chǔ)。

　　因此，我們持續(xù)看好科技行業(yè)龍頭公司在此輪經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中的投資機(jī)會(huì)。以通訊設(shè)備、云計(jì)算、超算、半導(dǎo)體及集成電路、軍工新材料、機(jī)器人、創(chuàng)新藥及創(chuàng)新器械為代表。


　　二、從大到偉大的歷程
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　　美國：創(chuàng)新立國
　　美國是第三輪到第五輪技術(shù)革命的主導(dǎo)國
　　自工業(yè)革命以來，世界經(jīng)濟(jì)共出現(xiàn)的五次技術(shù)革命。第一次技術(shù)革命的標(biāo)志性事件是1771年阿克萊特在英國克羅弗德開設(shè)工廠，第二次技術(shù)革命標(biāo)志性事件則是蒸汽動(dòng)力機(jī)車“火箭號”在利物浦到曼徹斯特鐵路上試驗(yàn)成功。兩次技術(shù)革命都發(fā)端于英國，隨后擴(kuò)散到歐洲大陸與美國。在第二次技術(shù)革命后期，世界經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性變化，美國工業(yè)生產(chǎn)總額占比達(dá)29%，英國占27%，美國超越英國成為資本主義新的經(jīng)濟(jì)中心。隨后三次技術(shù)革命分別是電力時(shí)代、汽車時(shí)代與信息時(shí)代，主導(dǎo)國從英國轉(zhuǎn)移到美國。

　　二戰(zhàn)后的創(chuàng)新轉(zhuǎn)折：大政府主導(dǎo)
　　二戰(zhàn)后，美國聯(lián)邦政府開始大幅度支持科學(xué)的發(fā)展，大學(xué)研究體系飛快擴(kuò)張。國家科學(xué)基金會(huì)和國立衛(wèi)生研究院為大學(xué)各個(gè)學(xué)科的基礎(chǔ)研究提供支持，國防部、原子能委員會(huì)這些具有特殊使命的機(jī)構(gòu)，也從自己的使命和任務(wù)出發(fā)支持大學(xué)的發(fā)展，不僅支持基礎(chǔ)研究，也對應(yīng)用研究和工程系提供支持，包括材料、電子和核技術(shù)的前沿。到了20世紀(jì)50年代，美國的研究型大學(xué)已經(jīng)明顯居于世界的前列。

　　在科技政策領(lǐng)域，美國聯(lián)邦政府創(chuàng)立和更新了一系列支持科學(xué)研究的組織機(jī)構(gòu)。每一個(gè)機(jī)構(gòu)都是以實(shí)現(xiàn)其使命而建立和發(fā)展的。例如，原子能委員會(huì)為了利用原子能開展研究，海軍研究辦公室的成立為了海軍的發(fā)展開展研究，美國國防高級研究計(jì)劃局的建立是為了國防而開展最先進(jìn)的技術(shù)研發(fā)。

　　這樣，美國是按照國家的安全、經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展目標(biāo)和需求而部署和開展科學(xué)研究的。以實(shí)現(xiàn)機(jī)構(gòu)的廣泛使命開展研究，即所謂的使命導(dǎo)向的研究（mission-oriented research），把研究與應(yīng)用領(lǐng)域緊密結(jié)合在一起，使基礎(chǔ)研究與應(yīng)用研究相互促進(jìn)，推動(dòng)了科學(xué)技術(shù)突破性的進(jìn)展。例如，美國能源部長期資助放射性對生物體影響的研究，帶來了人類基因組計(jì)劃的啟動(dòng)。

　　石油危機(jī)滯漲后的創(chuàng)新深化：民間投資驅(qū)動(dòng)
　　美國大學(xué)一直有兩種理念，“研究即資源”和“研究即引擎”。在70年代之前，前者一直占據(jù)主流，該理念僅僅把大學(xué)科研成果作為產(chǎn)業(yè)發(fā)展可以取用的資源，而后者則認(rèn)為研究能夠帶來新產(chǎn)業(yè)、新就業(yè)。隨著70年代初期石油危機(jī)，廉價(jià)石油支撐的經(jīng)濟(jì)發(fā)展不復(fù)存在，并且此時(shí)美國的創(chuàng)新出現(xiàn)了衰退。進(jìn)入上世紀(jì)70年代，美國技術(shù)進(jìn)步率出現(xiàn)斷崖式下跌。除此以外，近十年來全美頒布的專利證書數(shù)量的下降。1970年，美國專利局授予了70131項(xiàng)專利；然而到了1980年，只授予了61227項(xiàng)專利。

　　同時(shí)，日本德國的崛起，也給美國帶來前所未有的壓力和挑戰(zhàn)。美國急需全面動(dòng)員國內(nèi)科技創(chuàng)新資源，來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，這就是所說的“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展”。

　　從研發(fā)投入看，美國研發(fā)占GDP比重常年穩(wěn)定在2.5%以上。1996年，美國研發(fā)投入約2，067億美元，占當(dāng)年GDP比重2.55%；2015年，美國研發(fā)投入約5，014億美元，占當(dāng)年GDP比重2.79%。專利合作協(xié)議（Patent Cooperation Treaty）（以下簡稱PCT）是對于各個(gè)成員國提交專利申請進(jìn)行審查從而滿足各國對于專利保護(hù)訴求的協(xié)議，可以一定程度反映一國的創(chuàng)新能力。在2000年，美國PCT專利申請數(shù)量為38，013件，中國則為781件；2018年，美國PCT專利申請數(shù)量為56，671件。從專利技術(shù)的分布來看，美國的專利申請集中在電氣工程、儀器、機(jī)械工程和化工等。

　　美國高技術(shù)的代表是信息技術(shù)，即計(jì)算機(jī)、半導(dǎo)體技術(shù)和通信技術(shù)的總和。這些技術(shù)在20世紀(jì)中葉最初各自獨(dú)立發(fā)展，自20世紀(jì)60年代起越來越緊密地聯(lián)系在一起，形成一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)，帶來了一場技術(shù)革命。在不同發(fā)展階段，這些技術(shù)領(lǐng)域的突破和進(jìn)展不同程度上都是由政府、大學(xué)與企業(yè)的相互作用帶來的。自20世紀(jì)60年代以來，美國商業(yè)在計(jì)算機(jī)及電子行業(yè)長期有大量投入，而化工領(lǐng)域研發(fā)投入的對象則主要是制藥和生物技術(shù)。

　　當(dāng)前美國各項(xiàng)PCT專利中，優(yōu)勢領(lǐng)域集中在電子工程中的計(jì)算機(jī)技術(shù)和數(shù)字通信、儀器中的醫(yī)療技術(shù)還有化工中的制藥和生物技術(shù)。世界知識產(chǎn)權(quán)組織數(shù)據(jù)顯示， 2017 年美國的英特爾和高通分別以2637件和2163件PCT國際專利申請占據(jù)了 PCT 國際專利申請人第三名和第五名的位置。PCT 專利申請企業(yè)中中美企業(yè)數(shù)量相當(dāng)，美國有四家企業(yè)進(jìn)入前二十名名單，分別為英特爾、高通、微軟、惠普。其中高通和惠普的PTC總排名相比于2016年略有下降，英特爾和微軟排名有所上升。

　　2
　　德國：二次工業(yè)革命興起的科創(chuàng)大國
　　德國科創(chuàng)體系的建立
　　德國作為后進(jìn)之國，派出人才前往英法學(xué)習(xí)，吸收其工業(yè)革命以來先進(jìn)的科學(xué)技術(shù)，并以制度形式加以固定，完成對于先進(jìn)國家的趕超，最終成為了19世紀(jì)中期開始的以電器的廣泛應(yīng)用為標(biāo)志的第二次工業(yè)革命的中心之一。二戰(zhàn)以前，德國擁有以愛因斯坦、普朗克、哈恩、倫琴等為代表的諸多物理、化學(xué)領(lǐng)域的著名科學(xué)家；誕生了以西門子、戴姆勒等為代表的一批現(xiàn)代工業(yè)體系下的著名大公司。德國首創(chuàng)并確立了諸如實(shí)驗(yàn)室、研究生指導(dǎo)制、研究生院等的教育科研制度。當(dāng)時(shí)，德國在科學(xué)技術(shù)領(lǐng)域可以說已經(jīng)達(dá)到了世界的最高水平。在1901-1939年間的40位化學(xué)獲獎(jiǎng)?wù)咧校聡鴵碛?6人，而同期美國僅有3人。

　　（1）二戰(zhàn)之后到兩德統(tǒng)一時(shí)期德國科創(chuàng)體系
　　二戰(zhàn)之后到兩德統(tǒng)一，德國科技體系大致經(jīng)歷了三個(gè)發(fā)展階段，分別是1949-1955年的戰(zhàn)后重建階段，1955-1969年的多層次的科研體系形成階段，1970-1989年的政府鼓勵(lì)企業(yè)民用技術(shù)研究階段。

　　① 戰(zhàn)后重建階段（1949-1955年）：德國科技工作的中心在于重拾戰(zhàn)前秩序，德國重建了科技基礎(chǔ)設(shè)施、恢復(fù)了大學(xué)研究中心、科學(xué)學(xué)會(huì)并建立科研促進(jìn)機(jī)構(gòu)。

　?、?多層次的科研體系初步形成階段（1955-1969年）：以核能為核心，多研究領(lǐng)域成立德國公立研究中心，德企成立自身研發(fā)機(jī)構(gòu)，獨(dú)立私人研究機(jī)構(gòu)誕生。

　?、?政府鼓勵(lì)企業(yè)民用技術(shù)研究階段（1970-1989年）：聯(lián)邦政府的研究中心是尖端領(lǐng)域基礎(chǔ)研究的主力，而政府通過優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)支持中小企業(yè)、工業(yè)企業(yè)的研究機(jī)構(gòu)，使之成為應(yīng)用技術(shù)研究的主力。

　　（2）兩德統(tǒng)一后至今德國科創(chuàng)體系
　　1991年兩德統(tǒng)一后，德國科創(chuàng)體系實(shí)現(xiàn)了兩德統(tǒng)一。原聯(lián)邦德國地區(qū)經(jīng)歷40多年、三大階段的發(fā)展已經(jīng)逐步形成政府主導(dǎo)基礎(chǔ)研究、企業(yè)主導(dǎo)應(yīng)用技術(shù)研究的分工體系。而原東德地區(qū)由于原有體制問題與西德地區(qū)差距較大。對此，德國開始建立統(tǒng)一的國家科創(chuàng)體系，目的是實(shí)現(xiàn)東西部的平衡。德國對原東德地區(qū)的科研機(jī)構(gòu)進(jìn)行評估、精簡、改造，新建類似于西德的國立研究院。

　　在私人部門科研上，原東德地區(qū)通過建立西德式的科技中心，扶持科技企業(yè)建立，將科研市場化，推動(dòng)中小企業(yè)創(chuàng)新。此外，在教育方面，原西德地區(qū)對原東德進(jìn)行援助，振興東德地區(qū)高等教育，讓人才返校，提高原東德地區(qū)國際合作水平。除了資金支持外，西德還啟動(dòng)了人才援助計(jì)劃，將優(yōu)秀師資引入東德。

　　進(jìn)入21世紀(jì)，德國的科創(chuàng)研究體系開始進(jìn)一步提升國際競爭力。通過研究整合，吸引國際人才，提升自身的國際影響力，促進(jìn)科學(xué)技術(shù)的國際轉(zhuǎn)移和運(yùn)用。經(jīng)歷了半個(gè)世紀(jì)以上的發(fā)展，德國科創(chuàng)體系在發(fā)展和改革中不斷成熟，形成具有自身特色的、充分發(fā)揮各主體作用和積極性的科創(chuàng)體系。

　　德國科創(chuàng)成果轉(zhuǎn)化
　　從科創(chuàng)體系來看，科創(chuàng)成果轉(zhuǎn)化成生產(chǎn)力大致需要政府管理、資金提供、具體科研以及研究成果轉(zhuǎn)化四個(gè)環(huán)節(jié)。德國政府的管理和資助，是形成科技創(chuàng)新的原動(dòng)力。政府管理主要包括科技立法、規(guī)劃投資、協(xié)調(diào)咨詢?nèi)齻€(gè)方面。資金的提供主要來自經(jīng)濟(jì)界、政府與私人非營利機(jī)構(gòu)和國外三大部門。具體的科研由高等院校、大學(xué)外研究機(jī)構(gòu)和政府研發(fā)機(jī)構(gòu)承擔(dān)。由于良好專利保護(hù)，科研成果很好的轉(zhuǎn)化為了生產(chǎn)力。

　?。?）政府管理
　　政府管理環(huán)節(jié)的任務(wù)承擔(dān)者是德國政府。德國政府在該環(huán)節(jié)承擔(dān)的主要任務(wù)有科技立法、規(guī)劃投資和協(xié)調(diào)咨詢?nèi)齻€(gè)職能。

　　① 科技立法 在憲法之下，德國又有許多設(shè)計(jì)科技的相關(guān)具體法律法規(guī)。比如，保護(hù)知識產(chǎn)權(quán)的《專利法》、扶植新能源的《可再生能源法》、保障科研工作者權(quán)利的《科學(xué)時(shí)間合同法》和支持大學(xué)外研究機(jī)構(gòu)預(yù)算靈活的《科學(xué)自由法》。

　?、?規(guī)劃與投資 聯(lián)邦與州政府負(fù)責(zé)科技領(lǐng)域的宏觀調(diào)控，為德國整體規(guī)劃未來長遠(yuǎn)的科技發(fā)展藍(lán)圖，通過具體的科技、教育政策的制定引導(dǎo)企業(yè)和學(xué)校的創(chuàng)新研究活動(dòng)。在聯(lián)邦與州政府層面均有與學(xué)界和經(jīng)濟(jì)界聯(lián)系的具體機(jī)構(gòu)部門，如聯(lián)邦政府下即有聯(lián)邦教育與研究部（BMBF）和聯(lián)邦經(jīng)濟(jì)技術(shù)部（BMWA）。

　?、?協(xié)調(diào)和咨詢 聯(lián)邦與州政府均有對于科研事業(yè)的管理權(quán)，相互之間需要協(xié)調(diào)。德國科學(xué)聯(lián)席會(huì)主要負(fù)責(zé)研究和解決資金、科研政策戰(zhàn)略以及共同影響聯(lián)邦和州政府科研體系的所有問題。德國科學(xué)委員會(huì)（Wissenschaftsrat）就高等教育和研究的結(jié)構(gòu)和方向向德國聯(lián)邦政府和州政府提供咨詢服務(wù)，還可以對馬普學(xué)院等研究部門進(jìn)行評估。

　?。?）資金提供
　　在資金提供環(huán)節(jié)上，德國科創(chuàng)體系的資金主要來自經(jīng)濟(jì)界、政府和私人非營利機(jī)構(gòu)和國外三大部門。從2015年德國的R&D資金的來源來看，其中65.4%來自經(jīng)濟(jì)界的支持，28.3%來自政府和私人非營利機(jī)構(gòu)，6.3%來自國外部門。由此看來，德國科創(chuàng)體系的資金主要由企業(yè)部門提供，采取企業(yè)直接投資研發(fā)或贊助政府非營利機(jī)構(gòu)、高等院校的方式投入。

　　（3）具體科研
　　德國的科研任務(wù)主要由高等院校、大學(xué)外研究機(jī)構(gòu)和政府研發(fā)機(jī)構(gòu)承擔(dān)。其中，高等院校分為綜合性大學(xué)和專科大學(xué)，前者主要從事科學(xué)基礎(chǔ)研究和專題性應(yīng)用研發(fā)是德國科創(chuàng)的主力，如著名的慕尼黑大學(xué)、慕尼黑工業(yè)大學(xué)和海德堡大學(xué)。根據(jù)德國科學(xué)捐助者協(xié)會(huì)對于校企的合作模式的分類，大學(xué)和企業(yè)的合作模式有以下四種：
　?、?委托課題，即企業(yè)提需求，以此發(fā)起合作；
　　② 合作課題，即雙方有相同興趣，彼此資源共享、深度合作；
　?、?教席教授，即企業(yè)贊助學(xué)校，由資深教授擔(dān)任教席教授，以五年為期；
　?、?成立研究所，即企業(yè)與大學(xué)共建研究機(jī)構(gòu)。

　　其中，委托課題和合作課題對于“學(xué)研轉(zhuǎn)產(chǎn)”的意義較大，所以也是德國企業(yè)為高校投入資金的主要方向。而教席教授和研究所相對而言更加偏重于基礎(chǔ)性研究，但是近年來研究所模式增長加快。

　　校外的研究機(jī)構(gòu)主要是馬普學(xué)會(huì)、弗朗霍夫協(xié)會(huì)、亥姆霍茲聯(lián)合會(huì)和萊布尼茨聯(lián)合會(huì)四大科研組織。它們本身也不是同類型機(jī)構(gòu)的簡單重復(fù)，而是各有側(cè)重、各有特色。

　?、?馬普學(xué)會(huì)完全致力于基礎(chǔ)科學(xué)領(lǐng)域的研究，生物醫(yī)學(xué)、化學(xué)物理等方向?qū)嵙^強(qiáng)。歷史上有多位諾獎(jiǎng)得主出自馬普，在國際引文排名中排名世界第二。馬普資金來源中95%左右出自官方資助。

　　② 弗朗霍夫協(xié)會(huì)是完全的應(yīng)用研究機(jī)構(gòu)，致力于將研究成果轉(zhuǎn)化成產(chǎn)品。弗朗霍夫協(xié)會(huì)將下設(shè)的分所進(jìn)行“集團(tuán)捆綁”，主要方向有：信息與通信技術(shù)、生命科學(xué)、微電子、表面技術(shù)和光子技術(shù)、生產(chǎn)技術(shù)、材料建筑、國防安全。該協(xié)會(huì)研究經(jīng)費(fèi)中2/3來自企業(yè)簽約，采用據(jù)業(yè)績提供經(jīng)費(fèi)的方式，中小企業(yè)是主要客戶。

　?、?亥姆霍茲聯(lián)合會(huì)是應(yīng)用研究與基礎(chǔ)研究并重，下有極地與海洋研究中心、電子同步加速器中心、癌癥研究中心、宇航研究中心、重離子研究中心等研究部門。其科研經(jīng)費(fèi)中7成左右來自政府，而剩余3成由下設(shè)的研究中心籌集。目前，亥姆霍茲聯(lián)合會(huì)的趨勢是將經(jīng)費(fèi)的支持從機(jī)構(gòu)資助轉(zhuǎn)為項(xiàng)目資助。

　?、?萊布尼茨科學(xué)會(huì)的研究領(lǐng)域涵蓋人文教育、經(jīng)濟(jì)學(xué)、社會(huì)科學(xué)、地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施研究、生命科學(xué)、數(shù)學(xué)、自然科學(xué)及工程學(xué)和環(huán)境科學(xué)?？偛吭诓ǘ鳎吧頌檫M(jìn)入藍(lán)名單的原東德的研究所，又補(bǔ)增了西部的研究所，現(xiàn)有研究所84個(gè)，分布于各州。萊布尼茨學(xué)會(huì)的經(jīng)費(fèi)以機(jī)構(gòu)式贊助為主，資金來源2/3來自政府。萊布尼茨科學(xué)會(huì)的質(zhì)量管理體系是至少7年接受外部專家評價(jià)一次。外部專家中1/3左右來自國外，專家在總部評估部門的組織下直接到各所考評?？荚u結(jié)果與下次考評時(shí)間和經(jīng)費(fèi)支持情況有關(guān)，不合格的研究所將被關(guān)停。

　　政府除了制定戰(zhàn)略和發(fā)展規(guī)劃以及提供部分科研所需資金外，自己本身也是具體科研的實(shí)施部門之一，德國聯(lián)邦政府的各部門下屬有超過總計(jì)40個(gè)研發(fā)機(jī)構(gòu)。例如，德國經(jīng)濟(jì)技術(shù)部下面有聯(lián)邦物理技術(shù)研究所、聯(lián)邦材料研究與檢測研究所和聯(lián)邦地球科學(xué)與原料研究所；德國國防部下面有聯(lián)邦國防放射生物研究所、聯(lián)邦國防微生物學(xué)研究所、聯(lián)邦國防藥理與毒理學(xué)研究所和聯(lián)邦國防醫(yī)療勞動(dòng)與環(huán)境保護(hù)研究所等。

　　（4）成果轉(zhuǎn)化
　　德國注重對于知識產(chǎn)權(quán)的保護(hù)，有著完善的技術(shù)轉(zhuǎn)移體系。德國技術(shù)轉(zhuǎn)移中心是非營利性的全國技術(shù)轉(zhuǎn)移服務(wù)組織，分支機(jī)構(gòu)分布于各聯(lián)邦，負(fù)責(zé)舉辦技術(shù)洽談會(huì)、展覽會(huì)和開立交易市場；史太白技術(shù)轉(zhuǎn)移中心則是完全市場化的機(jī)構(gòu)，下設(shè)的技術(shù)轉(zhuǎn)移中心可以直接與委托企業(yè)聯(lián)系，借人到企業(yè)研發(fā)服務(wù)，或者提供培訓(xùn)服務(wù)。此外，還有校外研究機(jī)構(gòu)、高等院校等部門通過各種形式與企業(yè)進(jìn)行連結(jié)，將研究成果也可以直接轉(zhuǎn)化成生產(chǎn)力。

　　德國創(chuàng)新指標(biāo)體系現(xiàn)狀
　　德國的科創(chuàng)指標(biāo)體系可以分成研發(fā)投入和研發(fā)產(chǎn)出兩部分。研發(fā)投入，即為從事研究任務(wù)所必須使用的人財(cái)物，包括研究人員數(shù)量、經(jīng)費(fèi)支出情況等；研發(fā)產(chǎn)出，即出版物、專利等能夠反映科研學(xué)術(shù)成果的具體標(biāo)志。

　　（1）研發(fā)投入
　　研發(fā)人員數(shù)量是衡量國家對于科學(xué)研究重視程度的重要指標(biāo)。一般來說，研發(fā)人員分為兩類，分別是研究人員和技術(shù)與其他人員，而前者往往具有更高的研究水平，是決定一國研究實(shí)力的關(guān)鍵。1995年至2009年，德國的研發(fā)人數(shù)和研發(fā)人員占總就業(yè)人口的比重都在穩(wěn)步上升。

　　研發(fā)支出是研發(fā)投入的第二個(gè)重要維度。21世紀(jì)以來，德國的研發(fā)支出在不斷增加，特別是金融危機(jī)以后，德國研發(fā)投入更上一個(gè)臺(tái)階。2016 年，德國研發(fā)投入占 GDP 比重達(dá)到了2.94%，基本完成了《德國高科技戰(zhàn)略2020》制定的研發(fā)經(jīng)費(fèi)占GDP的3%的目標(biāo)。在與歐盟國家的橫向比較中，德國的研發(fā)強(qiáng)度排在第五位，在傳統(tǒng)強(qiáng)國中排名第一。

　　從德國R&D支出的內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，企業(yè)部門的研發(fā)支出占據(jù)了中心地位，約占總研發(fā)投入的70%左右，政府和私人非營利機(jī)構(gòu)占比14%左右，高校支出約占18%左右。2016年，德國企業(yè)部門R&D支出628.26億歐元，比2006年增長了近53%，而政府和私人非營利機(jī)構(gòu)和高校R&D支出分別為127.21億歐元和166.27億歐元，比2006年分別增長了56%和72%。

　　企業(yè)在R&D投入上的高積極性促進(jìn)了德國車輛制造、電子技術(shù)、化學(xué)制藥以及機(jī)械制造四大優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的形成。近年來，德國的私人研發(fā)投資仍然向上述優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集中。2017年四大優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的研發(fā)投入占研發(fā)投入總額近77%左右。其中汽車制造業(yè)的研發(fā)投入約為234億歐元，占比38.7%左右；電子技術(shù)投入98億歐元，占比16.1%，化學(xué)制藥投入77億歐元，占比12.8%，機(jī)械制造投入55億歐元，占比9.0%。與其他主要?dú)W洲國家相比，德國政府對研發(fā)活動(dòng)的支持力度遠(yuǎn)高于其他國家，政府研發(fā)支出占GDP比重在2014年達(dá)到0． 43%，遠(yuǎn)高于第二位捷克的0.36%。

　?。?）研發(fā)成果
　　專利申請數(shù)量 1999-2015年，德國每年向EPO申請專利的數(shù)量一直都在20000件以上，常年排在主要國家第二位，僅次于美國，領(lǐng)先于日本。德國的專利申請量在2007年達(dá)到頂峰的24662件，之后出現(xiàn)下降，但仍在21000件/年以上。2013年，德國向USPTO申請專利的數(shù)量達(dá)到18350件，落后于美國和日本，排在主要國家第三位。綜合來看，德國專利申請數(shù)量在世界上處于領(lǐng)先水平，僅僅遜色于美、日。

　　出版物及影響力是衡量科技成果的第二個(gè)指標(biāo)。德國的SCI影響指數(shù)為正，且2014年數(shù)值高于2006年。SCI影響指數(shù)反映一國論文影響力水平與世界平均值的差值，正值表示該國論文在世界范圍內(nèi)的認(rèn)可度高于平均值，而負(fù)值則相反。在SCI索引的論文中，德國論文的影響力雖然弱于瑞士、美國、英國等國家，但是高于法國、日本、韓國、中國。相較于瑞士、美國等論文影響力強(qiáng)國，德國論文影響力的在提升且提升幅度較大。

　　3
　　日本：從經(jīng)濟(jì)沙漠到科技強(qiáng)國
　　日本經(jīng)濟(jì)的發(fā)展始終伴隨著科技的創(chuàng)新，日本經(jīng)濟(jì)起飛的關(guān)鍵在于實(shí)施了適應(yīng)時(shí)代特征的科技發(fā)展戰(zhàn)略和政策。戰(zhàn)后至今的日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要可以分為五個(gè)時(shí)期：戰(zhàn)后復(fù)興時(shí)期（1945-1955）、高速增長時(shí)期（1955-1973）、穩(wěn)定增長時(shí)期（1973-1990）、泡沫崩潰后的低迷時(shí)期（1991-2001）以及21世紀(jì)后。

　　這些經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的背后伴隨著日本科技創(chuàng)新政策的不斷演變、自主科技水平的不斷提高，其科技創(chuàng)新的過程主要可以分為三個(gè)階段：1945-1959年的“外國技術(shù)引進(jìn)”時(shí)期、20世紀(jì)60年代通過轉(zhuǎn)移促進(jìn)技術(shù)發(fā)展的“確立自主技術(shù)”時(shí)期以及90年代末期科技體制改革后的“科學(xué)技術(shù)創(chuàng)新立國”戰(zhàn)略時(shí)期。

　　“外國技術(shù)引進(jìn)”時(shí)期
　　由于二戰(zhàn)的消耗以及戰(zhàn)爭時(shí)期美國等發(fā)達(dá)國家對日本的技術(shù)封鎖，戰(zhàn)后初期的日本生產(chǎn)技術(shù)和設(shè)備都非常落后。為了縮短與世界技術(shù)強(qiáng)國的差距，日本開始花費(fèi)大量資金向國外購買先進(jìn)技術(shù)，改革國內(nèi)的生產(chǎn)項(xiàng)目。政府在技術(shù)引進(jìn)的過程中發(fā)揮了主導(dǎo)作用，積極引導(dǎo)和支持企業(yè)引進(jìn)國外先進(jìn)技術(shù)，同時(shí)制定相關(guān)法律法規(guī)來推廣先進(jìn)的生產(chǎn)方式。為了解決外匯短缺的問題，日本政府還分別制定了《外資法》和《外匯法》來保障技術(shù)引進(jìn)的順利進(jìn)行。該時(shí)期的技術(shù)引進(jìn)在政府的主導(dǎo)下有序的進(jìn)行，日本國內(nèi)公司在技術(shù)引進(jìn)的同時(shí)也享受到相應(yīng)的稅收優(yōu)惠、獲得企業(yè)貸款便利。

　　當(dāng)時(shí)日本技術(shù)引進(jìn)主要分為兩種：
　　① 側(cè)重長期技術(shù)引進(jìn)，包括技術(shù)實(shí)施權(quán)、獲取高度生產(chǎn)技術(shù)等，成為“甲種技術(shù)引進(jìn)”，受外資法制約；
　?、?側(cè)重短期技術(shù)合作，包括聘請技術(shù)人才、簡單的技術(shù)引進(jìn)以及部分技術(shù)引進(jìn)權(quán)等，稱為“乙種技術(shù)引進(jìn)”，受外匯法制約。

　　而該時(shí)期主要簽訂的是乙種合同，1959年設(shè)立的科學(xué)技術(shù)會(huì)議針對內(nèi)閣會(huì)議通過的“收入倍增計(jì)劃”，提出日本60年代的科學(xué)技術(shù)振興的綜合性基本方針政策，為技術(shù)引進(jìn)創(chuàng)造了更加有力的條件，為科技創(chuàng)新步入下一階段奠定基礎(chǔ)。

　　“確立自主技術(shù)”時(shí)期
　　經(jīng)過戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)的復(fù)興，日本在技術(shù)引進(jìn)的過程中自身技術(shù)能力也獲得很大的成長，經(jīng)濟(jì)自由化程度得到很大的提高，日本在20世紀(jì)60年代逐漸過渡到“確立自主技術(shù)”時(shí)期。由于在技術(shù)引進(jìn)初期，政府傾向于將有限的外匯用于扶持和幫助重化學(xué)工業(yè)發(fā)展。為了縮小與歐美國家的而技術(shù)差距，日本實(shí)施傾斜生產(chǎn)方式，初期引進(jìn)的技術(shù)主要集中在機(jī)械、化學(xué)、鋼鐵工業(yè)等方面。1959年日本政府修改技術(shù)引進(jìn)基準(zhǔn)，放松對于引進(jìn)技術(shù)的限制，使得技術(shù)引進(jìn)的數(shù)量有了更大程度的增長。而且該時(shí)期側(cè)重于長期技術(shù)引進(jìn)的甲種技術(shù)引進(jìn)數(shù)量也開始迅速增加，技術(shù)引進(jìn)更加活躍，技術(shù)引進(jìn)數(shù)從1960年的588件提升到1970年的1768件，增加了2倍以上。同時(shí)，20世紀(jì)60年代日本貿(mào)易自由化率穩(wěn)步提升，到1970年已經(jīng)達(dá)到94%。

　　1961年，日本制定了“國民收入倍增計(jì)劃”，將日本自主的科學(xué)技術(shù)基礎(chǔ)作為一個(gè)重要課題，明確以技術(shù)教育為中心的人才培養(yǎng)的重要性，加強(qiáng)科技研發(fā)的推進(jìn)，60年代日本在高等教育上投入也不斷加大，其高等學(xué)校學(xué)生占總?cè)丝诘谋壤谑澜绨l(fā)達(dá)國家中也處于較高水平。1960年到1973年，日本經(jīng)濟(jì)以年均10%左右的增速高速發(fā)展，1968年GDP總量也超過西德，成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體。進(jìn)入20世紀(jì)70年代后，日本企業(yè)積累了大量的科學(xué)技術(shù)，產(chǎn)業(yè)技術(shù)方面已經(jīng)達(dá)到了世界先進(jìn)水平，甚至領(lǐng)先世界，投資主導(dǎo)型開始轉(zhuǎn)向出口主導(dǎo)型。70年代初，日本已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了技術(shù)貿(mào)易的順差。經(jīng)濟(jì)高度增長階段，日本的技術(shù)進(jìn)步率也維持在很高的水平，美日之間的技術(shù)差距進(jìn)一步減小，到1973年，日本的技術(shù)水平已經(jīng)超過美國。

　　然而隨著石油危機(jī)帶來的能源價(jià)格的上漲，其他國家的保護(hù)主義帶來的發(fā)展阻礙，日本在70年代末經(jīng)濟(jì)增速下滑，開始進(jìn)入穩(wěn)定增長期。世界各國對日本科技引進(jìn)方面的限制也促使日本只能通過自主研發(fā)來提高本國的科技水平。日本野村綜合研究所在1978年第一次明確“科技立國”構(gòu)想，隨后在1980年3月日本正式樹立了“科技立國”的發(fā)展戰(zhàn)略。該戰(zhàn)略具有以下幾個(gè)內(nèi)涵：
　　① 提倡發(fā)張獨(dú)創(chuàng)性的科學(xué)技術(shù)，從引進(jìn)外國技術(shù)的“吸收型”方式轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾鏖_發(fā)型；
　?、?發(fā)展知識密集型工業(yè)技術(shù)，減少資源和能源的消耗；
　?、?通過技術(shù)力量來提升國際地位，從“趕超型”國家向科技領(lǐng)先國家轉(zhuǎn)變。

　　“科學(xué)技術(shù)創(chuàng)造立國”時(shí)期
　　從80年代開始，日本全國研發(fā)投入占GDP比例一直處于快速上升的狀態(tài)，占比也保持在2%以上，高于其他OECD國家，但日本在趕超階段主要重視應(yīng)用型技術(shù)的引進(jìn)和研發(fā)，政府對于基礎(chǔ)科學(xué)研究重視不夠，研發(fā)主體還是以企業(yè)為主。

　　日本政府的研發(fā)支出占GDP的比例在1991年之前處于下降態(tài)勢，在1994年，占比為0.62%，小于同年其他國家。盡管以市場導(dǎo)向的科研能夠?qū)?jīng)濟(jì)發(fā)展帶來直接作用，但基礎(chǔ)研究的缺乏與不足勢必給科技創(chuàng)新帶來阻礙。當(dāng)時(shí)，無論是資深的科學(xué)家還是內(nèi)閣大臣官員都已經(jīng)意識到這個(gè)問題，日本科技政策和體制改革具有迫切性。

　　隨著90年代中期，日本政治體制的重大變革，自民黨為了重新獲得公眾信任，積極推動(dòng)新的立法建議，《科學(xué)技術(shù)基本法》也因此獲得提案，并于1995年11月15日實(shí)施。該法案以立法的形式確定了21世紀(jì)日本的科技發(fā)展戰(zhàn)略，推動(dòng)了“科學(xué)技術(shù)基本計(jì)劃”的實(shí)施。此法規(guī)定日本政府應(yīng)該制訂有關(guān)科學(xué)技術(shù)振興的基本計(jì)劃，并在每年度采取必要的措施將所需經(jīng)費(fèi)列入預(yù)算，保障計(jì)劃順利實(shí)施。隨后日本政府制定和實(shí)施了四期“科學(xué)技術(shù)基本計(jì)劃”（1996-2000年，2001-2005年，2006-2010年，2011-2015年）。政府科技投入也從1995年后發(fā)生大幅度增長。

　　為了進(jìn)一步推動(dòng)科技創(chuàng)新，在推進(jìn)科技體制改革的過程中，日本政府主要采取了以下措施：
　?、?研發(fā)體制改革；戰(zhàn)后日本科技開發(fā)體制主要以民間企業(yè)為主體，能夠適應(yīng)市場需要，便于科研產(chǎn)業(yè)化，有助于提高經(jīng)濟(jì)效益。但同時(shí)也存在輕視基礎(chǔ)研究、企業(yè)急功近利、忽視社會(huì)利益的弊端，此次科技體制改革加強(qiáng)了大學(xué)在基礎(chǔ)研究中的作用和地位，在經(jīng)費(fèi)分配、高科技成果轉(zhuǎn)化等方面進(jìn)行改善和加強(qiáng)。

　　② 官產(chǎn)學(xué)體制改革；官產(chǎn)學(xué)模式在日本科技創(chuàng)新的過程不斷的演變，由最初的政府作為中介協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，演變?yōu)檎推髽I(yè)擁有同樣的地位，最后是此次改革后政府、大學(xué)、企業(yè)三者彼此依存、互相結(jié)合，成為一個(gè)共同體。此次改革建立了大學(xué)合作研究中心，創(chuàng)辦科技成果轉(zhuǎn)化中介機(jī)構(gòu)，政府批準(zhǔn)成立“技術(shù)轉(zhuǎn)讓機(jī)構(gòu)”，使得大學(xué)和科研機(jī)構(gòu)和企業(yè)形成有機(jī)聯(lián)系，基礎(chǔ)研究成果能夠得到迅速實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。

　?、?促進(jìn)地區(qū)科技振興；在各地區(qū)建立科技振興政策審議會(huì)，發(fā)揮地方優(yōu)勢和傳統(tǒng)。以地方大學(xué)為中心，建立研究開發(fā)基地，結(jié)合當(dāng)?shù)貙?shí)際需求，開展重大課題研究，推進(jìn)官產(chǎn)學(xué)合作，加強(qiáng)研究成果向中小企業(yè)轉(zhuǎn)移。

　?、?教育體制改革；形成有利于培養(yǎng)獨(dú)創(chuàng)性人才的教育體制和環(huán)境，營造結(jié)構(gòu)海外優(yōu)秀人才的環(huán)境，大力推進(jìn)國際化。以官產(chǎn)學(xué)聯(lián)合為載體，鼓勵(lì)博士人才供職于產(chǎn)業(yè)界，政策上引導(dǎo)博士就職于民間企業(yè)。優(yōu)化大學(xué)和研究機(jī)構(gòu)的人事制度，為研究人員營造良好的氛圍。

　　科技創(chuàng)新模式演變
　　縱觀二戰(zhàn)后至今，日本的科技創(chuàng)新模式主要經(jīng)歷了四個(gè)階段：模仿創(chuàng)新模式，引進(jìn)消化吸收再創(chuàng)新，集成創(chuàng)新和原始創(chuàng)新。隨著國外知識產(chǎn)權(quán)的加強(qiáng)，國際貿(mào)易摩擦也加劇，先進(jìn)的技術(shù)也不能輕易的購買，日本又經(jīng)歷泡沫經(jīng)濟(jì)破滅的沖擊，90年代日本開始提出“科學(xué)技術(shù)創(chuàng)造立國”戰(zhàn)略，徹底走上自主創(chuàng)新的道路，科技創(chuàng)新也轉(zhuǎn)變?yōu)樵紕?chuàng)新模式。原始創(chuàng)新主要來自于基礎(chǔ)研究，是重大原理性主導(dǎo)技術(shù)、技術(shù)發(fā)明和科學(xué)發(fā)現(xiàn)。原始創(chuàng)新也是推動(dòng)世界進(jìn)步的核心模式。

　　三、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的制度基礎(chǔ)
　　在第三節(jié)中，我們系統(tǒng)的分析了美國、德國和日本在科技創(chuàng)新方向的追趕和超越，成功的實(shí)現(xiàn)了科技創(chuàng)新的轉(zhuǎn)型，邁過了中等收入陷阱，進(jìn)入了發(fā)達(dá)國家行列。對比之后我們發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的制度基礎(chǔ)包括產(chǎn)業(yè)組織機(jī)構(gòu)、發(fā)達(dá)的金融體系、高質(zhì)量人力資本市場、政策支持和商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施六個(gè)方面。

　　1
　　科創(chuàng)型產(chǎn)業(yè)組織生態(tài)
　　產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)做到了大型企業(yè)和快速增長的小型創(chuàng)業(yè)公司的共生。一方面，大型企業(yè)為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供市場，成為創(chuàng)業(yè)公司產(chǎn)品和服務(wù)的主要購買方。另一方面，大型企業(yè)可以直接并購創(chuàng)業(yè)公司。大企業(yè)通過并購獲取創(chuàng)業(yè)公司的全部能力，包括市場、技術(shù)，并做到了對競爭對手的排他。創(chuàng)業(yè)公司除了收到大企業(yè)的資本支持，同時(shí)還可以獲得人力資源和知識的供給。創(chuàng)業(yè)企業(yè)在這個(gè)過程中不斷成長，由創(chuàng)業(yè)公司發(fā)展而來的大企業(yè)本身又成為新的創(chuàng)業(yè)企業(yè)收購者，就此形成良性循環(huán)。

　　中國并購數(shù)量和金額與美國相當(dāng)，但是創(chuàng)業(yè)并購低于美國。中國企業(yè)尤其是具有創(chuàng)業(yè)特性的IT、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)的并購數(shù)量和金額都在不斷上升。2018年，IT行業(yè)并購數(shù)302起與2017年基本持平，金額達(dá)到527.56億元，比2017年的516.77億元略有增長。而互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的并購則在2018年出現(xiàn)下降，2017年互聯(lián)網(wǎng)并購226起，金額達(dá)到1466.4億元，2018年同比分別下降44%和51%。美國并購的總數(shù)和總金額呈下降趨勢。2013年美國創(chuàng)新行業(yè)并購達(dá)到165.86億美元，與美國相比，我國的并購在數(shù)量和金額上沒有差距，甚至高于美國。但是中國創(chuàng)業(yè)行業(yè)在并購的單筆金額上卻遜于美國。除了電子/光電行業(yè)的平均并購金額可與美國持平，互聯(lián)網(wǎng)、IT行業(yè)的單筆并購額都遠(yuǎn)小于美國。

　　2
　　多層次的金融支持
　　科技創(chuàng)新的金融支持比傳統(tǒng)行業(yè)的金融支持有著更高的要求，要兼具資金支持、客戶引薦、公司治理等功能，同時(shí)更具層次，是實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)新的核心環(huán)節(jié)。

　　資金支持是所有金融中介的必要內(nèi)容。風(fēng)險(xiǎn)投資不僅提供資金支持，在人脈資源和客戶資源是其區(qū)別于其他中介的重要特征。這種特征可以幫助企業(yè)引薦潛在的購買者，擴(kuò)大市場，比純資本更具價(jià)值。尤其是對于早期的企業(yè)在影響力弱小、客戶資源不濟(jì)之時(shí)，需要風(fēng)投為其尋找客戶，助力成長。

　　科創(chuàng)企業(yè)融資要求資本做好公司治理。為盡量避免信息不對稱帶來的高風(fēng)險(xiǎn)，投資方要能夠深入創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理，監(jiān)控企業(yè)的發(fā)展的實(shí)時(shí)情況，做好公司治理方面的工作。重要的方式就是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)派人進(jìn)入所投資企業(yè)的董事會(huì)，風(fēng)險(xiǎn)投資比其他資金在投資領(lǐng)域上要更專業(yè)，更能發(fā)揮監(jiān)督作用。

　　科創(chuàng)企業(yè)的融資比傳統(tǒng)企業(yè)具有更加豐富的層次。為了降低信息不對稱的影響，投資方通過對創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目目標(biāo)拆解來減輕風(fēng)險(xiǎn)。種子期風(fēng)險(xiǎn)最高，需要天使投資，天使投資的資金大多來自于自有資金，承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)，也是除美國以外的國家較為缺乏的環(huán)節(jié)。之后的風(fēng)險(xiǎn)投資階段主要由風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)基金參與，風(fēng)險(xiǎn)投資基金采用合伙人制度，針對投資的風(fēng)險(xiǎn)，采用可轉(zhuǎn)化優(yōu)先股制度提供一定程度的下行風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)從而吸引投資人。對于合伙人制度中的有限合伙人，美國在1978年允許養(yǎng)老金參與，從而擴(kuò)大了風(fēng)投資金的供給。

　　相較于美國，中國的天使投資成熟度明顯不足。雖然中國天使投資額和投資家數(shù)的上升速度很快，但是規(guī)模仍然較小。2014年中國天使投資額為人民幣59.57億元，投資案例1463起，而同年美國天使投資額為241億美元，投資案例7.34萬起。此外，中國的天使投資在行業(yè)上相對集中于互聯(lián)網(wǎng)和IT，而其他行業(yè)的投資比較分散，而美國天使投資的重點(diǎn)也在IT，但是醫(yī)療設(shè)備、零售、工業(yè)能源等行業(yè)也能得到相當(dāng)比重的投資。

　　3
　　人力資本驅(qū)動(dòng)
　　科創(chuàng)的發(fā)展最根本還是由人力資本驅(qū)動(dòng)。美國科創(chuàng)人才的來源主要有本國高校和移民兩大供給源頭。特別是移民是美國科技發(fā)展的重要支持。據(jù)《創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)增長的制度基礎(chǔ)》一文，截至2012年，硅谷的外國人出生人口比例為36.4%，遠(yuǎn)高于美國平均水平的13%，這些外國移民，尤其是具有高端技術(shù)能力的高端移民是硅谷技術(shù)的重要支持力量。此外，美國大學(xué)在硅谷發(fā)展中也發(fā)揮了重要作用。美國大學(xué)在世界上排名高，學(xué)術(shù)實(shí)力頂尖。而資金從政府和經(jīng)濟(jì)界流向大學(xué)，產(chǎn)研以授權(quán)、衍生企業(yè)、合作研究等各方面的合作機(jī)制進(jìn)行連結(jié)，從而企業(yè)得到了高校的智力支持。

　　靈活的人才流動(dòng)性是降低初創(chuàng)公司的風(fēng)險(xiǎn)。高流動(dòng)性降低了勞動(dòng)力進(jìn)入初創(chuàng)公司的風(fēng)險(xiǎn)，也帶來注重短期的激勵(lì)和鼓勵(lì)忠誠度相結(jié)合的措施。一方面，硅谷的工資增長率遠(yuǎn)高于其他地區(qū)，另一方面企業(yè)采用授予員工股票期權(quán)的方式將企業(yè)利益與員工個(gè)人利益綁定，并一定程度上制約員工跳槽時(shí)間。

　　目前中國在吸收外來人才方面比美國劣勢明顯。中國一直以來都是移民的輸出國，這與美國相反。這意味著中國向外部提供的人才的總量要遠(yuǎn)高于外部人才的輸入量。中國是世界最大的留學(xué)生輸出國家，由于國內(nèi)大學(xué)相對于美歐國家的排名較低，中國向外輸送的人才多為高水平的人才，而國外前往中國留學(xué)的學(xué)術(shù)水平相對較低。中國勞動(dòng)力的流動(dòng)性逐步較大，但在薪酬制度設(shè)計(jì)上仍落后于美國，激勵(lì)機(jī)制相差更遠(yuǎn)。在硅谷的科技企業(yè)尤其是大企業(yè)對于員工都會(huì)授予股票期權(quán)和簽字費(fèi)，但在國內(nèi)同行的IT企業(yè)則沒有這種激勵(lì)機(jī)制。

　　4
　　政策支持
　　政策支持在科技創(chuàng)新發(fā)展中的作用是多方面的。以硅谷為例，聯(lián)邦政府通過養(yǎng)老金準(zhǔn)入風(fēng)險(xiǎn)投資和削減資本利得稅兩項(xiàng)措施鼓勵(lì)硅谷的投資，促使更多的資本流向科創(chuàng)企業(yè)。美國通過非移民簽證的簽發(fā)，將國際人才帶到硅谷，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，降低成本。硅谷所在的加州不執(zhí)行競業(yè)禁止，從而促進(jìn)了人才的自由流動(dòng)。最后，政府為硅谷的科創(chuàng)事業(yè)提供資金。一方面，政府為大學(xué)提供了大量的經(jīng)費(fèi)，并引到了私營部門資金的進(jìn)入。這些經(jīng)費(fèi)不是簡單的配給，而是通過評審委員會(huì)評估，以競爭性的方式發(fā)放。另一方面，政府本身就是硅谷公司的重要買方，由此政府可以影響產(chǎn)業(yè)方向。

　　中國的養(yǎng)老金被禁止投資風(fēng)險(xiǎn)投資基金，這意味著中國的創(chuàng)業(yè)企業(yè)無法受到養(yǎng)老金的支持。在中國養(yǎng)老金的投資范圍被《養(yǎng)老保險(xiǎn)金投資管理辦法》嚴(yán)格限定為：銀行存款、中央銀行票據(jù)、同業(yè)存單、國債、政策性金融債、信用等級在投資級以上的金融債、企業(yè)（公司）債、地方政府債券、可轉(zhuǎn)換債（含分離交易可轉(zhuǎn)換債）、短期融資券、中期票據(jù)、資產(chǎn)支持證券、債券回購、養(yǎng)老金產(chǎn)品、上市流通的證券投資基金、股票、股權(quán)、股指期貨和國債期貨。

　　競業(yè)禁止條款在中美都存在，但加州唯獨(dú)享有獨(dú)立性豁免。在這一點(diǎn)上，加州比中國和美國其他各州都更具優(yōu)勢。企業(yè)可以采取和員工簽訂保密協(xié)議的方式保護(hù)自身的商業(yè)秘密。

　　5
　　商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施
　　商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施指的是律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)和孵化器等專業(yè)性服務(wù)機(jī)構(gòu)。硅谷的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的利益綁定更為一致，盈利目標(biāo)也更加長遠(yuǎn)化。例如，律師事務(wù)所會(huì)接受以股權(quán)抵服務(wù)費(fèi)的模式，其盈利的大小取決于服務(wù)企業(yè)的成功程度。因此，他們會(huì)對客戶進(jìn)行篩選，一旦選中，就會(huì)成為企業(yè)長期的幫助者和顧問。這樣的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施使其本身成為了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的又一類投資人，可以幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)減少初期花費(fèi)。而在國內(nèi)這樣的做法相對小眾而且風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　四、中國的追趕與超越
　　1
　　從1G到5G：通信的追趕與超越
　　通信行業(yè)的國際比較
　　一次范式的轉(zhuǎn)變?yōu)樽汾s和趕超打開了必要的機(jī)遇之窗，盡管跑在前邊的人也在學(xué)習(xí)。在通信領(lǐng)域，1G、2G時(shí)代，中國企業(yè)是沒有任何核心專利的。到了3G時(shí)代，中國企業(yè)開始擁有了部分通信技術(shù)專利。到了4G時(shí)代，華為、中興等已進(jìn)入全球4G專利第一陣營，5G時(shí)代，中國將迎來巨大突破。

　　2G時(shí)代，蜂窩移動(dòng)通信有兩大標(biāo)準(zhǔn)：一個(gè)是歐洲通信巨頭主推的GSM標(biāo)準(zhǔn)，另一個(gè)是美國高通主推的CDMA標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)時(shí)我國通信設(shè)備制造業(yè)處于剛起步階段，基本上沒有企業(yè)有能力參與相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的制定。得益于國家政策支持、大量的技術(shù)研發(fā)投入，我國通信產(chǎn)業(yè)取得了舉世矚目的成就。中國的通信產(chǎn)業(yè)發(fā)展經(jīng)歷了從“落后”到“追趕”，再到“比肩”甚至“引領(lǐng)”的艱苦歷程。我國從1985年開始專利受理，直到1997年才接到國內(nèi)申請人的通信技術(shù)專利申請，而這個(gè)申請通信專利就是TD-SCDMA（3G）的標(biāo)準(zhǔn)框架專利，但這比美國高通公司從1989年就開始的3G底層技術(shù)CDMA相關(guān)專利的申請整整落后了8年。

　　3G時(shí)代，中國通信企業(yè)的研發(fā)實(shí)力較2G時(shí)代有了較大提高，開始有一些專利技術(shù)納入到了CDMA2000及WCDMA標(biāo)準(zhǔn)中。例如，華為在WCDMA標(biāo)準(zhǔn)中的基本專利量約占全部披露量的6.15%，排名第五。此外，我國具有自主知識產(chǎn)權(quán)的TD-SCDMA技術(shù)被確定為三大3G主流技術(shù)之一，但其底層的CDMA核心專利仍屬于高通，加之TD-SCDMA在海外的產(chǎn)業(yè)化效果一般，使得我們與海外領(lǐng)先企業(yè)的實(shí)力依然相差甚遠(yuǎn)。

　　這種差距從4G時(shí)代開始逐步縮小。2004年11月，3GPP的魁北克會(huì)議上，3GPP決定開始3G系統(tǒng)長期演進(jìn)（LTE）的研究項(xiàng)目。隨后，從2005年開始，華為、中興等國內(nèi)企業(yè)與國外企業(yè)都開啟了4G專利申請之路。國家知識產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2016年3月底，在4G LTE標(biāo)準(zhǔn)必要專利持有量方面，美國仍然是領(lǐng)頭羊，持有量30232件，全球占有率高達(dá)37.65%，領(lǐng)先第二名韓國（持有量16491件，占比20.54%）17pp，占有絕對優(yōu)勢。中國在LTE市場發(fā)展上勁頭十足，迅速成長，排名第六，雖已處于第一陣營，但依然難言領(lǐng)先。

　　國家知識產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至2016年3月底，ETSI（歐洲電信標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)會(huì)）數(shù)據(jù)庫中各廠商在ETSI上提報(bào)的LTE相關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)必要專利，高通（2499件）、三星（1649件）、諾基亞（1427件）位列前三位，我國的中興、華為、大唐所持有的標(biāo)準(zhǔn)必要專利數(shù)分別為560件、480件、385件，位列全球第七、第八和第十一。

　　在5G時(shí)代，中國在通信領(lǐng)域迎來巨大突破，在標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)方面獲得更強(qiáng)話語權(quán)，主要表現(xiàn)在通信基礎(chǔ)框架、標(biāo)準(zhǔn)專利等多個(gè)方面：
　　在通信基礎(chǔ)框架方面，2016年11月國際無線標(biāo)準(zhǔn)化機(jī)構(gòu)3GPP的RAN1（無線物理層）87次會(huì)議上，華為主推的Polar Code（極化碼）方案戰(zhàn)勝了美國高通主推的LDPC方案、法國主推的Turbo2.0方案，被采納為5G增強(qiáng)移動(dòng)帶寬（eMBB）場景控制通道編碼方案，這是中國公司力推方案首次進(jìn)入基礎(chǔ)通信框架協(xié)議領(lǐng)域。此外，3GPP還確認(rèn)5G核心網(wǎng)將采用由中國移動(dòng)牽頭SBA（Service-basedarchitecture，基于服務(wù)的網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)）作為統(tǒng)一基礎(chǔ)架構(gòu)。

　　在標(biāo)準(zhǔn)專利方面，根據(jù)《中國知識產(chǎn)權(quán)雜志》中《5G標(biāo)準(zhǔn)專利，誰執(zhí)牛耳》的數(shù)據(jù)，截至2018年6月14日，由華為、愛立信、三星、夏普、英特爾等10家企業(yè)聲明的5G標(biāo)準(zhǔn)專利達(dá)5401族。在5G新空口領(lǐng)域，累計(jì)聲明標(biāo)準(zhǔn)專利總數(shù)高達(dá)5124項(xiàng)。 從聲明的5G標(biāo)準(zhǔn)專利持有者看，持有超過1000族5G新空口標(biāo)準(zhǔn)專利的專利權(quán)人包括：華為、愛立信、三星。其中，華為以1481項(xiàng)聲明專利（占比28.90%）占據(jù)排名第一，愛立信以1134項(xiàng)聲明專利（占比22.13%）據(jù)次席、三星以1038項(xiàng)標(biāo)聲明專利（占比20.26%）排名進(jìn)前三。

　　根據(jù)《中國知識產(chǎn)權(quán)雜志》中《5G標(biāo)準(zhǔn)專利，誰執(zhí)牛耳》的數(shù)據(jù)，截至2018年6月14日，在5G新核心網(wǎng)領(lǐng)域，目前僅華為、LG、ETRI三家企業(yè)聲明持有相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)專利，總數(shù)為277族。其中，華為以214族（占比77.26%）排名榜首，LG以49族（占比17.69%）排名第二，ETRI以14族（占比5.05%）排名第三。

　　在通信領(lǐng)域，誰掌握了標(biāo)準(zhǔn)技術(shù)，誰就擁有了話語權(quán)。衍生的標(biāo)準(zhǔn)必要專利已成為各公司合法搶占市場與鞏固核心優(yōu)勢的武器。以高通為例，其30年前把軍用的CDMA技術(shù)用在民用通信領(lǐng)域，成為與歐洲的GSM競爭的第二代移動(dòng)通信系統(tǒng)。雖然在2G時(shí)代缺席的中國，在3G時(shí)代發(fā)出了自己的聲音，自主研發(fā)的TD-SCDMA與WCDMA、CDMA2000共同成為3G標(biāo)準(zhǔn)，但底層技術(shù)依然被高通的CDMA所壟斷。

　　擁有專利就可以通過專利授權(quán)或許可來收費(fèi)。我們通過分析多家通信公司標(biāo)準(zhǔn)必要專利許可費(fèi)率/費(fèi)用的情況，發(fā)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)必要專利的許可費(fèi)約為銷售收入的0.8%-8%不等、凈銷售收入的2.5%-15%不等?，F(xiàn)在高通的絕大部分利潤，也是來自CDMA的專利授權(quán)。數(shù)據(jù)顯示，高通2016年專利費(fèi)收入81億美金，營收占比34%。此外，愛立信的專利費(fèi)收入規(guī)模也不斷增長，2015年更是高達(dá)144億美元，同比增長45%。

　　我們認(rèn)為，中國通信技術(shù)實(shí)力的進(jìn)步，既與政府的高度重視、企業(yè)自身的加大研發(fā)與努力有關(guān)，但也離不開中國的市場紅利，中國運(yùn)營商巨大的產(chǎn)業(yè)號召力。借助中國的人口紅利及其形成的巨大市場，中國電信運(yùn)營商的實(shí)力也今非昔比。目前，中國移動(dòng)是全球用戶量最多的電信運(yùn)營商，中國電信、中國聯(lián)通也位居世界電信運(yùn)營商前列。因此，中國運(yùn)營商的固定資產(chǎn)投資capex也在全球舉足輕重，占比20%左右，這就產(chǎn)生了巨大的產(chǎn)業(yè)推動(dòng)力與影響力，也助力中國的通信設(shè)備行業(yè)、手機(jī)制造業(yè)在全球競爭中逐步脫穎而出。

　　除了通信主設(shè)備商在技術(shù)以及全球市場份額的巨大進(jìn)步外，我國的光纖光纜企業(yè)目前也已突破光棒的技術(shù)壁壘，從光棒到光纖、光纜，產(chǎn)能都已占據(jù)了全球50%以上的份額。光模塊領(lǐng)域，我們在封裝領(lǐng)域已經(jīng)全球領(lǐng)先，雖然芯片方面仍落后于國際先進(jìn)水平，但以光迅科技為代表的企業(yè)，正在加快突破25G光芯片。

　　通信創(chuàng)新與突破
　　中國設(shè)備商崛起，全球通信設(shè)備商市場份額向中國設(shè)備商集中。通信設(shè)備市場呈現(xiàn)全球化競爭格局，市場份額集中于全球前五大通信設(shè)備商，在2018年的前九個(gè)月，前五大設(shè)備制造商分別是華為，諾基亞，愛立信，思科和中興通訊。這五家公司合計(jì)占全球服務(wù)提供商設(shè)備市場收入的75%左右。其中，中國廠商在該行業(yè)地位隨技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)值上升漸長，截至2018年第三季度，已占約45%的市場份額，在通信行業(yè)擁有較大的影響力。

　　華為占據(jù)了電信設(shè)備市場28%的份額，自2015年以來將市場份額提高了4個(gè)百分點(diǎn)，其電信設(shè)備收入幾乎與諾基亞和愛立信的總和相當(dāng)，在RAN、交換&路由器、微波、DCI和光網(wǎng)絡(luò)市場的份額都名列前茅。

　　中國設(shè)備商高研發(fā)投入為技術(shù)創(chuàng)新及標(biāo)準(zhǔn)上升奠定基礎(chǔ)。在研發(fā)投入方面，華為研發(fā)人數(shù)達(dá)到8萬人，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于第二名的諾基亞，中國整體設(shè)備商研究人員數(shù)量多于西方設(shè)備；華為研發(fā)投入資金近140億美元，超過其余三家設(shè)備商投入總和；在研發(fā)效益方面，華為人均研發(fā)利潤獨(dú)占鰲頭，高達(dá)每人10.7萬美元，中興也處于中上游水平，約為每人5萬美元。如此高的研發(fā)投入，使得華為在每年獲得數(shù)千億人民幣營收的同時(shí)，還能保持極高的增長率，為自研芯片的出世、大量的專利數(shù)及獲得Polar碼標(biāo)準(zhǔn)奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　華為在全球通信5G專利占比名列前茅。據(jù)中國信通院發(fā)布的《通信企業(yè)5G標(biāo)準(zhǔn)必要專利聲明量最新排名》，截至2018年12月28號，在ETSI網(wǎng)站上進(jìn)行5G標(biāo)準(zhǔn)必要專利聲明的企業(yè)共計(jì)21家，聲明專利量累計(jì)為11681件。聲明專利中，公開專利共計(jì)9375件，占全部聲明量的83.3%。其中，華為占比最大，為17%，其1970件聲明量比排名第二的諾基亞高了近500件。另外從整個(gè)排名來看，中國企業(yè)除過華為外，中興排名第7，大唐排名第9，中國三家企業(yè)的專利聲明總量為3542件，占總聲明量的30.3%。

　　海思雄霸國內(nèi)市場，但與美國芯片廠商相比仍有差距。海思2018年以501.18億元人民幣（折合73.9美元）的營收在國內(nèi)依舊排名第一，遙遙領(lǐng)先第二名。但是，2018年海思收入（73.9億美元）仍跟高通（153.8億美元）相差79.9億美元，雙方差距懸殊。受益于麒麟980，海思2018年收入增速達(dá)到了29.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過高通。海思也連續(xù)發(fā)布了多款A(yù)I芯片（晟騰310、晟騰910）以及服務(wù)器芯片（鯤鵬920），這些芯片都將在2019年正式走向市場。

　　Polar碼成5G標(biāo)準(zhǔn)，華為多年投入終可期。從2010年開始，華為一直致力于推動(dòng)將Polar方案作為5G編碼方案，是推行這種編碼方式的主導(dǎo)企業(yè)。多年來，華為一直保持在Polar碼技術(shù)研發(fā)上投入大量資金。5G標(biāo)準(zhǔn)選擇了Polar碼，對華為來說有著非凡意義，其長期以來的投入終于有望結(jié)出豐碩成果。

　　華為收益穩(wěn)步上升，近年來領(lǐng)先于其余廠商。通信行業(yè)屬于低周轉(zhuǎn)、高杠桿、盈利水平一般的行業(yè)，影響股東回報(bào)率的主要是盈利水平。近十年來，華為凈資產(chǎn)收益率一路領(lǐng)先，通過分析可知，得益于優(yōu)于其余廠商的資本周轉(zhuǎn)率，及穩(wěn)定保持在10%左右的凈利潤率，同時(shí)所有設(shè)備商均處于高值的杠桿率也為其凈資產(chǎn)收益率做出貢獻(xiàn)。

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　　計(jì)算機(jī)行業(yè)：超越之路任重道遠(yuǎn)
　　國內(nèi)軟件廠商研發(fā)投入仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國。根據(jù)普華永道思略特發(fā)布的“2017全球創(chuàng)新企業(yè)1000強(qiáng)榜單”，其中軟件與互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)公司按照研發(fā)投入排名的創(chuàng)新十強(qiáng)榜單中，前五名清一色為美國企業(yè)——亞馬遜、谷歌、微軟、甲骨文、Facebook。美國前三強(qiáng)軟件與互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)公司亞馬遜、谷歌、微軟的研發(fā)支出均超過百億美元，相比BAT中最高的阿里巴巴也僅達(dá)到25億美元。中國在軟件領(lǐng)域相當(dāng)薄弱，尤其在系統(tǒng)軟件和支撐軟件領(lǐng)域，在互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)領(lǐng)域BAT尚能與亞馬遜、谷歌、Facebook一較高下，但軟件廠商研發(fā)投入遠(yuǎn)不及美國同行。

　　在系統(tǒng)軟件領(lǐng)域，美國處于絕對龍頭地位。具體來說，PC操作系統(tǒng)主要被windows與MacOS兩家聯(lián)合壟斷；；手機(jī)操作系統(tǒng)則被IOS與Android兩家瓜分；數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)則是甲骨文獨(dú)占鰲頭；服務(wù)器操作系統(tǒng)主要為Linux等開源操作系統(tǒng)，而美國擁有眾多開源社區(qū)的開發(fā)管理維護(hù)權(quán)利，同時(shí)軟件巨頭通過收購開源公司，未來也將逐步改變開源社區(qū)生態(tài)。

　　在應(yīng)用軟件領(lǐng)域，中國企業(yè)在本土競爭力較強(qiáng)，但在全球市場仍然實(shí)力偏弱。以ERP系統(tǒng)為例，中國2017年ERP軟件市場份額中用友金蝶等國內(nèi)廠商力壓SAP與Oracle的廠商，但中國廠商仍然只在國內(nèi)較有競爭力，全球ERP市場基本仍由SAP等美國廠商主導(dǎo)。

　　從ROE指標(biāo)來看，中國計(jì)算機(jī)行業(yè)公司的ROE要優(yōu)于美國計(jì)算機(jī)公司。2013-2017年中國信息技術(shù)公司的ROE和ROA的平均值分別為9.41%和4.86%，美國信息技術(shù)公司的ROE和ROA的平均值只有6.78%和3.02%，這說明中國信息技術(shù)公司的要素生產(chǎn)率要優(yōu)于美國信息技術(shù)公司。我們推測主要原因在于國內(nèi)上市公司標(biāo)準(zhǔn)較高，需要有較高的凈利潤，所以以成熟期企業(yè)為主，而美國很多計(jì)算機(jī)公司仍處于高速發(fā)展期，所以虧損較多，對平均ROE水平有所影響。

　　2013-2017年，我國計(jì)算機(jī)行業(yè)的研發(fā)支出快速增長，從2013年的352億增長到2017年的1456億，增長幅度達(dá)313．%。2013-2017年，我國計(jì)算機(jī)行業(yè)的研發(fā)支出占營業(yè)收入比重的平均值為8.76%。國內(nèi)計(jì)算機(jī)行業(yè)龍頭公司持續(xù)加大研發(fā)投入。以A股計(jì)算機(jī)行業(yè)的龍頭公司科大訊飛、用友網(wǎng)絡(luò)、四維圖新、恒生電子為例，四家公司近年來研發(fā)投入持續(xù)增加，2017年四家公司研發(fā)投入均在10億元的量級上，同時(shí)研發(fā)占營收比例分別高達(dá)21%、20%、42%、48%，A股計(jì)算機(jī)龍頭企業(yè)持續(xù)高研發(fā)投入有望持續(xù)提升核心競爭力。

　　計(jì)算機(jī)行業(yè)的創(chuàng)新超越
　　云計(jì)算產(chǎn)業(yè)中國企業(yè)有望取得創(chuàng)新突破并與國際科技巨頭競爭。全球云計(jì)算市場一直由少數(shù)大型企業(yè)主導(dǎo)，其中大部分來自發(fā)達(dá)國家，尤其是美國。中國公司阿里云正在迎頭趕上并與這些國際科技巨頭競爭。2009年2月，阿里巴巴開發(fā)了自己的計(jì)算操作系統(tǒng)Apsara，阿里巴巴云是第一家能夠提供全球5K云計(jì)算能力的公司。阿里巴巴云是全球領(lǐng)先的云計(jì)算運(yùn)營商，Apsara被選為世界互聯(lián)網(wǎng)15項(xiàng)最具代表性的科技創(chuàng)新之一。

　　中國消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)很多領(lǐng)域數(shù)字化程度領(lǐng)先全球，商業(yè)模式創(chuàng)新領(lǐng)先全球。由于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的迅猛發(fā)展，中國消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)很多領(lǐng)域數(shù)字化程度領(lǐng)先全球，以生活場景為例，在衣食住行四大方面，中國的數(shù)字化程度已經(jīng)趕超美國。以出行行業(yè)為例，數(shù)字化共享出行方式在中國大行其道。以中國為主要市場的滴滴出行在規(guī)模上遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先全球市場運(yùn)營的Uber。根據(jù)官方網(wǎng)站及報(bào)道，2017年滴滴出行在中國的日訂單量已經(jīng)達(dá)到2，000萬單，而Uber在全球的日訂單量為1，500單。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)積極聯(lián)合整車企業(yè)發(fā)展車聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)。舉例來說，阿里巴巴與上汽聯(lián)合成立的斑馬智行已為50萬汽車提供互聯(lián)網(wǎng)解決方案，并且與包括寶馬、東風(fēng)在內(nèi)的多家整車企業(yè)開展合作。

　　中國憑借自主創(chuàng)新在超算等領(lǐng)域已經(jīng)超越美國。2018年躋身全球超算500強(qiáng)的中國機(jī)器上榜總數(shù)量達(dá)167套，首次超越美國（165套），成為全球第一超算大國。其中，國內(nèi)最資深的HPC廠商中科曙光公司（Sugon）為中國貢獻(xiàn)了51套機(jī)器（占比30%），整體份額超過全球TOP500總份額的10%，穩(wěn)居全球前四，并是全球主要HPC廠商里，唯一通過自主創(chuàng)新發(fā)展獲得該席位的中國企業(yè)。

　　自主可控有望帶動(dòng)國產(chǎn)芯片發(fā)展，從而改變我國“缺芯少屏”現(xiàn)狀。以CPU為例，我國國產(chǎn)CPU的差距并不只是技術(shù)實(shí)力，關(guān)鍵在于軟件以及應(yīng)用等生態(tài)環(huán)境。自主可控將加速自主可控進(jìn)展，國產(chǎn)CPU廠商有望迎來黃金發(fā)展機(jī)遇。

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　　電子行業(yè)：核心領(lǐng)域有待突破
　　電子行業(yè)的國際比較
　　我國電子行業(yè)產(chǎn)值位居全球第一，核心技術(shù)領(lǐng)域仍需突破。在世界經(jīng)濟(jì)深刻調(diào)整和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的背景下，我國電子信息產(chǎn)業(yè)的發(fā)展形勢有了新的變化。云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、人工智能等新一代信息技術(shù)快速演進(jìn)，硬件、軟件、服務(wù)等核心技術(shù)體系將加速重構(gòu)，引領(lǐng)電子信息產(chǎn)業(yè)新一輪變革。單點(diǎn)技術(shù)和單一產(chǎn)品的創(chuàng)新正加速向多技術(shù)融合互動(dòng)的系統(tǒng)化、集成化創(chuàng)新轉(zhuǎn)變，創(chuàng)新周期大幅縮短。但在現(xiàn)階段電子產(chǎn)業(yè)具備核心技術(shù)的部件主要仍靠進(jìn)口，高額利潤被國外廠商奪取，部分核心細(xì)分產(chǎn)業(yè)如集成電路設(shè)計(jì)處于國際分工下游，產(chǎn)品附加值偏低，與發(fā)達(dá)國家相比競爭力偏低。我國電子產(chǎn)業(yè)在一些技術(shù)核心領(lǐng)域與歐美發(fā)達(dá)國家相比仍然缺乏競爭力。以集成電路產(chǎn)業(yè)為例，中國自主核心能力缺失嚴(yán)重依賴進(jìn)口，集成電路貿(mào)易逆差接近2000億美元。

　　盈利能力相比發(fā)達(dá)國家產(chǎn)業(yè)公司還有略遜一籌。我們將申萬電子與SP500 Wind電子平均ROE進(jìn)行對比，發(fā)現(xiàn)2013-2017年期間，申萬電子板塊公司平均ROE在11%-15%區(qū)間，而SP500 Wind電子平均ROE在16%-21%區(qū)間，這說明我國電子行業(yè)公司盈利能力相比發(fā)達(dá)國家產(chǎn)業(yè)公司還是略遜一籌。

　　中國電子行業(yè)創(chuàng)新更新?lián)Q代能力緊隨發(fā)達(dá)國家。從電子行業(yè)創(chuàng)新路徑來看，每一輪電子產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新周期由通信代際升級驅(qū)動(dòng)，電子終端產(chǎn)品在運(yùn)營商、品牌廠推動(dòng)下進(jìn)入新一輪創(chuàng)新周期。以5G時(shí)代引領(lǐng)的電子產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新周期為例，隨著5G終端滲透率的不斷提升，應(yīng)用與硬件之間的相互促進(jìn)與良性循環(huán)將會(huì)進(jìn)一步提升。5G應(yīng)用將會(huì)從終端智能化，到網(wǎng)絡(luò)高效化，到信息數(shù)據(jù)化，最終與下游應(yīng)用行業(yè)緊密結(jié)合、孕育出基于5G的新興信息產(chǎn)品與服務(wù)，就此引領(lǐng)消費(fèi)電子細(xì)分領(lǐng)域AI、VR/AR、物聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)進(jìn)入新的創(chuàng)新周期，在未來創(chuàng)造出電子行業(yè)增量市場。中國大陸龍頭企業(yè)對創(chuàng)新應(yīng)用具備更深的理解，同時(shí)擁有龐大的消費(fèi)市場，因此在創(chuàng)新方面緊隨發(fā)達(dá)國家（尤其是應(yīng)用和模式創(chuàng)新）。

　　電子行業(yè)的創(chuàng)新超越
　　5G帶來電子行業(yè)新一輪創(chuàng)新周期，國內(nèi)廠商在中低端市場實(shí)現(xiàn)超越。我們將一個(gè)完整的電子行業(yè)創(chuàng)新周期分為創(chuàng)新期、滲透期和穩(wěn)定期，2017-18年為4G時(shí)代的穩(wěn)定成熟期，而進(jìn)入2019年，運(yùn)營商加速投入5G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，電子終端產(chǎn)品亦有望在運(yùn)營商、品牌廠等推動(dòng)下，迎來新一輪創(chuàng)新周期。4G時(shí)代的中高端市場將在5G到來之后降級為中低端市場，部分國產(chǎn)廠商將依靠成本優(yōu)勢切入包括4G在內(nèi)的中低端市場，并在擠出國際大廠后迅速向中高端產(chǎn)品線擴(kuò)展，搶占份額。

　　國產(chǎn)廠商有望在中低端市場超越依托于大量熟練技術(shù)工人、自動(dòng)化升級和產(chǎn)業(yè)鏈配套的協(xié)同效應(yīng)。中國擁有大量掌握高技術(shù)的熟練技術(shù)工人，能夠滿足各類高端制造的需要，但工資僅僅是美國此類工人工資的五分之一，這讓中國制造擁有巨大的成本優(yōu)勢；自動(dòng)化投入進(jìn)一步強(qiáng)化成本優(yōu)勢，由機(jī)器人操作自動(dòng)化設(shè)備的生產(chǎn)模式取代人工操作自動(dòng)化的生產(chǎn)模式，避免人口紅利的下降加重企業(yè)成本；本土產(chǎn)業(yè)鏈配套日益完善，全球整機(jī)制造逐步轉(zhuǎn)移到中國，國產(chǎn)消費(fèi)電子品牌迅速崛起，形成良好產(chǎn)業(yè)協(xié)同，為中國零組件廠商創(chuàng)造了空前的發(fā)展機(jī)遇。

　　高端市場政策助力，核心元件突破是未來方向。隨著產(chǎn)業(yè)不斷進(jìn)步，我們認(rèn)為大陸電子公司的綜合能力已經(jīng)更進(jìn)一個(gè)臺(tái)階，有望向高價(jià)值量、高壁壘、國產(chǎn)替代空間大的“芯/屏/存儲(chǔ)”等核心元件領(lǐng)域突破，并實(shí)現(xiàn)向“賺技術(shù)費(fèi)”的角色跨越。雖然這些核心元件的供應(yīng)目前被三星、高通、Avago、Intel等國外廠商所壟斷，但不斷提高的研發(fā)實(shí)力和資本實(shí)力使得大陸公司有能力往門檻更高的領(lǐng)域進(jìn)行業(yè)務(wù)延伸，如核心芯片、存儲(chǔ)器、OLED屏。目前LCD屏領(lǐng)域，國內(nèi)廠商京東方、深天馬、華星光電、中電集團(tuán)等已經(jīng)成為全球主要力量，而在高端柔性O(shè)LED屏領(lǐng)域，京東方、維信諾也已小批量量產(chǎn)；銳迪科、展訊、華為海思等在處理器、射頻芯片上也具備相當(dāng)競爭力；兆易創(chuàng)新、長江存儲(chǔ)、合肥長鑫、晉華存儲(chǔ)等在存儲(chǔ)器上突破也指日可待。

　　國家政策密集發(fā)布將助力電子產(chǎn)業(yè)突圍。以半導(dǎo)體行業(yè)為例，國內(nèi)半導(dǎo)體市場在集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金、《國家集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展推進(jìn)綱要》等資金和政策的支持下，進(jìn)入新一輪快速發(fā)展周期，市場銷售額年均增速接近20%，設(shè)計(jì)與制造占比不斷提升，半導(dǎo)體材料與設(shè)備市場逐步實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)供應(yīng)突破，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)趨向于均衡。我們認(rèn)為摩爾定律的放緩、下游消費(fèi)市場的快速增長、國內(nèi)產(chǎn)業(yè)配套的優(yōu)勢，都給國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)承接全球制造業(yè)轉(zhuǎn)移、核心市場產(chǎn)品不斷突破提供了良好的歷史機(jī)遇，我們看好國產(chǎn)投資加速下，半導(dǎo)體全產(chǎn)業(yè)鏈突破帶來的持續(xù)投資機(jī)遇。在大基金為首的產(chǎn)業(yè)資本持續(xù)投資帶動(dòng)下，未來五年國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資規(guī)模有望超萬億。

　　零組件一體化供應(yīng)。大陸電子龍頭通過橫向拓展業(yè)務(wù)，積極打造平臺(tái)一體化供應(yīng)商。從具體業(yè)務(wù)上看，立訊精密通過與美律合作快速切入到聲學(xué)器件領(lǐng)域，并在手機(jī)天線、馬達(dá)、無線耳機(jī)等方向獲得突破，17年下半年母公司又收購德國ZF公司車身系統(tǒng)部門加碼汽車電子。歐菲科技將業(yè)務(wù)從觸控延伸至單攝、指紋識別、雙攝模組，并通過收購索尼華南廠打入蘋果前置攝像頭模組供應(yīng)鏈，同時(shí)布局汽車電子、3D拍照等方向。

　　瑞聲科技從現(xiàn)有的聲學(xué)業(yè)務(wù)上，拓展到馬達(dá)、手機(jī)機(jī)殼/天線解決方案，并積極發(fā)展3D玻璃和光學(xué)鏡頭等領(lǐng)域。而信維通信收購萊爾德強(qiáng)化其在手機(jī)天線方面的領(lǐng)先優(yōu)勢后，開始切入到屏蔽件、無線充電模組、聲學(xué)、射頻連接器、SAW濾波器等方向，不斷擴(kuò)張產(chǎn)品品類，并向高ASP產(chǎn)品突破。

　　在射頻領(lǐng)域，國產(chǎn)廠商若能較好地把握射頻前端模組化趨勢，基于現(xiàn)有技術(shù)資源提供完整的射頻系統(tǒng)解決方案，則有望全面進(jìn)軍高端市場。例如可提供基帶和射頻前端的紫光展銳，以及提供包括天線在內(nèi)的射頻方案供應(yīng)商信維通信。此類廠商的產(chǎn)品線具有高度的協(xié)調(diào)性，客戶黏性提高將為其帶來綜合競爭力的顯著提升。

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　　從仿制到研發(fā)：中國醫(yī)藥的強(qiáng)國之路
　　全球視角下的中國醫(yī)藥
　　全球藥品市場增速放緩，中國藥品市場逐步崛起。2012年以來全球藥品市場增速下降至低個(gè)位數(shù)增長，主要由于國外大型藥企創(chuàng)新藥研發(fā)成本上升、產(chǎn)出效率減緩，不足以對沖專利藥到期后仿制藥上市帶來的沖擊。中國市場，隨著自我保健意識的提升及新藥研發(fā)投入增多，保持了高于全球藥品市場的增速健康發(fā)展，近年來中國藥品市場在全球藥品市場占比也由2005年的6.4%提高到近20%的水平，成為新興市場的典型代表。

　　美國醫(yī)藥企業(yè)ROE高于中國，中國企業(yè)ROA高于美國。我們選取wind美股醫(yī)藥上市公司與wind A股醫(yī)藥上市公司進(jìn)行對比，分別選取2013年-2017年兩類企業(yè)的ROE與ROA進(jìn)行比較，以資本使用效率作為要素生產(chǎn)率替代指標(biāo)。數(shù)據(jù)顯示，近5年美股醫(yī)藥上市公司ROE和ROA平均水平為12.3%和8.0%，近5年A股醫(yī)藥上市公司ROE和ROA平均水平為10.4%和9.7%，表明美股醫(yī)藥上市公司的要素生產(chǎn)率優(yōu)于A股醫(yī)藥上市公司。

　　美國醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入明顯高于我國醫(yī)藥企業(yè)。我們選取美股和A股上市醫(yī)藥企業(yè)市值前20名進(jìn)行研發(fā)投入對比。數(shù)據(jù)顯示，美股醫(yī)藥公司平均研發(fā)投入為334億元，研發(fā)費(fèi)用占營收比重平均值為16%；我國醫(yī)藥企業(yè)平均研發(fā)投入為4億元，研發(fā)費(fèi)用占營收比重平均值為4%，即使我國創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)恒瑞醫(yī)藥研發(fā)投入僅為18億元，費(fèi)用占比為12.71%，可見我國醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入明顯低于美股醫(yī)藥企業(yè)。

　　美股醫(yī)藥企業(yè)創(chuàng)新藥審批數(shù)量明顯高于我國醫(yī)藥企業(yè)。我們選取FDA與CFDA 1.1類創(chuàng)新藥審批數(shù)量進(jìn)行研發(fā)產(chǎn)出對比。數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)DA每年平均審批數(shù)量為37個(gè)，CFDA每年平均審批數(shù)量為5個(gè)；6年合計(jì)美國審批220個(gè)1.1類創(chuàng)新藥，我國合計(jì)審批29個(gè)創(chuàng)新藥，可見我國醫(yī)藥企業(yè)1.1類創(chuàng)新藥研發(fā)成果明顯低于美國醫(yī)藥企業(yè)。

　　醫(yī)藥行業(yè)的創(chuàng)新超越
　　創(chuàng)新藥是中國醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新的第一個(gè)方向。國內(nèi)加速創(chuàng)新藥審批力度，過去兩年我們看到國內(nèi)與全球創(chuàng)新藥獲批時(shí)間差在明顯縮小，展望未來2年，我們也看到重磅新藥幾乎都來自跨國公司及國內(nèi)創(chuàng)新藥頭部公司。綜合考慮未來創(chuàng)新藥層面的競爭格局、融資難易程度、優(yōu)質(zhì)臨床資源的約束等因素，我們認(rèn)為未來頭部企業(yè)的優(yōu)勢將會(huì)進(jìn)一步凸顯。我們長期看好恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州等公司的投資價(jià)值。

　　創(chuàng)新器械特別審批程序加速器械創(chuàng)新發(fā)展，國內(nèi)細(xì)分龍頭公司受益明顯。自2014年2月《創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審批程序》發(fā)布以來，截至2018年12月31日，已有197個(gè)產(chǎn)品進(jìn)入創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查通道，54個(gè)創(chuàng)新產(chǎn)品獲批上市。創(chuàng)新產(chǎn)品的審評審批時(shí)間較其他普通三類首次注冊產(chǎn)品平均縮短83天，加快了創(chuàng)新產(chǎn)品的上市步伐。根據(jù)醫(yī)療器械行業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，2017年有64個(gè)產(chǎn)品進(jìn)入特別審批（其中心血管介入、醫(yī)療影像類以及診斷試劑占2/3），10個(gè)產(chǎn)品上市；海杰亞的低溫冷凍手術(shù)系統(tǒng)從公示到獲批僅僅一個(gè)月。創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審批程序的積極實(shí)施表明了國家隊(duì)醫(yī)療器械創(chuàng)新的支持和鼓勵(lì)態(tài)度，也將引導(dǎo)更多的醫(yī)療器械企業(yè)加大創(chuàng)新和研發(fā)力度。從上市公司進(jìn)入特殊審批通道的數(shù)量看，微創(chuàng)醫(yī)療2014年以來共有10個(gè)品種入選，成為最大贏家。

　　創(chuàng)新的治療方式是另一個(gè)重要方向。CAR-T將成為中國實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新的重要突破口。國內(nèi)CAR-T研究雖然起步不算早，但是研發(fā)火熱。例如，藥明康德和Juno公司成立合資公司藥明巨諾，結(jié)合Juno的CAR-T療法技術(shù)和T細(xì)胞受體技術(shù)以及藥明康德的本土藥品研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，致力于打造中國領(lǐng)先的細(xì)胞療法公司；創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)恒瑞醫(yī)藥在2015與深圳源正細(xì)胞合作成立恒瑞源正生物科技有限公司，進(jìn)一步完善其腫瘤治療產(chǎn)品線的布局。其他如中源協(xié)和、深圳市合一康生物科技股份有限公司、上海宇研生物技術(shù)有限公司等也都有CAR-T產(chǎn)品布局。

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　　高端制造：制造大國到制造強(qiáng)國
　　高端制造行業(yè)的國際比較
　　高端制造行業(yè)主要包括軍工、機(jī)械、汽車以及電力新能源等行業(yè)。在全球生產(chǎn)體系中，中國整體處于全球制造的中心。不同子行業(yè)所處的位置是不一樣的。我們從軍工、機(jī)械、汽車、電力設(shè)備與新能源4個(gè)行業(yè)展開比較。

　　（1）高端制造行業(yè)對比概況
　　軍工領(lǐng)域與海外市場存在明顯的差距。我國軍工領(lǐng)域經(jīng)過了仿制、自主研發(fā)、技術(shù)引進(jìn)等歷史時(shí)期，當(dāng)前正處于由技術(shù)跟隨向自主創(chuàng)新邁進(jìn)的關(guān)鍵階段。我國軍事綜合實(shí)力實(shí)現(xiàn)了巨大的提升，但與美國相比仍有加大差距。中美軍事實(shí)力差距主要體現(xiàn)在軍費(fèi)投入、軍事裝備數(shù)量與質(zhì)量、軍用技術(shù)創(chuàng)新能力以及軍民融合程度等多個(gè)方面。據(jù)評估，我國軍事實(shí)力相當(dāng)于美國的36%。從軍民融合來看，我國軍民融合深度發(fā)展剛剛起步，美國軍民融合已經(jīng)經(jīng)過了近30年的發(fā)展。軍工領(lǐng)域的與海外領(lǐng)域具有明顯的差距。

　　我國機(jī)器人密度與發(fā)達(dá)國家差距大，有較大提升空間。中國工業(yè)機(jī)器人需求進(jìn)入成長期且潛在市場空間巨大。2014年中國工業(yè)機(jī)器人銷量5.6萬臺(tái)，連續(xù)2年行業(yè)增速在50%以上，行業(yè)進(jìn)入成長期。另外，中國工業(yè)機(jī)器人密度遠(yuǎn)低于主要發(fā)達(dá)國家，具有廣闊的市場空間。70年代后期，美國政府和企業(yè)界雖對機(jī)器人有所重視，但技術(shù)路線上仍把重點(diǎn)放在機(jī)器人軟件及軍事、海洋、核電等特殊領(lǐng)域的機(jī)器人研發(fā)上。

　　新能源汽車技術(shù)實(shí)力不斷增強(qiáng)，已處于國際第一梯隊(duì)水平。新能源汽車是我國汽車產(chǎn)業(yè)協(xié)助保衛(wèi)能源安全、實(shí)現(xiàn)技術(shù)彎道超車、促進(jìn)消費(fèi)升級和推動(dòng)環(huán)境保護(hù)的高端制造產(chǎn)業(yè)。規(guī)模上看，產(chǎn)銷保持高增速，2018年銷量突破120萬輛，保有量突破260萬輛，位居全球第一。技術(shù)上看，根據(jù)工信部新能源汽車推薦目錄的車型技術(shù)參數(shù)統(tǒng)計(jì)，2018年共有124款車型的工況續(xù)航里程超過400km，遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于2017年的17款；已有53款車型的電池系統(tǒng)能量密度超過160Wh/kg，這一標(biāo)準(zhǔn)在2017年還沒有車型能夠達(dá)到。

　　電力新能源領(lǐng)域行業(yè)各自不同，光伏、風(fēng)電、電池等都成為全球優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。國內(nèi)以光伏、鋰電池、風(fēng)電等為代表的新能源產(chǎn)業(yè)均經(jīng)歷了政策扶持、技術(shù)追趕、自主創(chuàng)新階段。目前均處于政策補(bǔ)貼退出前夕，國內(nèi)企業(yè)將面臨完全市場化的全球競爭。光伏目前是我國的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，從下游光伏電站裝機(jī)，到中游電池和組件制造，到上游硅料硅片環(huán)節(jié)，我國均在全球光伏產(chǎn)業(yè)中占據(jù)著絕對優(yōu)勢地位，先進(jìn)技術(shù)和優(yōu)勢企業(yè)不斷脫穎而出。風(fēng)電與光伏類似，但是起步更早，目前已經(jīng)是全球第一大風(fēng)電市場，國內(nèi)風(fēng)電零部件龍頭企業(yè)已經(jīng)開始進(jìn)入海外整機(jī)商的全球供應(yīng)鏈。鋰電池及中游材料行業(yè)在以寧德時(shí)代為代表全球領(lǐng)先鋰電池企業(yè)帶動(dòng)下，中游材料企業(yè)開始脫穎而出，在產(chǎn)能規(guī)模、技術(shù)水平上持續(xù)進(jìn)步，并已經(jīng)或開始進(jìn)入日韓領(lǐng)先企業(yè)供應(yīng)鏈。

　　（2）高端制造業(yè)的效率比較
　　在軍工領(lǐng)域，我國軍工企業(yè)ROE與ROA顯著低于美國軍工企業(yè)。我們選取美國20家主要軍工企業(yè)與中國32家具有核心軍品資產(chǎn)的央企龍頭公司進(jìn)行對比，分別選取2013年-2017年兩類企業(yè)的ROE與ROA進(jìn)行比較，以資本使用效率作為要素生產(chǎn)率替代指標(biāo)。近5年美國軍工企業(yè)ROE和ROA平均水平為15.29%和6.13%，顯著高于中國核心軍工企業(yè)4.59%和2.42%的水平，表明美國軍工企業(yè)的要素生產(chǎn)率明顯優(yōu)于中國核心軍工企業(yè)。

　　在機(jī)器人領(lǐng)域，我國機(jī)器人、半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域企業(yè)ROE表現(xiàn)不一。埃斯頓、機(jī)器人兩家企業(yè)ROE有所下跌，從2014年16%左右下降到2017年7%~8%左右，幅度較大。拓斯達(dá)保持相對平穩(wěn)，約為18%~23%之間。國外方面，機(jī)器人巨頭ABB發(fā)展相對平穩(wěn)，ROE保持在12%~15%左右。來自日本的發(fā)那科波動(dòng)較大，2015年達(dá)到高點(diǎn)16.14%。

　　在汽車領(lǐng)域，我國新能源車企凈資產(chǎn)收益率略高于國外新能源車企，但尚不具備參考價(jià)值。新能源汽車屬于新興領(lǐng)域，行業(yè)要素生產(chǎn)率僅供參考。2018年前三季度比亞迪ROE為5.14%，北汽藍(lán)谷ROE為0.86%。作為對比，截至2018年前三季度特斯拉仍處于虧損狀態(tài)，資產(chǎn)收益率為負(fù)。

　　在電力新能源領(lǐng)域，國內(nèi)光伏龍頭ROE已經(jīng)高于海外龍頭。鋰電池領(lǐng)域也進(jìn)入全球領(lǐng)先梯隊(duì)。風(fēng)電領(lǐng)域也顯著高于海外同行。電力設(shè)備與新能源領(lǐng)域是高端制造領(lǐng)域的佼佼者。

　　（3）科技研發(fā)投入產(chǎn)出比較
　　我國研發(fā)投入力度與美國企業(yè)相當(dāng)。從中美軍工企業(yè)研發(fā)費(fèi)用對比來看，中國軍工企業(yè)研發(fā)投入占應(yīng)收比例基本相當(dāng)，美國企業(yè)研發(fā)投入占銷售比在1.5%-3.5%之前，中國企業(yè)基本在1.5%-3%之間，說明我國在研發(fā)投入力度上與美國相當(dāng)。中美兩國研發(fā)投入最多的都是飛機(jī)制造企業(yè)，如波音公司2017年研發(fā)投入合人民幣216億元，占應(yīng)收比為3.38%，中航工業(yè)研發(fā)投入為99億元，占收入比為2.46%。

　　技術(shù)積累弱于美國，但處于快速追趕階段。從研發(fā)專利數(shù)量來看，中國軍工企業(yè)有效專利數(shù)量與美國相比有一定差距，如同為航空企業(yè)的中航工業(yè)的有效專利數(shù)量為14554，而美國為58735。但是也應(yīng)該看到，近期我國的專利數(shù)量大幅提升，2017年部分企業(yè)的專利數(shù)量超過了美國，如2017年中航工業(yè)獲得的專利數(shù)量是1985，而波音是926，說明我國軍工央企在研發(fā)能力和成果上正處于快速追趕階段。

　　在機(jī)器人領(lǐng)域，從絕對值上看，行業(yè)龍頭的研發(fā)投入都在上升，尤其是在2017年上升較快。在研發(fā)費(fèi)用占比方面，則相對波動(dòng)較大?？傮w而言，研發(fā)投入占比約為5%~11%。國外方面，ABB發(fā)展多年，研發(fā)投入相對穩(wěn)定，基本沒有波動(dòng)。發(fā)那科則逐漸提升。相對值上，兩者研發(fā)占比均在4%左右。半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)更新速度快，各企業(yè)研發(fā)投入普遍偏高。絕對值上各企業(yè)穩(wěn)步增長，研發(fā)投入占比呈現(xiàn)較大波動(dòng)，平均約為8%~20%。國外方面，光刻龍頭AMSL研發(fā)費(fèi)用高。最近幾年研發(fā)費(fèi)用占營收比重有所下降，但依然投入巨資用于研發(fā)。而信越化學(xué)研發(fā)絕對值及其占比相對穩(wěn)定，約為3.5%左右。

　　新能源汽車研發(fā)投入力度總體尚不及美國。新能源汽車的研發(fā)方面，我國車企略低于國外對標(biāo)車企，17年全年比亞迪研發(fā)費(fèi)用62.66億元，研發(fā)占比5.9%；同期特斯拉的研發(fā)費(fèi)用折合人民幣約為53.8億元，研發(fā)占比高達(dá)12%，相比之下我國研發(fā)支出占比與國外新能源車企仍有差距。我國新能源汽車研發(fā)實(shí)力逐步增強(qiáng)。除動(dòng)力電池外，新能源汽車的核心零部件高性能IGBT已由比亞迪實(shí)現(xiàn)了國產(chǎn)化；插電式混合動(dòng)力系統(tǒng)已可同時(shí)實(shí)現(xiàn)節(jié)油、以電代油，和國際先進(jìn)水平的差距大幅縮小。

　　電力新能源領(lǐng)域中國逐步領(lǐng)先全球。國內(nèi)外光伏龍頭企業(yè)研發(fā)投入基本相同，國內(nèi)鋰電、風(fēng)電研發(fā)投入領(lǐng)先。國內(nèi)龍頭企業(yè)研發(fā)費(fèi)用占比在1%-7%，海外龍頭公司研發(fā)費(fèi)占比在3%-5%。國內(nèi)高研發(fā)費(fèi)企業(yè)更多，隆基和中環(huán)研發(fā)費(fèi)占比分別可達(dá)6.77%和5.17%，顯著高于海外同行；同時(shí)國內(nèi)組件企業(yè)研發(fā)費(fèi)占比普遍偏低，多在0.5%-1.5%之間，低于海外同行。

　　高端制造行業(yè)的創(chuàng)新超越
　　軍工領(lǐng)域主要通過軍轉(zhuǎn)民與降本增效加速推進(jìn)，軍工體制改革釋放企業(yè)活力。創(chuàng)新突破方向主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：
　?、?軍民融合促進(jìn)軍用技術(shù)轉(zhuǎn)化，使先進(jìn)的軍用技術(shù)應(yīng)用到更為廣闊的民用領(lǐng)域；
　?、?降本增效，新的軍品定價(jià)議價(jià)規(guī)則將實(shí)行裝備目標(biāo)價(jià)格管理機(jī)制，并對節(jié)約成本的企業(yè)予以額外獎(jiǎng)勵(lì)，改變原有的5%成本加成定價(jià)模式，促進(jìn)軍工企業(yè)降低成本提高效率；
　?、?nbsp;國企改革和事業(yè)單位改制，將現(xiàn)代企業(yè)制度引入我國軍工央企，激發(fā)活力。

　　軍轉(zhuǎn)民開啟更為廣闊的市場，促進(jìn)我國自主可控產(chǎn)業(yè)水平提升。軍轉(zhuǎn)民可分為兩大類：
　　① 軍用整機(jī)技術(shù)轉(zhuǎn)為民用，重點(diǎn)包括商業(yè)航天和通用航空兩大產(chǎn)業(yè)，均為萬億市場空間；
　　② 軍用先進(jìn)元器件、原材料等基礎(chǔ)技術(shù)向民用轉(zhuǎn)化，提升我國相關(guān)核心基礎(chǔ)能力自主可控水平，重點(diǎn)包括碳纖維等新材料以及芯片、連接器、電容器等電子元器件。

　　商業(yè)航天領(lǐng)域：技術(shù)與政策雙輪驅(qū)動(dòng)，三大應(yīng)用打造萬億空間。時(shí)任工業(yè)和信息化部副部長、國家國防科技工業(yè)局局長許達(dá)哲在2016年中國航天日表示，“十三五”是中國航天發(fā)展的戰(zhàn)略機(jī)遇期。我國政府正在積極發(fā)展衛(wèi)星應(yīng)用產(chǎn)業(yè)，并出臺(tái)了一系列與此相關(guān)的政策和指導(dǎo)意見，支持基于自主衛(wèi)星的通信、導(dǎo)航和遙感三大領(lǐng)域的應(yīng)用和推廣，促進(jìn)衛(wèi)星應(yīng)用產(chǎn)業(yè)規(guī)?；l(fā)展及衛(wèi)星資源和重要基礎(chǔ)能力建設(shè)。目前對于商業(yè)航天，傳統(tǒng)航天央企積極轉(zhuǎn)型，創(chuàng)業(yè)企業(yè)層出不窮，資本市場熱度不減，互聯(lián)網(wǎng)大佬虎視眈眈，中國商業(yè)航天有望獲得高速發(fā)展。

　　通用航空：低空開放穩(wěn)步推進(jìn)，仍將維持穩(wěn)定增長態(tài)勢。近年來我國通用航空產(chǎn)業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，截至2015年底，通用機(jī)場超過300個(gè)，通用航空企業(yè)281家，在冊通用航空器1874架，2015年飛行量達(dá)73.2萬小時(shí)。根據(jù)2016年發(fā)布的《國務(wù)院辦公廳關(guān)于促進(jìn)通用航空業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》，通用航空業(yè)經(jīng)濟(jì)規(guī)模超過1萬億元，到2020年初步形成安全、有序、協(xié)調(diào)的發(fā)展格局。

　　核心元器件、原材料自主可控也將是我國軍民融合發(fā)展的重要方向。核心元器件主要包括高端電容、高速連接器、包括射頻芯片、數(shù)字芯片在內(nèi)的各類半導(dǎo)體芯片等；核心原材料包括碳纖維、高分子及復(fù)合材料、高溫合金等。目前，除了軍品外，我國大部分核心元器件、原材料依賴進(jìn)口，各項(xiàng)軍民融合政策的推出將促進(jìn)軍用技術(shù)轉(zhuǎn)化，擴(kuò)展軍用核心技術(shù)進(jìn)入更為廣闊的民用市場，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)自主可控。

　　行業(yè)政策有利促進(jìn)機(jī)器人行業(yè)的發(fā)展。為引導(dǎo)我國機(jī)器人產(chǎn)業(yè)有序健康發(fā)展，中央以及相關(guān)部委相繼出臺(tái)扶持政策?？萍疾?017年8月1日正式發(fā)布《“智能機(jī)器人”重點(diǎn)專項(xiàng)2017年度項(xiàng)目專項(xiàng)申報(bào)指南》，明確圍繞智能機(jī)器人基礎(chǔ)前沿技術(shù)、新一代機(jī)器人、關(guān)鍵共性技術(shù)、工業(yè)機(jī)器人、服務(wù)機(jī)器人、特種機(jī)器人6個(gè)方向，按照基礎(chǔ)前沿技術(shù)類、共性技術(shù)類、關(guān)鍵技術(shù)與裝備類和示范應(yīng)用類四個(gè)層次，啟動(dòng)42個(gè)項(xiàng)目，擬安排經(jīng)費(fèi)總概算約6億元。國家發(fā)改委、工信部和財(cái)政部2016年共同制定的《機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2016-2020年）》明確，到2020年，我國實(shí)現(xiàn)服務(wù)機(jī)器人年銷售收入超300億元。在政策的引導(dǎo)下，我國機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速。

　　中國機(jī)器人國產(chǎn)化率不斷提升。近年來，隨著國產(chǎn)機(jī)器人的技術(shù)水平及成本優(yōu)勢顯現(xiàn)，國產(chǎn)機(jī)器人銷量迅速上漲，國產(chǎn)化率顯著提高。從2015年上半年19%左右上升到2018年上半年的29%左右，國產(chǎn)機(jī)器人企業(yè)成同時(shí)，在國家政策的鼓勵(lì)以及市場需求的推動(dòng)下，國產(chǎn)機(jī)器人產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也逐漸從低端產(chǎn)品走向高端。關(guān)節(jié)型機(jī)器人相對于坐標(biāo)型和SCARA型技術(shù)難度顯著提高。關(guān)節(jié)型機(jī)器人占比從2015年的27%提升到了2018年上半年的40%。半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備得到國家政策高度傾斜，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)彎道超車，逐步接近國際先進(jìn)水平。隨著半導(dǎo)體工藝制程進(jìn)步放緩，摩爾定律逐漸失效，給了國內(nèi)廠商加速追趕的機(jī)會(huì)。國內(nèi)在硅片制造領(lǐng)域的單晶爐設(shè)備方面已有突破，已經(jīng)達(dá)到國際先進(jìn)水平。國內(nèi)主要生產(chǎn)廠商有晶盛機(jī)電、北方華創(chuàng)、京運(yùn)通等。晶盛機(jī)電是國內(nèi)主要的大尺寸單晶爐廠商，目前公司 8 英寸單晶爐領(lǐng)域已經(jīng)成功實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，12 英寸單晶爐也進(jìn)入了小批量產(chǎn)階段，技術(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國內(nèi)其他供應(yīng)商。

　　新能源乘用車技術(shù)指標(biāo)多項(xiàng)突破，智能駕駛滲透率持續(xù)提高。國產(chǎn)新能源龍頭技術(shù)指標(biāo)持續(xù)突破，造車新勢力各有創(chuàng)新。當(dāng)前自主品牌的新能源乘用車已有相當(dāng)程度的發(fā)展，但造車新勢力在整車技術(shù)指標(biāo)、品控、渠道和有效售后服務(wù)等方面存在不同程度差距，但是在用戶體驗(yàn)、車聯(lián)網(wǎng)、造型設(shè)計(jì)等方面各有創(chuàng)新。未來，硬性技術(shù)指標(biāo)方面車企將以控制百公里電耗為主，5年內(nèi)有望在現(xiàn)有水平上再下降10%到15%；工況續(xù)航、功率、扭矩等參數(shù)有望進(jìn)一步提升；新能源汽車和智能駕駛的融合也將繼續(xù)深入?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭與獨(dú)角獸共舞，政策保駕護(hù)航推動(dòng)智能駕駛行業(yè)技術(shù)進(jìn)步。目前，各初創(chuàng)企業(yè)在核心算法、產(chǎn)品及應(yīng)用場景方向上各有突破，未來如何將技術(shù)實(shí)現(xiàn)商業(yè)化落地將成為行業(yè)焦點(diǎn)。

　　電力新能源領(lǐng)域光伏降本增效，鋰電持續(xù)保持技術(shù)升級。在光伏的四大環(huán)節(jié)中，目前我國在硅片環(huán)節(jié)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了從科研到技術(shù)到產(chǎn)業(yè)的全面超越，電池環(huán)節(jié)還剩部分前沿技術(shù)的國產(chǎn)化。我們認(rèn)為光伏行業(yè)的根本驅(qū)動(dòng)力在于降本提效，因而創(chuàng)新的突破方向一方面是大力發(fā)展新產(chǎn)品新技術(shù)，另一方面是繼續(xù)大力降本。在鋰電池領(lǐng)域，提升能量密度、循環(huán)壽命是核心競爭力，從下游鋰電池到中游正極、負(fù)極、隔膜、電解液領(lǐng)域，國內(nèi)均位居世界前列，表現(xiàn)為國內(nèi)鋰電池和鋰電材料企業(yè)均已經(jīng)或開始進(jìn)入全球車企或電池供應(yīng)鏈，核心技術(shù)指標(biāo)持續(xù)進(jìn)度，電池及部分材料品質(zhì)不落后于世界領(lǐng)先企業(yè)。

　　五、科創(chuàng)板：變革中的機(jī)遇
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　　金融市場與科技創(chuàng)新的正循環(huán)——以Nasdaq為例
　　Nasdaq交易所在1971年2月8日成立，于1998年10月30日合并了美國證券交易所（AMEX）。與紐約證券交易所主要定位為大型企業(yè)不同，Nasdaq市場主要吸納具有競爭優(yōu)勢的中小高科技公司上市，上市標(biāo)準(zhǔn)和交易成本都比較低，分層次的市場結(jié)構(gòu)以及獨(dú)特的交易制度都使納斯達(dá)克擁有強(qiáng)大的吸引力。到2019年3月12日，Nasdaq全部股票數(shù)為2733，比紐約證券交易所的股票2040只更多，而且其中大部分企業(yè)都是高科技企業(yè)。在美國上市的網(wǎng)絡(luò)公司中，絕大部分都在納斯達(dá)克上市。從Nasdaq上市股票行業(yè)分布來看，其中信息技術(shù)和醫(yī)療保健等高科技成長行業(yè)占據(jù)主導(dǎo)。相對于整個(gè)美股，Nasdaq在高科技行業(yè)上有一個(gè)明顯的側(cè)重。

　　Nasdaq對科技企業(yè)的支持
　　科技含量高的企業(yè)往往具有驚人的增長潛力，納斯達(dá)克鼓勵(lì)和扶植新興高新技術(shù)企業(yè)上市。其寬松的上市環(huán)境是納斯達(dá)克成功最核心和最重要的原因。很多中小成長型高科技企業(yè)，盡管尚未達(dá)到銀行貸款條件和傳統(tǒng)上市標(biāo)準(zhǔn)，但照樣可以憑借自身的市場潛力和價(jià)值預(yù)期籌措到資金。納斯達(dá)克已經(jīng)擁有了微軟（Microsoft）、蘋果、亞馬遜、谷歌、FACEBOOK、英特爾 （Intel）、思科 （Cisco）等絕大部分高科技企業(yè)。Nasdaq交易所已經(jīng)成為美國科技類企業(yè)云集的市場，推動(dòng)了美國高科技企業(yè)的成長。同時(shí)，Nasdaq市場以其包容性為全球的優(yōu)秀企業(yè)提供資金，2019年3月2日，Nasdaq中國股已經(jīng)多達(dá)136只，吸收全球優(yōu)秀科技公司的同時(shí)，也使得美國投資者能夠分享全球發(fā)展的紅利。

　　20世紀(jì)的最后十年，美國經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)定高增長的同時(shí)，也保持著低通脹、低失業(yè)率。強(qiáng)勁增長的美國經(jīng)濟(jì)主要?dú)w功于科技進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)化，而科技進(jìn)步的背后是美國構(gòu)建了非常完善的風(fēng)險(xiǎn)投資體系。作為當(dāng)今世界上運(yùn)作最規(guī)范、成就最大的第二板市場， 納斯達(dá)克市場在培育世界著名高科技企業(yè)的同時(shí)也催生出一批巨型風(fēng)險(xiǎn)投資基金，進(jìn)而成為美國風(fēng)險(xiǎn)投資體系的核心。因此，納斯達(dá)克市場是美國高科技的助推劑。

　　從2005年至今，在美國市值前50的上市公司名單中，Nasdaq培養(yǎng)的上市公司市值穩(wěn)步從9，390億美元上升到57，669億美元，占比從25.1%逐步增加到40.2%。Nasdaq培育的高科技龍頭逐漸成為美國經(jīng)濟(jì)的支柱，在美國上市公司中的市值占比逐步增強(qiáng)。

　　科技企業(yè)成長對Nasdaq的提升
　　美國高科技繁榮與納斯達(dá)克市場成功之間的關(guān)系是相輔相成的。Nasdaq為美國高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了良好的融資環(huán)境，而高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展為經(jīng)濟(jì)的高增長和低通脹創(chuàng)造了條件， 反過來也促進(jìn)了納斯達(dá)克市場的高速發(fā)展。納斯達(dá)克證券市場刺激了美國高科技的繁榮， 而高技術(shù)的發(fā)展反過來推動(dòng)了納斯達(dá)克指數(shù)的攀升。

　　從Nasdaq市場的表現(xiàn)來看，市場推出一年，其綜合指數(shù)的漲幅就達(dá)到24%，而且日均交易量在90年代就已經(jīng)超過紐約證券交易所。從市值上看，Nasdaq市場的市值占比也在穩(wěn)步增長，為美國科技行業(yè)源源不斷提供資金支持，在美國市場中的重要性也快速提升。為了剔除外部的大環(huán)境因素，我們制作Nasdaq綜合指數(shù)相對于道瓊斯工業(yè)指數(shù)的相對占優(yōu)指數(shù)可以發(fā)現(xiàn)，指數(shù)整體處于上升趨勢，在90年代末期，相對指數(shù)的累計(jì)收益率300%以上。這也從另外一個(gè)角度說明了美國科技行業(yè)得到了快速的發(fā)展。

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　　通信行業(yè)
　　科創(chuàng)板對通信行業(yè)發(fā)展的影響
　　通信基礎(chǔ)設(shè)施作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)的基石，已經(jīng)成為現(xiàn)代社會(huì)信息消費(fèi)發(fā)展的最重要推動(dòng)力。尤其是寬帶網(wǎng)絡(luò)，讓信息互聯(lián)互通成為可能，也促成了互聯(lián)網(wǎng)的繁榮。移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)的不斷發(fā)展，尤其是4G網(wǎng)絡(luò)的出現(xiàn)，讓移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)方興未艾，使得用戶可以隨時(shí)隨地、高速地接入互聯(lián)網(wǎng)，也成就了今天信息消費(fèi)的大發(fā)展。

　　科創(chuàng)板肩負(fù)著中國科技創(chuàng)新和資本市場對外開放的重要使命，因此對于高科技企業(yè)的發(fā)展是重大利好。通信行業(yè)作為科技行業(yè)中的一部分，自然也會(huì)受益于科創(chuàng)板的推出：
　　一是，科創(chuàng)板可能將會(huì)重點(diǎn)支持具有核心競爭力的芯片類企業(yè)上市，這將有助于解決通信設(shè)備中一些高端芯片依賴進(jìn)口的問題；
　　二是，科創(chuàng)板有望帶動(dòng)中國新一輪的技術(shù)創(chuàng)新，這將有望進(jìn)一步帶來數(shù)字經(jīng)濟(jì)的繁榮，進(jìn)而激發(fā)通信行業(yè)向前發(fā)展。

　　通信行業(yè)估值體系的重塑
　　由于科創(chuàng)板強(qiáng)調(diào)擬上市的公司要擁有核心技術(shù)、系細(xì)分行業(yè)龍頭，同時(shí)并未要求擬上市公司必須盈利。因此，一方面，對于科創(chuàng)板上市公司的估值體系就需要調(diào)整，從相對估值的角度來看，可能也會(huì)比較高，而在A股存量上市公司之中，擁有類似核心技術(shù)的公司，可能估值會(huì)向科創(chuàng)板看齊，至少將其類似業(yè)務(wù)板塊單獨(dú)出來做分部估值是存在可能性的，這樣就可能讓現(xiàn)有的A股擁有核心技術(shù)的通信公司拔估值。總體來看，科創(chuàng)板的推出，對于通信行業(yè)現(xiàn)有的上市公司，我們認(rèn)為總體存在估值重塑的可能。

　　從估值體系構(gòu)建上來看，我們覺得可能會(huì)改變市場目前簡單以PE估值的模式，畢竟很多科創(chuàng)板高科技公司可能初期盈利能力并不強(qiáng)。我們可能需要重視PS、PEG的估值方法，例如海外投資者對于云計(jì)算的估值往往采用PS模式，對于一些高成長的公司，采用PEG估值方法。此外，考慮到高科技企業(yè)的研發(fā)投入大，降低了公司報(bào)表呈現(xiàn)的利潤，因此我們也可以嘗試將費(fèi)用化的研發(fā)支出加總到凈利潤中，再按PE的方式給予估值。

　　通信行業(yè)中的受益或利空標(biāo)的
　　我們建議重點(diǎn)關(guān)注擁有核心技術(shù)的公司，尤其是擁有核心芯片能力的公司，例如面向5G民用方向的，如無線主設(shè)備商、烽火通信、光迅科技、博創(chuàng)科技，面向物聯(lián)網(wǎng)芯片及傳感器領(lǐng)域的，如東軟載波、漢威科技，面向北斗與軍工信息化領(lǐng)域的，如海格通信、振芯科技與和而泰。

　　當(dāng)然，資金如果流向科創(chuàng)板以及與之相類似的A股公司的情況下，可能對于一些技術(shù)含量不夠，或以人力外包為主要業(yè)務(wù)類型的領(lǐng)域或公司可能會(huì)受到?jīng)_擊，例如網(wǎng)絡(luò)工程建設(shè)與運(yùn)維類公司。

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　　計(jì)算機(jī)行業(yè)
　　2019年預(yù)計(jì)科創(chuàng)板會(huì)涉及到的計(jì)算機(jī)板塊的行業(yè)主要分為網(wǎng)絡(luò)安全和內(nèi)容安全、視覺方案提供、企業(yè)IT服務(wù)等三大類：
　　第一類我們預(yù)計(jì)會(huì)比較多的是網(wǎng)絡(luò)安全和內(nèi)容安全類的企業(yè)。

　　為什么今年會(huì)出現(xiàn)信息安全類公司上市潮呢？主要原因在我們1月份、2月份的深度報(bào)告和重點(diǎn)推薦中都有強(qiáng)調(diào)，2015年以后隨著企業(yè)和政府大規(guī)模上云，網(wǎng)絡(luò)安全市場得以迅速擴(kuò)大，網(wǎng)絡(luò)安全新產(chǎn)品層出不窮，尤其是以云安全、態(tài)勢感知、威脅情報(bào)、數(shù)據(jù)安全、合規(guī)審計(jì)等產(chǎn)品為代表的新的網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品增長迅速，因此以新一代產(chǎn)品為核心的網(wǎng)絡(luò)安全廠商迅速崛起，增速超過行業(yè)增速，2019年伴隨軍工、保密市場招標(biāo)，這些網(wǎng)絡(luò)安全公司高增長進(jìn)一步確定。

　　因此網(wǎng)絡(luò)安全板塊成為2019年計(jì)算機(jī)在科創(chuàng)板上市的重點(diǎn)主題。會(huì)對現(xiàn)有同板塊上市公司產(chǎn)生的影響：短期看有一定的帶動(dòng)作用，帶動(dòng)同板塊上市公司估值有一定提升，但是由于新的公司發(fā)展前景更好，對新產(chǎn)品研發(fā)投入更大，增長速度更快，因此資金未來會(huì)更加傾向于聚集新產(chǎn)品占收入占比高、增長速度更快的網(wǎng)絡(luò)安全公司，因此板塊估值和出現(xiàn)明顯分化，到了云安全市場起來后大家估值上差異會(huì)更明顯。

　　參考納斯達(dá)克市場網(wǎng)絡(luò)安全公司對比可以看出，我們看EV/revenue和PS最高的一定是云收入增長快，且新產(chǎn)品推出速度快的公司，傳統(tǒng)安全公司一般也就維持在4~6倍PS，云安全公司估值能達(dá)到12~15倍PS。

　　第二類：計(jì)算機(jī)視覺方案提供商、下一代視頻技術(shù)提供商。

　　人工智能從基礎(chǔ)架構(gòu)到通用算法到頂層應(yīng)用近年增長都很迅速，且一級市場融資火爆，不斷刷新估值和融資額記錄。

　　2019年將有望看到計(jì)算機(jī)視覺類的相關(guān)公司登陸科創(chuàng)板。計(jì)算機(jī)視覺是目前機(jī)器感知中最突出的形式也是受到深度學(xué)習(xí)崛起影響最大的人工智能子領(lǐng)域。計(jì)算機(jī)視覺又分為人臉識別、圖像識別和人機(jī)交互幾個(gè)方向。中國目前人臉識別技術(shù)和應(yīng)用場景是最豐富的，且下游市場也是最廣闊的，由于我國的視頻監(jiān)控系統(tǒng)是全球最完善投資最大的。人臉識別尤其在安防、大交通、金融和零售領(lǐng)域應(yīng)用場景最多且產(chǎn)生收入也是最多的，目前人臉識別企業(yè)在一級市場估值采用“頭部估值”或者“可比公司估值方法”進(jìn)行估值，更看重3~5年以后的市占率和遠(yuǎn)期產(chǎn)生的收入利潤。AI輔助的圖像處理與識別、人機(jī)交互目前在消費(fèi)領(lǐng)域如手機(jī)拍照、視頻直播和短視頻有廣泛的應(yīng)用。

　　考慮到人臉識別公司目前在盈利前景上仍有一定不確定性，且估值具有爭議，我們判斷率先登陸科創(chuàng)板的會(huì)是圖像處理與識別的AI公司。

　　由于A股具有AI技術(shù)的公司無論是語音識別還是自動(dòng)駕駛算法的公司估值已經(jīng)比較高，且所處領(lǐng)域和下游應(yīng)用并不相同，因此我們判斷這類公司上市后對A股現(xiàn)有同行業(yè)公司影響不大。而下一代視頻技術(shù)我們也會(huì)看到相應(yīng)的公司上市，對現(xiàn)有視聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域上市公司也是有帶動(dòng)作用的。

　　第三類：企業(yè)IT服務(wù)和偏傳統(tǒng)的軟件公司。

　　由于今年交易所更鼓勵(lì)報(bào)送公司登陸科創(chuàng)板，因此一部分原來計(jì)劃報(bào)送主板的公司可能會(huì)選擇報(bào)送科創(chuàng)板，因此科創(chuàng)板還是會(huì)看到一些偏傳統(tǒng)一點(diǎn)的企業(yè)服務(wù)、軟件類公司，那這類公司其實(shí)在科創(chuàng)板和主板的區(qū)別并不大，我相信定價(jià)層面也和主板區(qū)別不大，但是信息披露上會(huì)更嚴(yán)格，對現(xiàn)有A股同行業(yè)已經(jīng)上市的公司影響并不大。

　　我們建議投資者重點(diǎn)關(guān)注網(wǎng)絡(luò)安全及自主可控板塊，我們重點(diǎn)推薦中科曙光、中新賽克、深信服；下一代視訊技術(shù)和視聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域我們重點(diǎn)推薦視源股份、蘇州科達(dá)和億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)，也歡迎投資者和我們團(tuán)隊(duì)聯(lián)系約路演或者電話溝通科創(chuàng)板標(biāo)的具體情況。

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　　電子行業(yè)
　　科創(chuàng)板對電子行業(yè)發(fā)展的影響
　　目前大陸電子產(chǎn)業(yè)在中下游的終端品牌、零組件環(huán)節(jié)已經(jīng)具備相當(dāng)競爭力，向上游核心元件環(huán)節(jié)延伸勢在必行；5G、物聯(lián)網(wǎng)、AI等新技術(shù)帶來增量，但市場空間尚需打開，提前布局占據(jù)先發(fā)尤為重要。從產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移周期以及技術(shù)創(chuàng)新周期來說，科創(chuàng)板對電子行業(yè)都有非常重要的意義。

　　從細(xì)分領(lǐng)域角度來看，科創(chuàng)板對電子行業(yè)影響主要可分為兩大類：
　　第一大類是國產(chǎn)化率較低，亟待追趕國外先進(jìn)水平的核心元器件領(lǐng)域。

　　包括半導(dǎo)體的設(shè)計(jì)/制造/先進(jìn)封測，以及上游的設(shè)備與材料環(huán)節(jié)，這些領(lǐng)域?qū)儆谫Y本密集型，研發(fā)與制造前期投入大，尤其是中高端產(chǎn)品，當(dāng)下國內(nèi)廠商以技術(shù)和市場份額突破為主，話語權(quán)較弱，投資回報(bào)周期較長。

　　第二大類是屬于前沿應(yīng)用新趨勢，國內(nèi)具備一定技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢，但市場/生態(tài)尚未成熟。

　　包括人工智能、自動(dòng)駕駛、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域，主要特征是技術(shù)落地尚需時(shí)間，生態(tài)需要培育，短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈利有較大困難，但技術(shù)又需要持續(xù)更迭與投入。而科創(chuàng)板的推出能有效促進(jìn)這類企業(yè)的創(chuàng)業(yè)熱情，打開直接融資渠道，方便創(chuàng)投機(jī)構(gòu)資金的參與與退出，為半導(dǎo)體核心技術(shù)的國產(chǎn)自主可控及未來現(xiàn)金技術(shù)的卡位提供支持。

　　科創(chuàng)板對存量A股公司的影響主要可分為三大類：首先是產(chǎn)業(yè)發(fā)展與配套扶持?？苿?chuàng)板企業(yè)將在二級市場支持下發(fā)展企業(yè)，突破芯片、設(shè)備、材料等核心環(huán)節(jié)，為A股公司提供相關(guān)產(chǎn)業(yè)配套，實(shí)現(xiàn)整個(gè)國產(chǎn)替代供應(yīng)鏈的打造與協(xié)同，增加國內(nèi)電子產(chǎn)業(yè)整體競爭力。其次是并購整合?？苿?chuàng)板企業(yè)與存量A股公司將可能實(shí)現(xiàn)相互并整合，同時(shí)提供更為市場化的定價(jià)參考。第三是估值方式的改變。電子上市公司的估值體系將進(jìn)一步分化，A股成熟期的存量電子公司著重PE、PB、現(xiàn)金流等，而科創(chuàng)板上市的萌芽期/快速發(fā)展初期的公司估值將更看重技術(shù)儲(chǔ)備、增速以及長期空間等指標(biāo)。

　　電子行業(yè)估值體系的重塑
　　科創(chuàng)板對擬上市企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)較A股更為包容，根據(jù)企業(yè)市值，給出了五套標(biāo)準(zhǔn)，對持續(xù)盈利能力（凈利潤指標(biāo)）有所放寬，增加了對營收、研發(fā)投入占比（近三年研發(fā)投入占比不低于15%）、經(jīng)營現(xiàn)金流、技術(shù)優(yōu)勢等標(biāo)準(zhǔn)的考察避免了利潤指標(biāo)對企業(yè)上市的一刀切?？苿?chuàng)板上市的萌芽期/快速發(fā)展新增考核指標(biāo)對于芯片、設(shè)備、原材料等領(lǐng)域尤為關(guān)鍵，因?yàn)檫@些領(lǐng)域前期投入巨大，盈利回報(bào)周期較長，需要連續(xù)投入?？苿?chuàng)板開通后：
　　① 將給研發(fā)和市場拓展風(fēng)險(xiǎn)較大的高科技公司帶來融資渠道；
　?、?將增加創(chuàng)投機(jī)構(gòu)快速退出通道，提升資金利用效率，投資從pre-IPO輪更多地向A、B輪前移，扶持技術(shù)；
　?、?留住原來只能在香港和海外上市的高科技企業(yè)，讓國內(nèi)投資者分享企業(yè)成長紅利。

　　電子行業(yè)中的受益標(biāo)的
　　科創(chuàng)板推出后，對電子行業(yè)形成利好的主要方向有：
　?、?國產(chǎn)化率較低，亟待追趕國外先進(jìn)水平的核心元器件領(lǐng)域，包括半導(dǎo)體的設(shè)計(jì)/制造/先進(jìn)封測，及上游的設(shè)備與材料環(huán)節(jié)；
　?、?屬于前沿應(yīng)用新趨勢，國內(nèi)具備一定技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢，但市場/生態(tài)尚未成熟，包括人工智能、自動(dòng)駕駛、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。

　　此外持股潛在科創(chuàng)板公司的存量上市公司亦值得關(guān)注。大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的進(jìn)口替代有望加速，看好IC設(shè)計(jì)、晶圓制造、設(shè)備、材料等領(lǐng)域的投資機(jī)遇。我們建議關(guān)注上游設(shè)計(jì)的韋爾股份、匯頂科技、圣邦股份，中游制造的中芯國際、華虹半導(dǎo)體、三安光電（化合物），下游封測的通富微電、長電科技，存儲(chǔ)器/MCU方向的兆易創(chuàng)新、北京君正（ISSI），功率半導(dǎo)體/傳感器領(lǐng)域的揚(yáng)杰科技、捷捷微電、士蘭微、聞泰科技（安世）、華燦光電（美新），設(shè)備領(lǐng)域的大族激光、長川科技、精測電子等。

　　5
　　醫(yī)藥行業(yè)
　　科創(chuàng)板對醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的影響
　　科創(chuàng)板加快創(chuàng)新藥械研發(fā)進(jìn)程，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級。我們認(rèn)為，醫(yī)藥行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級核心動(dòng)力來自于創(chuàng)新，創(chuàng)新主要來自于三個(gè)維度的支撐：
　?、?政策：新一輪醫(yī)改以來，我國在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)基本都出臺(tái)了改革政策或舉措，隨著中國加入ICH更是標(biāo)志著我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)全面向國際一流水平看齊，在鼓勵(lì)創(chuàng)新的角度更是出臺(tái)了全套扶植政策，打造了國內(nèi)創(chuàng)新藥械的一片沃土；
　?、?資本：醫(yī)藥行業(yè)的投資技術(shù)壁壘高、周期長，產(chǎn)業(yè)資本大多聚焦細(xì)分賽道投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)，科創(chuàng)板無疑為產(chǎn)業(yè)資本提供了全新的退出渠道，加速產(chǎn)業(yè)資本周轉(zhuǎn)效率，降低了新興技術(shù)的融資難度；
　?、?技術(shù)：優(yōu)良的技術(shù)孵化優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，科創(chuàng)板為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供了新的融資渠道，加速企業(yè)發(fā)展進(jìn)程，縮短產(chǎn)品的研發(fā)周期，加速產(chǎn)品上市進(jìn)程，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級。我們認(rèn)為，科創(chuàng)板的推出在資本及技術(shù)的維度推動(dòng)了醫(yī)藥行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級，長遠(yuǎn)來看有望助力改善我國用藥結(jié)構(gòu)，對醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展具有戰(zhàn)略意義。另外一個(gè)角度，科創(chuàng)板將扶持出一批優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新企業(yè)，在資本的推動(dòng)下有望加速行業(yè)并購整合，提高行業(yè)集中度。

　　醫(yī)藥行業(yè)估值體系的重塑
　　我們認(rèn)為，科創(chuàng)板對醫(yī)藥行業(yè)A股醫(yī)藥行業(yè)公司的長期影響體現(xiàn)在2個(gè)方面：
　?、?激發(fā)創(chuàng)新動(dòng)力：科創(chuàng)板醫(yī)藥公司將是一批具備強(qiáng)大研發(fā)及創(chuàng)新能力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，孵化成功后將成為存量A股醫(yī)藥公司的有力競爭對手，倒逼存量A股公司聚焦賽道更加重視創(chuàng)新；
　?、?估值重構(gòu)：科創(chuàng)板醫(yī)藥公司屬于處于研發(fā)階段的創(chuàng)新公司，針對科創(chuàng)板標(biāo)的得估值體系將由重視業(yè)績轉(zhuǎn)換為重視管線，針對標(biāo)的公司的研發(fā)管線進(jìn)行合理估值，擁有優(yōu)質(zhì)研發(fā)管線的A股上市公司將迎來估值重構(gòu)。

　　DCF估值有望成為主流，估值體系國際化。我們認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)科創(chuàng)板的估值體系主要有兩方面變化：
　?、?DCF估值成為主流：目前醫(yī)藥行業(yè)公司估值多重視業(yè)績，導(dǎo)致尚處于研發(fā)早期的管線基本不給估值?？苿?chuàng)板標(biāo)的多為未盈利企業(yè)，針對此類企業(yè)估值更應(yīng)該轉(zhuǎn)化為針對研發(fā)管線產(chǎn)品的DCF估值法，估值方法由傳統(tǒng)重視業(yè)績轉(zhuǎn)化為重視管線；
　?、?估值體系國際化：港股和美股都已經(jīng)有具備創(chuàng)新能力但未盈利的生物醫(yī)藥公司上市，因此我們認(rèn)為科創(chuàng)板的估值應(yīng)該更多參考港股和美股，迎來估值體系國際化，并逐步映射至A股市場。

　　醫(yī)藥行業(yè)中的受益標(biāo)的
　　科創(chuàng)板政策出臺(tái)，我們認(rèn)為應(yīng)該從三個(gè)維度尋找受益主線：
　?、?港交所允許未盈利生物科技公司上市的要求及現(xiàn)狀，我們看到掛牌公司以創(chuàng)新藥為主，管線和平臺(tái)評估是關(guān)鍵；
　?、?從產(chǎn)業(yè)資本追逐的熱度及行業(yè)景氣度看，我們認(rèn)為應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注創(chuàng)新藥械產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)公司；
　?、?參股科創(chuàng)板公司的A股標(biāo)的公司。

　　去年港交所對未盈利生物科技公司的要求及掛牌情況是重要參考線索之一。針對生物科技公司赴港上市，港交所建議生物科技公司上市時(shí)的預(yù)期市值不少于15億港元，申請人必須展示外購許可技術(shù)或外購所得核心產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)度，而核心產(chǎn)品研發(fā)至少要有12個(gè)月，如果公司從事藥劑或生物產(chǎn)品研發(fā)，必須擁有多項(xiàng)潛在產(chǎn)品，而從事醫(yī)療機(jī)械就允許只擁有一種設(shè)備產(chǎn)品。港交所還建議，規(guī)定申請上市的生物科技公司在上市前的最少6個(gè)月需要得到1名資深投資者提供相當(dāng)數(shù)額的第三方投資，并不得在公開招股前撤回；同時(shí)，香港聯(lián)交所正招攬業(yè)界專家組成生物科技咨詢小組，有需要時(shí)提供意見。

　　目前已在香港和納斯達(dá)克掛牌的生物醫(yī)藥公司主要是創(chuàng)新藥為主。港股包括歌禮、百濟(jì)、信達(dá)、君實(shí)等，美股包括再鼎醫(yī)藥、百濟(jì)神州、和黃醫(yī)藥等公司，表現(xiàn)有所差異，核心在于管線和平臺(tái)的評估。但不容忽視的是，研發(fā)和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)型的創(chuàng)新藥公司受到非常多關(guān)注。

　　從產(chǎn)業(yè)資本追逐的熱度及行業(yè)景氣度看，我們認(rèn)為應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注創(chuàng)新藥械產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)公司。

　　創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈：
　　① 創(chuàng)新藥：恒瑞醫(yī)藥、貝達(dá)藥業(yè)、康弘藥業(yè)、安科生物等；
　　② 生物類似藥：復(fù)星醫(yī)藥，麗珠集團(tuán)等；
　?、?CART：金斯瑞生物科技等；
　?、?創(chuàng)新藥服務(wù)商：藥明康德、泰格醫(yī)藥、昭衍新藥、凱萊英等。

　　創(chuàng)新器械：
　?、?器械及耗材：微創(chuàng)醫(yī)療、樂普醫(yī)療、邁瑞醫(yī)療、開立醫(yī)療等；
　　② 伴隨診斷及精準(zhǔn)醫(yī)療：艾德生物等。

　　5
　　高端制造
　　科創(chuàng)板對高端制造行業(yè)的影響
　　在軍工領(lǐng)域，科創(chuàng)板有望促進(jìn)軍工央企先進(jìn)技術(shù)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展，推動(dòng)民企從商業(yè)模式創(chuàng)新轉(zhuǎn)向技術(shù)創(chuàng)新。首先，科創(chuàng)板促進(jìn)軍用先進(jìn)技術(shù)向民用領(lǐng)域轉(zhuǎn)化：經(jīng)過數(shù)十年高研發(fā)投入，我國軍工央企在多個(gè)領(lǐng)域掌握了國內(nèi)最先進(jìn)的技術(shù)，不少技術(shù)在民用領(lǐng)域具有很大的市場，并有助于實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代。但軍工央企往往因?yàn)槿狈?lì)機(jī)制、不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)等原因，沒有軍轉(zhuǎn)民的動(dòng)力?？苿?chuàng)板的推出將有助于幫助軍工企業(yè)實(shí)現(xiàn)軍轉(zhuǎn)民融資、員工激勵(lì)等問題。其次，科創(chuàng)板推動(dòng)民參軍企業(yè)從商業(yè)模式創(chuàng)新向技術(shù)創(chuàng)新邁進(jìn)。當(dāng)前，多數(shù)民參軍企業(yè)的主要優(yōu)勢在于利用靈活的體制實(shí)現(xiàn)比體系內(nèi)更低的成本，而科創(chuàng)板更注重技術(shù)創(chuàng)新而非商業(yè)模式創(chuàng)新，將引導(dǎo)民參軍企業(yè)更加注重前沿尖端技術(shù)的布局。

　　在機(jī)械領(lǐng)域，科創(chuàng)板有望豐富裝備制造企業(yè)融資渠道，提升研發(fā)能力?？苿?chuàng)板能部分解決機(jī)械裝備企業(yè)高研發(fā)投入的融資需求。在當(dāng)前以銀行體系為主的間接融資體系下，相當(dāng)一部分機(jī)械裝備企業(yè)因研發(fā)投入的高風(fēng)險(xiǎn)性，面臨一定的融資局限性，阻礙了研發(fā)投入力度。我們判斷認(rèn)為，隨著科創(chuàng)板的推出，將提升直接融資比例，豐富相關(guān)企業(yè)的融資渠道，提升研發(fā)投入。其次，科創(chuàng)板提升機(jī)械裝備企業(yè)市場拓展能力。機(jī)械裝備企業(yè)在市場開拓前期，面臨要為下游客戶墊資的問題，因此往往在市場開拓的前期，其經(jīng)營現(xiàn)金流處于流出的狀態(tài)。我們判斷，科創(chuàng)板將豐富相關(guān)企業(yè)的融資能力，為經(jīng)營現(xiàn)金流提供融資，提升市場開拓能力。

　　在汽車領(lǐng)域，科創(chuàng)板有望促使車企加速推動(dòng)新能源汽車業(yè)務(wù)發(fā)展，促進(jìn)新能源汽車和智能駕駛的深度融合。當(dāng)前，我國新能源汽車已有一定發(fā)展成就，但車型結(jié)構(gòu)整體尚偏經(jīng)適，對補(bǔ)貼依賴程度較強(qiáng)。傳統(tǒng)車企在新能源汽車電機(jī)、電控、減速器、電空調(diào)、電轉(zhuǎn)向、電剎車等方面的技術(shù)積累較強(qiáng)，在智能駕駛方面的研究工作上處于起步階段?？苿?chuàng)板的推出有助于促使傳統(tǒng)車企加速推動(dòng)新能源汽車業(yè)務(wù)發(fā)展，并促進(jìn)新能源汽車和智能駕駛的深度融合。

　　在電新領(lǐng)域，科創(chuàng)板有